12月主观动态行业比较月报：下一阶段的重点在低风险特征的股票

策略研 2023.12.10 方奕(分析师) 报告作者 究策略研究 下一阶段的重点在低风险特征的股票 ——12月主观动态行业比较月报 A本报告导读： 股市场对于增长预期修复的斜率与节奏分歧加大，在周期信号清晰之前不宜激进，推策荐低风险、低估值且盈利可持续的红利/资源品与大众品，成长股回归增长确定性。略摘要： 专 稳扎稳打：看好低风险、低估值且盈利增长可持续的红利与大众品。 随着经济进入季节性淡季，高频数据显示经济修复的节奏放缓，市场 题对于修复的斜率重新产生了分歧。当前国内稳增长政策已形成共识， 大国博弈与地缘冲突的现实仍然严峻，总量预期上修需要新的积极催 化。风格上，预期与交易的边际都在收敛，在周期向上的信号真正清晰之前，投资不宜激进，聚焦低估值、高股息且增长具备确定优势的股票。推荐两条线索：1）红利与资源品：重新布局低风险特征的低估值高股息板块或资源品：电力/高速公路/国有行/煤炭/黄金；2）估值具备安全边际，竞争优势稳健，受益性价比消费或出海趋势的：食品/乳品/白电。海外利率下降趋势下成长股投资仍在可为期，但短期要回归景气增长的确定性，推荐行业周期底部清晰的医药/军工。 增长预期：总量预期波动，产业边际减少，投资兼顾增长确定性与产证业催化。当前市场对稳增长政策（万亿国债、地方化债等）已经形成券广泛预期，而11月中观高频数据显示总量经济恢复节奏有所放缓，研市场对于总量预期修复的斜率与节奏产生了分歧，11月花旗中国经济意外指数环比回落。我们认为，弱复苏下的投资边际仍集中于科技 究产业，如OpenAI向用户开放定制GPT功能后，海外热门AI应用有 报望加速落地；自动驾驶与智能汽车仍存在诸多看点；数据资产化相关告政策标准预计将落地等。但值得注意的是，当前市场增量产业催化在减少，投资者审美疲劳下存量主题的反弹力度不宜过分期待，建议做 好风险把控，关注增长具备确定性优势的资源品/公用事业/大众品。 估值与定价：预期低位分歧收敛，红利估值性价比凸显。11月宽基和风格指数预测净利润均下调且分歧收敛，其中大盘股股价回调做出定价，但小盘股由于交易因素逆势上涨。目前市场预期一致偏低，上 修需要新变量。行业层面，汽车/食品饮料景气上行且股价上涨定价，电子/通信股价上调但盈利下调分歧增大。绝对估值角度，金融周期得分相对靠前，从PE-G、PB-ROE来看，红利资产估值性价比凸显。相对估值角度，消费得分相对靠前，金融周期改善幅度较大。 交易结构与风险认知：风险溢价上行聚焦红利，科技成长拥挤度回落。1）交易结构方面：TMT/医药/公用拥挤度低，汽车拥挤度处于历史高位。医药电子仍受到北向资金青睐，且当前机构拥挤度不高，传 统重仓板块如家电/电新外资减配压力较大。周期板块当前拥挤水平不高，公用事业交易空间较大。汽车行业拥挤度已处历史高位，AI软件交易波动性大，行情持续性待观察。2）风险认知方面：11月两融 成交占比明显回落，且高风险特征的券商减配幅度居前，风险资金流 入TMT与汽车、服务消费。总体来说，随着本轮风险溢价收敛行情行至尾声，风险溢价的下降需要新的边际，当前更应警惕其重新波动的可能。建议加大低风险、高股息、短久期资产的关注，枕戈待旦。 风险提示：全球地缘政治不确定性；数据统计与评分标准误差。 021-38031658 fangyi020833@gtjas.com 证书编号S0880520120005 田开轩(研究助理) 021-38038673 tiankaixuan026724@gtjas.com 证书编号S0880122070045 张逸飞(研究助理) 021-38038662 zhangyifei026726@gtjas.com 证书编号S0880122070056 郭胤含(研究助理) 021-38031691 guoyinhan026925@gtjas.com 证书编号S0880122080038 马浩然(分析师) 021-38031560 mahaoran027837@gtjas.com 证书编号S0880523020002 主题降温，紧抓数字 相关报告 2023.12.10 杠铃策略：红利防守，科技进取 2023.12.04 回归产业新变化 2023.12.02 小米生态链：制胜于人车家全生态互联 2023.11.22 布局新产品和新技术周期 2023.11.12 目录 1.枕戈待旦：看好低风险、低估值且盈利增长可持续的红利与大众品3 2.12月市场风格展望：重视低估值、低风险且增长预期稳定的股票5 2.1.11月市场风格复盘：小盘持续占优5 2.2.12月市场风格展望：重视低估值、低风险且增长预期稳定的股票7 3.增长预期：总量预期波动，产业边际减少，投资兼顾增长确定性与产业催化8 3.1.宏观经济：11月经济数据或有所反复，显示内生动能依然偏弱10 3.2.中观景气：顺周期板块景气回落，结构性亮点仍在产业催化14 3.3.增长预期：经济预期反复产业催化收敛，投资兼顾产业催化与增长确定性16 4.估值与定价：预期低位分歧收敛，红利估值性价比凸显17 4.1.11月预期下调分歧继续收敛，市场预计窄幅震荡17 4.2.11月多数行业业绩下调，但部分行业分歧加大18 4.3.绝对估值：红利性价比凸显19 4.4.相对估值：消费得分相对靠前22 5.交易结构：TMT/医药/公用拥挤度低，汽车拥挤度处于历史高位23 5.1.机构资金行为：北向流入医药电子，周期基金大幅加仓24 5.2.交易状态：医药机械拥挤度回落，周期金融拥挤度低26 5.3.公募持仓：三季度增配价值股，减配成长股，医药、消费与设备低拥挤28 6.风险认知：风险溢价波动加大，风险资金流入TMT与汽车，短风险特征资产占优29 6.1.风险认知：前期快速上修的风险偏好存在下行压力30 6.2.风险资金偏好：汽车+社服零售情绪高位抬升，汽车主力资金流入，两融成交有所回落31 6.3.资产久期匹配：风险偏好存在回落可能，短久期资产占优34 7.风险提示34 1.枕戈待旦：看好低风险、低估值且盈利增长可持续的红利与大众品 行业比较：看好低风险、低估值且盈利增长可持续的红利与大众品。随着经济进入季节性淡季，高频数据显示经济修复的节奏放缓，市场对于 修复的斜率重新产生了分歧。当前国内稳增长政策已形成共识，大国博弈与地缘冲突的现实仍然严峻，总量预期上修需要新的积极催化。风格上，预期与交易的边际都在收敛，在周期向上的信号真正清晰之前，投资不宜激进，聚焦低估值、高股息且增长具备确定优势的股票。推荐两条线索：1）红利与资源品：重新布局低风险特征的低估值高股息板块与资源品：电力/高速公路/国有行/煤炭/黄金；2）估值具备安全边际，竞争优势稳健，受益性价比消费或出海趋势的：食品/乳品/白电。海外利率下降趋势下成长股投资仍在可为期，但短期要回归景气增长的确定性，推荐行业周期底部清晰的医药/军工。 图1:国君策略行业比较主观动态打分框架 国君策略行业比较打分框架 增长预期 1）预期增速a）行业预期净利润增速；b）行业预期ROE 2）增长预期变化跟踪景气变化、政策与事件催化下行业基本面预期的变化a）盈利预期变化与净上调个股占比 估值与定价 3）分析师盈利预期 1）绝对估值 b）盈利预期分歧度变化：分歧上调景气出现边际，下调预期趋于一致c）分析师覆盖情况变化：有报告覆盖个股占比，每股覆盖家数 a）估值与估值分位数；b）估值性价比 2）相对估值a）行业估值/万得全A估值；b）行业估值/其余风格行业估值均值 交易结构 1）机构资金行为a）北向资金；b）公募资金 2）交易状态 a）短期拥挤度：主要聚焦行业量价交易数据b）长期拥挤度：公募资金行业超配比例分位 风险认知 1）风险偏好 2）资产久期匹配 a）涨停板数量变化；b）主力资金流向；c）两融资金行为 根据资产的现金流分布，选择匹配当前风险环境的资产久期 数据来源：国泰君安证券研究 主观动态行业比较：立足“2+1”思维，我们从增长预期、估值与定价、交易结构与风险认知四个维度动态跟踪行业月度的边际变化。 1）增长预期：11月中观高频数据显示总量经济恢复节奏有所放缓，市场对于总量预期修复的斜率与节奏产生了分歧，弱复苏下的投资边 际仍集中于科技产业：1）OpenAI向用户开放定制GPT功能后，海外热门AI应用有望加速落地；2）自动驾驶与智能汽车仍存在诸多看点；3）数据资产化相关政策标准预计将落地等。 2）估值与定价：绝对估值角度，金融周期得分相对靠前，从PE-G、PB- ROE来看，红利资产估值性价比凸显。相对估值角度，消费得分相对靠前，金融周期改善幅度较大。 3）交易结构：TMT/医药/公用拥挤度低，汽车拥挤度处于历史高位。医 药电子仍受到北向资金青睐，且当前机构拥挤度不高，传统重仓板块如家电/电新外资减配压力较大。周期板块当前拥挤水平不高，公用事业交易空间较大。汽车行业拥挤度已处历史高位，AI软件交易波动性大，行情持续性待观察。 4）风险认知：11月两融成交占比明显回落，且高风险特征的券商减配 幅度居前，风险资金流入TMT与汽车、服务消费。总体来说，随着本轮风险溢价收敛行情行至尾声，风险溢价的下降需要新的边际，当前更应警惕其重新波动的可能。建议加大低风险、高股息、短久期资产的关注，枕戈待旦。 权重 增长预期 30% 行业当行业增分析师分析师 估值与定价 30% 交易结构 20% 风险认知 20% 11月涨跌绝对估相对估机构资短期拥长期拥风险资资产久板块行业综合得分综合年预期长预期盈利预覆盖变综合综合综合 幅%值水平值水平金行为挤度挤度金行为期匹配 表1：国君策略行业比较四维打分表 增长 变化 测变化 化 权重 10% 50% 30% 10% 权重 30% 70% 权重 40% 30% 30% 权重 50% 50% 煤炭 7.1 0.0 0.6 -1.0 0.7 0.6 1.5 -1.3 -0.8 -1.5 -0.1 1.6 -1.0 -1.4 0.6 -0.2 1.4 有色金属 -3.3 0.3 0.2 -0.8 0.7 -0.6 0.9 0.4 0.7 0.3 0.2 0.7 1.0 -1.4 -0.1 -0.8 0.7 石油石化 -0.7 -0.5 -0.3 -1.5 -0.7 1.1 -1.7 -0.1 0.8 -0.5 -0.4 -0.5 0.2 -0.9 -0.1 -1.0 0.7 钢铁 -1.8 -0.5 0.0 1.0 0.0 -0.6 0.9 -0.4 -0.2 -0.5 -0.6 -0.1 0.3 -2.3 -0.4 -0.8 0.0 周期 建筑材料 -4.4 -0.5 -1.5 0.1 -2.3 -1.6 1.5 0.5 0.7 0.5 -0.1 -1.0 1.0 0.0 0.3 -0.2 0.7 建筑装饰 -1.7 0.2 -0.5 -0.7 -0.7 0.4 -1.7 0.2 1.2 -0.3 0.1 -0.1 0.0 0.5 1.2 1.0 1.4 基础化工 -1.5 -0.1 0.4 0.7 0.7 -0.4 0.9 -0.1 0.5 -0.4 -0.2 -0.1 0.5 -0.9 -0.5 -0.4 -0.7 公用事业 0.4 0.3 0.5 -1.5 0.7 0.6 0.7 0.0 0.3 -0.2 0.3 1.1 0.6 -0.9 -0.2 -1.2 0.7 交通运输 1.0 0.3 0.1 -0.3 0.7 -1.2 1.5 0.3 1.3 -0.2 0.0 0.7 0.3 -1.4 0.8 0.2 1.4 环保 1.3 0.4 0.0 -0.7 0.0 0.1 0.7 -0.4 0.3 -0.7 0.4 0.7 0.0 0.5 1.2 1.0 1.4 电子 0.7 -0.7 -0.5 0.8 0.7 -3.2 0.5 -1.3 -0.9 -1.5 0.4 1.4 -0.7 0.0 -0.7 0.0 -1.4 半导体 0.