钾肥价格回落致盈利承压，静待产能释放下的业绩弹性

2024年04月30日 核心观点： 分析师 钾 肥价 格 回 落叠 加 税 金 和费 用增 加 ，公 司盈 利承 压2023年以 来，随 氯 化 钾供 需 结 构转 向宽 松、下 游 需 求 走 弱 ，全 球 氯 化 钾 价 格呈震 荡 走 低态 势。2023年公 司 氯 化 钾销 量 为160.62万 吨 ，同 比 增 长76.47%；销 售 均 价约为2398元/吨 ，同 比 下 滑35.81%； 销 售 毛 利 率为58.72%， 同 比 下 滑14.01个 百 分 点；销 售 净利 率 为31.04%， 同 比 下 滑27.46个 百 分 点。 氯 化 钾 价 格大 幅回 落系 公 司2023年 盈 利 下 滑 的 主 因 。另 外 ，受 公 司 折 旧 与 摊 销 、业 务 费 用 、股 份 支 付 费 用 、职工 薪 酬 、 利 息 支 出、汇 兑 损 益 增 加， 以 及 新 增 研 发 项 目影 响 ，2023年 公 司 四费 支 出 同 比 增 长3.91亿 元；同 时 受 老 挝自2023年10月1日 起对 氯 化 钾 出 口征 收7%关 税 影 响 ，公 司吨 产 品费 用和税 金支 出 增 加，进 一 步 拖 累 了 公 司 盈 利表 现 。2024年 一 季 度 ， 供 需 宽 松 态 势 延 续 下 ， 氯 化 钾 价 格 进 一 步 走 低。据 卓创 资 讯 数 据 显 示 ，24Q1青 岛 港 氯 化 钾 （60%白 钾 ） 均 价 为2344.34元/吨 （ 含税 ），同 比 下 滑32.98%、环 比 下 滑16.54%。同 时 叠 加 出 口 关 税 、管 理 费 用 增 加等 因 素 影 响 ，公 司24Q1盈 利 压 力进 一 步 加 大 ，销 售净 利 率 下 滑 至11.46%。 孙思源：0755-23913136：sunsiyuan_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523070004 氯 化 钾 库 存 压 力较 大，Q2价 格 或延 续震 荡格 局据 海关 总 署 、 卓 创 资 讯 数据 显 示 ，1-3月 我 国 氯 化 钾 累 计 进 口 量 为383.68万 吨 ， 同 比 增 长49.19%；截至3月31日 ，我 国 氯 化 钾 社 会 库 存 、港 口 库 存 分 别 为700、379万 吨 ，均 处 于历 史 同 期 高 位。在氯 化 钾持 续供 应 宽 松、库 存 压 力高 位 下，或 加 剧 厂 家 出 货 心态 ，进 而 压 制 氯 化 钾 市 场 价 格 走 势 。叠 加 考 虑4-5月 为 我 国 春 耕 用 肥 阶 段 ，市场 多 以 消 耗 库 存为 主，对 钾 肥补 货 积 极 性将逐 步 走 低，预 计24Q2氯 化 钾 价 格将维 持 震 荡走 势。 第 三 个 百 万 吨 项 目 成 功 投 料 试 车，静 待 公 司 产 能 释 放 下 业 绩 增量公 司 根据 目 前 的 情 况 ，预 计2#主 斜 井 的 治 水 与 修 复 工 作 可 能 在2024年 内 完 成 、3#主斜 井 将 于2024年 第 四 季 度 贯 通 上 矿 。2024年4月7日 ，公 司 老 挝 小 东 布 矿 区第 三 个 百 万 吨 项 目 顺 利 投 料 试 生 产，待 该 项 目 各 项 参 数调 试 正 常稳 定 运 行 ，预计 投 产 阶 段 最 高 可 达180万 吨/年 产 能 。公 司 基 于 已 有 成 功 经 验 ， 对该 项 目的磨 矿 、结 晶 浓 密 、浮 选 过 滤 等 单 元 进 行 了 深 度 技 术 工 艺 优 化 升 级 ，产 出 的 钾 肥晶 体 粒 径 、白 度 均 有 提 升 ，产 品 收 率 全 面 提 高 ，可 有 效 助 力 公 司 实 现 降 本 增 效 。同 时 ， 公 司 在 基 础 设 施 建 设 层 面 预 留 了 新 增 两 个100万 吨/年产 能的 空 间 ， 为公 司实 现钾 肥 “ 百 年 工 程 ”目 标提 供 了 良 好 先 决 条 件 。 资料来源：iFind，中国银河证券研究院 相关研究 投 资 建 议考 虑 到 第 二 个 和 第 三 个 百 万 吨钾 肥 项 目 放 量 低 于 预 期 ，同 时 钾 肥 价格 有 所 回 落 ， 我 们 下 调 公 司 盈 利 预 测。预 计2024-2026年 公 司 营 收 分 别 为37.07、77.31、101.72亿 元 ，同 比 分 别变 化-4.90%、108.56%、31.58%；归 母 净利 润 分 别 为8.54、17.30、22.95亿 元 ，同 比 分 别变 化-30.83%、102.46%、32.69%；EPS分 别 为0.92、1.86、2.47元/股 ， 对 应PE分 别 为20.78、10.26、7.73倍 。维 持 “ 推 荐 ” 评 级 。 风 险 提 示下 游 需 求 不 及 预 期 的 风 险 ，钾 盐 矿 山 开 采 成 本 上 涨 的 风 险，新 建项目 达 产 不 及 预期 的 风 险 等 。 附录： 分析师承诺及简介 任 文 坡 ，中 国 石 油 大 学（ 华 东 ）化 学 工 程 博 士 。曾 任 职 中 国 石 油 ，高 级 工 程 师 ，8年 实 业 工 作 经 验 。2018年 加 入 中 国 银 河 证 券研 究 院 ， 主 要 从 事 化 工 行 业 研 究 。 孙 思 源 ，华 南 理 工 大 学 工 学 学 士 、 金 融 学 硕 士 。2年 化 工 行 业 研 究 经 验 ，2023年 加 入 中 国 银 河 证 券 研 究 院 。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn唐嫚羚010-80927722 tangmanling_bj@chinastock.com.cn 中国银河证券股份有限公司研究院深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦公司网址：www.chinastock.com.cn