2023年报、2024一季报点评：24Q1受并购影响收入增速放缓，火炬项目提毛利成效明显

证券研究报告·公司点评报告·医药商业 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 老百姓（603883） 2023年报&2024一季报点评：24Q1受并购影响收入增速放缓，火炬项目提毛利成效明显 2024年04月30日 证券分析师 朱国广 执业证书：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn 证券分析师 冉胜男 执业证书：S0600522090008 ranshn@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 32.80 一年最低/最高价 22.81/36.08 市净率(倍) 2.73 流通A股市值(百万元) 19,122.82 总市值(百万元) 19,185.81 基础数据 每股净资产(元,LF) 12.03 资产负债率(%,LF) 64.17 总股本(百万股) 584.93 流通A股(百万股) 583.01 相关研究 《老百姓(603883)：老牌连锁药店龙头，四驾马车加速扩张，精益运营提效显著》 2024-02-07 《老百姓(603883)：2023年三季报点评：加盟业务快速增长，内生外延持续扩张》 2023-11-02 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 20,176 22,437 26,081 31,911 38,296 同比（%） 28.54 11.21 16.24 22.35 20.01 归母净利润（百万元） 784.96 929.02 1,129.28 1,390.15 1,702.20 同比（%） 17.29 18.35 21.56 23.10 22.45 EPS-最新摊薄（元/股） 1.34 1.59 1.93 2.38 2.91 P/E（现价&最新摊薄） 24.44 20.65 16.99 13.80 11.27 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司公告，2023年实现营收224.37亿元（+11.21%，表示同比增速，下同），归母净利润9.29亿元（+18.35%），扣非归母净利润8.44亿元（+14.68%）；2024Q1实现营收55.39亿元（+1.81%），归母净利润3.21亿元（+10.27%），扣非归母净利润3.11亿元（+10.35%），经营性现金流净额4.17亿元（-49.08%）。23年业绩符合预期，24Q1收入低于预期。 ◼ 24Q1经营数据解读：1）收入增速放缓：一是收购门店较少，23Q2至24Q1收购门店数仅351家，24Q1仅收购6家，系一级市场并购标的价格过高。二是公司预判南京门诊统筹政策收紧，提前关闭部分门店。2）经营性现金流增速下滑为一次性不可比因素，其一22年12月疫情原因，公司提前预付款，导致23Q1现金交付少，现金流基数高；其二全国门诊统筹实施后，医保应收账款金额增加，客户支付由现金切换至医保。 ◼ 火炬项目提毛利，24Q1毛利率提升明显。24Q1公司毛利率35.20%（+2.20pct），原因系公司实施火炬项目，措施包括：1）从商品选品开始寻求毛利率提升机会；2）完善新品评估与淘汰出清规则，实现商品出入口的有效管控。3）搭建铺货预警体系，与智能请货系统联动，提升卖货效率。4）优化营销激励，调整销售结构提升毛利率。5）提高统采占比，实现降本增效，24Q1公司统采占比69.5%（+1.4pct）。6）优化商采管理系统，有效赋能经营决策。7）加强智能请货与供应链计划体系等系统建设，服务更大业务体量。此外公司24Q1自有品牌自营门店销售额达到8.3亿元，销售占比20.8%，较23Q1增加1.3个百分点。 ◼ 2023年经营数据亮点梳理：1）门店数突破1.3万家，全年新增3388家，其中优势省份及重点城市新增门店2913家，占比86%，地级市及以下门店占比为76%。2）加盟业务增长迅速。2023 年加盟业务成长迅速。2023年底，公司加盟门店达到4394家，新增 1586 家，较22年新增门店数增长近 50%；加盟业务实现配送销售额约 22 亿元，同比增长约 20%。3）零售业务实现营收193.49亿元（+9.96%），毛利率35.69%（+1.13pct）。4）中西成药实现营收176.27亿元（+12.59%），毛利率30.48%（+1.09pct）。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑公司毛利率提升逻辑兑现，我们将公司2024-2025年归母净利润由11.1/13.6亿元上调至11.3/13.9亿元，2026年预计为17.0亿元，对应PE为17/14/11X，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。 -34%-30%-26%-22%-18%-14%-10%-6%-2%2023/5/42023/9/12023/12/302024/4/28老百姓沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 老百姓三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 9,130 11,501 14,981 19,067 营业总收入 22,437 26,081 31,911 38,296 货币资金及交易性金融资产 1,976 3,342 5,240 7,433 营业成本(含金融类) 15,134 17,195 20,668 24,678 经营性应收款项 2,495 2,877 3,521 4,227 税金及附加 79 81 99 119 存货 4,152 4,706 5,633 6,729 销售费用 4,566 5,477 6,972 8,463 合同资产 0 0 0 0 管理费用 1,187 1,487 1,915 2,336 其他流动资产 506 575 588 677 研发费用 3 3 4 4 非流动资产 12,101 12,322 12,618 13,011 财务费用 177 183 170 151 长期股权投资 68 90 113 136 加:其他收益 70 52 64 77 固定资产及使用权资产 4,065 3,738 3,396 3,041 投资净收益 66 26 32 38 在建工程 76 126 186 256 公允价值变动 (2) 0 0 0 无形资产 747 887 1,027 1,167 减值损失 (33) (21) (16) (11) 商誉 5,836 6,236 6,736 7,336 资产处置收益 6 6 8 9 长期待摊费用 736 742 728 714 营业利润 1,398 1,719 2,171 2,658 其他非流动资产 574 503 432 361 营业外净收支 10 2 1 1 资产总计 21,231 23,822 27,599 32,077 利润总额 1,408 1,721 2,172 2,660 流动负债 11,155 12,369 14,408 16,759 减:所得税 284 344 434 532 短期借款及一年内到期的非流动负债 2,283 2,283 2,283 2,283 净利润 1,124 1,377 1,738 2,128 经营性应付款项 7,012 7,971 9,581 11,440 减:少数股东损益 195 248 348 426 合同负债 230 262 315 376 归属母公司净利润 929 1,129 1,390 1,702 其他流动负债 1,629 1,854 2,230 2,660 非流动负债 2,787 2,787 2,787 2,787 每股收益-最新股本摊薄(元) 1.59 1.93 2.38 2.91 长期借款 1,378 1,378 1,378 1,378 应付债券 0 0 0 0 EBIT 1,507 1,838 2,253 2,696 租赁负债 1,371 1,371 1,371 1,371 EBITDA 2,973 3,376 3,804 4,261 其他非流动负债 37 37 37 37 负债合计 13,942 15,156 17,195 19,546 毛利率(%) 32.55 34.07 35.23 35.56 归属母公司股东权益 6,701 7,831 9,221 10,923 归母净利率(%) 4.14 4.33 4.36 4.44 少数股东权益 588 836 1,183 1,609 所有者权益合计 7,289 8,666 10,404 12,532 收入增长率(%) 11.21 16.24 22.35 20.01 负债和股东权益 21,231 23,822 27,599 32,077 归母净利润增长率(%) 18.35 21.56 23.10 22.45 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 2,730 3,292 3,908 4,305 每股净资产(元) 11.46 13.39 15.76 18.67 投资活动现金流 (761) (1,724) (1,807) (1,909) 最新发行在外股份（百万股） 585 585 585 585 筹资活动现金流 (2,428) (203) (203) (203) ROIC(%) 9.67 11.30 12.37 13.07 现金净增加额 (460) 1,366 1,898 2,192 ROE-摊薄(%) 13.86 14.42 15.08 15.58 折旧和摊销 1,465 1,538 1,552 1,566 资产负债率(%) 65.67 63.62 62.30 60.93 资本开支 (613) (1,792) (1,901) (2,010) P/E（现价&最新股本摊薄） 20.65 16.99 13.80 11.27 营运资本变动 (12) 189 441 446 P/B（现价） 2.86 2.45 2.08 1.76 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投