信用策略周报：逆风期下城投债体现抗跌性

2024.04.29 �宇辰(分析师) 报告作者 债券研究 证券研究报告 市场策略周报 债券研究 逆风期下城投债体现抗跌性 ━━信用策略周报 本报告导读：信用债收益率整体回调，过往超涨的银行次级债相较非金信用债回调明显，反而低评级中长久期非金信用债表现出一定抗跌性。 摘要： 过去一周（2024.4.19-2024.4.26，下同）各品种信用债收益率整体上行，信用利差涨跌不一，其中金融债回调显著，中长久期低评级城投债表现出一定抗跌性。过去一周信用品种估值普遍上行，其中金融债方面回调明显，特别是高评级短久期银行次级债上行幅度 较大，集中在10bp左右。城投债调整幅度相对较小，其中低评级长久期信用债收益率逆势下行，表现出一定抗跌性。 具体来看，银行次级债方面，过去一周银行次级债中债估值与信用利差整体上行，其中2年期左右银行次级债调整幅度较大，银行二级资本债估值上行11bp左右，信用利差上行8bp左右，银行永续债估值上行10bp左右，信用利差上行7bp左右。对比来看4-5年期银行次级债调整幅度较小，特别是银行二级资本债信用利差调整幅度近于0。 城投债方面，相较银行次级债，城投债调整幅度整体较小，其中信用利差普遍以下行为主。具体来看，高能级区域城投债信用利差表现相对一般，低能级区域城投债信用利差下行幅度较大，其中隐含评级位于AA（2）的城投债信用利差下行幅度集中在2-5bp。分期限看，剩余期限在2年左右的城投债表现相对一般，利差变化幅度在-1到1bp左右，而其余期限城投债利差表现皆较好，下行幅度集中在2bp左右，其中剩余3年期以上城投债信用利差普遍下行5bp以上。 一级发行方面，过去一周加权行权到期期限延续波动上行趋势，加权票息来到阶段性低点。过去一周周度加权行权到期期限为3.16年，较前一周下降1.25年，加权票息为2.51%，较前一周下降0.12%，此外，过去一周加权“票面利率-投标下限”为0.27%，同样为阶段性低点，信用债一级市场情绪较好。 风险提示：化债政策力度与效果不及预期；理财赎回节奏加速；信用债突发负面舆情，打压债市风险偏好。 010-83939801 wangyuchen026137@gtjas.com 证书编号S0880523020004 汤志宇(研究助理) 021-38031036 tangzhiyu028695@gtjas.com 证书编号S0880123070149 相关报告 “资产荒”下的债市现时防守策略 2024.04.28 央行“双向开展国债操作”与银行“减量增质” 2024.04.25 关注信用行情走势的“锚” 2024.04.23 降息预期继续收敛，美债利率高位震荡 2024.04.21 全面分析国债期货多空持仓比：止盈盘初现 2024.04.21 目录 1.信用周度行情总结3 2.信用周度数据回顾7 2.1.估值概览：信用利差整体下行，短久期信用债表现较好7 2.2.一级融资：一级市场净融资边际下行8 2.3.审批发行：城投债注册通过规模下降9 3.风险提示10 1.信用周度行情总结 过去一周（2024.4.19-2024.4.26，下同）各品种信用债收益率整体上行，信用利差涨跌不一，其中金融债回调显著，中长久期低评级城投债表现出一定抗跌性。过去一周信用品种估值普遍上行，其中金融债方面 回调明显，特别是高评级短久期银行次级债上行幅度较大，集中在10bp左右。城投债调整幅度相对较小，其中低评级长久期信用债收益率逆势下行，表现出一定抗跌性。 表1：过去一周各品种信用债收益率整体上行 单位： （BP，%）国开债 银行商金债 银行次二级 AAA 1Y2Y3Y4Y5Y 52555 977-4 ----- AAA- 1Y2Y3Y4Y5Y 52555 676-4 11109108 AA+ 1Y2Y3Y4Y5Y 52555 764-- 1015966 AA 1Y2Y3Y4Y5Y 52555 342-3-2 610745 AA(2) 1Y2Y3Y4Y5Y 52555 ----- ----- 级债永续 ----- 1012 11109 9101012 6109676 ----- 证券公司债3 保险公司债- 整体3 752 --- 664 527622 ------237722 1772 51461 2650 411 169 225 5-- 6-10 53-1 ----- ----- 032--4 产业债公募3 私募2 整体2 城投债公募2 私募1 66423 58--4 44023 44023 3--4-2 77 57 67 67 511 222 --3 -132 -132 --2 6602 54-7 3302 3302 34-13 355 235 233 233 233 401 -2-50 -3-11 -3-11 -4-10 1-2--3 33--8 22-5-7 11-5-9 33-5-6 国开债银行商金债银行次二级 1.89 2.12 - 2.04 2.18 - 2.12 2.24 - 2.18 - - 2.19 2.29 - 1.89 2.12 2.23 2.04 2.22 2.31 2.12 2.28 2.35 2.18 -2.42 2.19 2.34 2.46 1.89 2.19 2.26 2.04 2.28 2.33 2.12 2.31 2.39 2.18 -2.48 2.19 -2.50 1.89 2.25 2.32 2.04 2.37 2.43 2.12 2.43 2.48 2.18 2.49 2.63 2.19 2.50 2.73 1.89 - - 2.04 - - 2.12 - - 2.18 - - 2.19 - - 级债永续 ----- 2.23 2.35 2.41 2.49 2.51 2.26 2.41 2.46 2.552.55 2.43 2.55 2.72 2.792.81 ----- 证券公司债保险公司债 整体 2.11 -2.17 2.27 -2.37 2.34 -2.47 2.39 -2.54 2.45 -2.56 2.16 -2.22 2.32 -2.39 2.43 -2.53 2.52 -2.55 2.57 -2.57 2.21 2.24 2.32 2.38 3.22 2.50 2.46 2.42 2.56 2.602.64 2.502.66 2.642.65 2.41 2.26 2.54 2.54 2.40 2.80 2.73 2.48 2.86 -2.58 2.82 2.96 2.75 2.92 ----- -----2.592.792.92-3.43 产业债 城投债 公募2.17 私募2.23 整体2.19 公募2.19 私募2.19 2.37 2.39 2.34 2.34 2.38 2.47 2.57 2.40 2.40 - 2.54 -2.43 2.42 2.59 2.56 -2.53 2.53 - 2.22 2.26 2.28 2.27 2.32 2.39 2.45 2.46 2.41 2.58 2.52 2.70 2.52 2.50 2.73 2.55 -2.58 2.58 - 2.57 -2.56 2.56 - 2.31 2.43 2.26 2.24 2.31 2.49 2.57 2.41 2.39 2.46 2.55 2.65 2.48 2.45 2.54 2.642.65 -2.80 2.522.63 2.502.61 2.582.72 2.50 2.77 2.36 2.32 2.39 2.74 3.08 2.51 2.50 2.52 2.83 2.99 2.59 2.57 2.62 2.80 2.93 2.62 2.60 2.65 2.91 2.99 2.76 2.74 2.81 2.51 2.70 2.51 2.42 2.56 2.69 2.87 2.71 2.66 2.74 2.82 2.97 2.78 2.75 2.80 - -2.99 2.97 3.19 3.41 3.55 3.25 3.18 3.33 银行商金债银行次二级 1550 - 2880 - 950 - -100 -- 7550 2950 8300 2580 3610 5220 -4420 50 3050 1018 2045 1990 780 405 2270 -300 -415 6771031 205555 278 400 27 662 18 140 ----- ----- 级债永续- ---- 3100 2415 2900 1600 700 2470 16001130 100 700 181 661 484 33590 ----- 证券公司债保险公司债 整体 3222 -5777 2548 -2714 1152 -2737 504 -917 405 -713 2372 -5809 2172 -3607 1695 -1761 572 -632 351 -702 1446 395 10704 1065 30 6790 650 180 3993 79 375 696 138 425 1233 537 185 9569 296 328 5842 128- 70143 3663122 5 33 484 ----- -----574359309-69 产业债 城投债 公募5757 私募20 整体3404 公募3222 私募183 26942727 2010 29641579 28571579 107- 917 -1025 985 40 713 -843 843 - 5793 16 688 525 162 3554 53 645 444 201 1669 92 505 476 29 632 -57 57 - 702 -81 81 - 10089 615 7465 5578 1887 6492 298 7332 5056 2276 3802 191 4131 3134 997 696 -1446 1174 273 1190 43 1698 1334 363 8073 1497 12312 5904 6408 4798 1044 10831 4899 5931 2922 741 5600 3111 2489 105 17 1073 728 345 451 34 1678 1159 519 323 251 23299 8839 14460 166 193 13678 4733 8945 95 214 8194 3750 4444 - -970 896 73 59 10 1753 958 795 数据来源：Wind，企业预警通，国泰君安证券研究 注：�期限1Y指行权到期期限在0.5Y~1.5Y之间，其余期限以此类推；数据剔除中债收益率高于8%的债券样本；评级采用隐含评级进行划分；②上区为2024.4.19-2024.4.26对应品种债券估值变化，中区为2024.4.19对应品种信用债估值，下区为 2024.4.26对应品种信用债存量规模。 具体来看，银行次级债方面，过去一周银行次级债中债估值与信用利差整体上行，其中2年期左右银行次级债调整幅度较大，银行二级资本债估值上行11bp左右，信用利差上行8bp左右，银行永续债估值上行10bp左右，信用利差上行7bp左右。对比来看4-5年期银行次级债调整幅度较小，特别是银行二级资本债信用利差调整幅度近于0。 2.28 2.20 6 时间 评级 国有大行 股份行 城商行 农商行 国有大行 股份行 城商行 农商行 AAA- 2.23 - - - 11 - - - 表2：剩余期限2Y左右银行二级资本债调整幅度较大 AA - - 2.30 2.49 - - 6 11 AA- - - 2.85 2.64 - - 6 9 AAA- 2.31 - - - 11 - - - 2YAA+ - 2.32 2.35 - - 17 10 - AA - 2.50 2.40 2.39 - 6 11