化妆品行业双周专题：三八促销临近，市场情绪修复

投资建议：建议增持：1）强品牌势能标的：组织能力全面，大单品驱动稳健增长的珀莱雅；受益重组胶原赛道红利快速增长的巨子生物；2）受益平价消费趋势标的：销售边际改善显著，且组织变革进行中的福瑞达；供应链优势突出，精细化运营带来高增长的润本股份； 短剧催化抖音渠道爆发增长的上美股份；3）预期筑底，后续有望迎来拐点的贝泰妮、丸美股份、水羊股份、上海家化、嘉亨家化、华熙生物、美丽田园医疗健康、拉芳家化、青松股份等；4）产能释放及海外拓展双逻辑的嘉必优。 行业更新：春节后第一周（2.19-2.23）美护指数大涨5.90%，受益市场情绪整体修复，叠加美妆三八大促临近，板块迎来强劲反弹。展望2024年，我们认为行业国货份额提升的逻辑仍将持续演绎，一方面本土集团在原料成分、产品品质、营销推广端多维度能力提升；另一方面，消费力整体承压的大环境下本土品牌在性价比上更加突出，叠加核废水事件带来的日系品牌持续式微，本土美妆集团有望加速抢占市场份额。当前板块头部公司估值大都落在2024PE20-30x，PEG1x左右，参考海外化妆品集团中长期30x+估值，依然有可观空间。 根据小范围问卷调研，三八节多数消费者趋于理性倾向于按需购买。 为了解消费者对即将到来的三八促销购买意愿，及手头化妆品库存情况，我们通过问卷调查进行消费者调研，此次调研问卷总样本量为282份，以一线及新一线城市的18-35岁女性消费者为主。调研结果中，约有26%的消费者有计划在即将到来的三八节购买化妆品，核心购买原因为手头产品已用尽。从促销的节点偏好来看，双十一＞618＞三八，且近一半消费者选择了在出现需求时才进行购买。随着电商平台大促常态化，以及抖音等直播电商平台带来的“天天低价”心智，消费者逐渐趋于理性倾向于按需购买。 消费者手头库存仍对化妆品消费有所抑制，但超75%的消费者预计在半年-一年内可消耗完手头产品。在此次三八促销选择不会增加购买的消费者中，69.29%因现有手头的产品“存货”还很多，此外预期收入下降、消费降级、优惠力度较弱等因素也对消费有所抑制。对于手头产品购买时间，多集中于2022年下半年及2023年，且超75%的样本消费者预计在半年-一年内可消耗完手头的产品，我们预计2024年随着消费者手头库存进一步消耗，化妆品终端零售有望逐步修复。 风险提示：需求疲弱、行业景气度下行；品牌端竞争加剧；新品表现及新品牌孵化效果不及预期。 1.投资建议 2024年春节后第一周（2.19-2.23）美护指数大涨5.90%，其中板块龙头珀莱雅大涨19.66%，小市值标的中青松股份、嘉亨家化、润本股份、福瑞达分别上涨23.79%、23.63%、16.50%、10.44%。在市场情绪整体修复，美妆三八大促临近，叠加北向资金加仓龙头公司的背景下，板块迎来强劲反弹。 展望2024年，我们认为行业国货份额提升的逻辑仍将持续演绎，一方面本土集团在原料成分、产品品质、营销推广端多维度能力提升；另一方面，消费力整体承压的大环境下本土品牌在性价比上更加突出，叠加核废水事件带来的日系品牌持续式微，本土美妆集团有望加速抢占市场份额。当前板块头部公司估值大都落在2024PE20-30x，且优质标的仍有望保持20-30%的同比增速，PEG基本在1左右，参考海外化妆品集团中长期30x以上估值，我们认为依然有可观空间。建议增持： 1）品牌势能向好，大单品驱动稳健增长的珀莱雅、巨子生物； 2）受益平价消费趋势，组织变革带动销售边际改善的福瑞达；性价比、供应链优势突出，精细化运营带来高增长的润本股份；以及短剧催化抖音渠道爆发增长的上美股份； 3）预期筑底，后续有望迎来拐点的贝泰妮、丸美股份、水羊股份、上海家化、嘉亨家化、华熙生物、美丽田园医疗健康、拉芳家化、青松股份等； 4）产能释放及海外拓展双逻辑的嘉必优。 2.双周专题：化妆品三八促销及库存情况调研反馈 化妆品行业在2021、2022年经历了明显的折扣力度加大、消费者端持续加库存的过程，因此2023年以来消费者囤货意愿减弱后，化妆品零售端景气度偏弱。步入2024年，我们预计随着消费者手头库存逐步消化，行业终端销售有望逐步回暖。为了解当前消费者手头库存情况，及即将到来的三八购买意愿，我们通过问卷调查进行消费者调研，此次调研问卷总样本量为282份，以一线及新一线城市的18-35岁女性消费者为主。 品牌偏好上，样本消费者对国际品牌和国产品牌的消费偏好并不明显，但随年收入提升对外资品牌的偏好略有提升。根据问卷星调研结果，样本消费者对国产、国际品牌偏好的分别有14.54%、23.05%，都会使用、无明显偏好的占比高达62.41%，整体看消费者对国产品牌接受度已较高。 分年龄段看，年收入在10万以下的消费者则更偏好国产品牌，10万以上年收入人群随年收入提升，对国际品牌偏好略有提升，但即使是年收入100万以上的人群，无明显偏好的比例也高达66.67%，整体反映出高收入消费者对国产品牌的接受度同样较高。 图1：超半数消费者对国产、国际品牌没有明显偏好图2：不同收入水平消费者对品牌的偏好有差异 三八节大促心智偏弱，多数消费者趋于理性倾向于按需购买或在“618”、“双十一”时进行购买。调研结果中，仅有10.99%的消费者偏好在三八节购买化妆品，48.58%的消费者则在出现需求时进行购买，41.49%的消费者在进行促销或有活动时选择购买，在“618”、“双十一”活动期间选择购买化妆品的消费者分别占比32.27%、46.45%。随着电商平台大促常态化，以及抖音等直播电商平台带来的“天天低价”心智，消费者逐渐改变大促集中购买的消费习惯，近半数消费者选择了按需购买，超40%消费者在日常看到促销活动时会购买。在几大促销节点中，消费者心智认知双十一＞618＞三八，根据调研结果，仅有25.74%的消费者有计划购买化妆品，且超9成消费者未打算同比增加化妆品消费。 图3：消费者倾向于按需购买，更在意双十一等头部大促节点 图4：对即将到来的三八节消费者的消费意愿一般 需求决定消费者对于化妆品的购买力，大多数消费者减少/不购买主要因手头产品较多。在选择三八节增加购买的消费者中，75%的消费者源于现有产品即将用完，此外新产品的出现也有助于推动消费者增加购买。 而在选择不会或持平购买的消费者中，69.29%的消费者因现有手头的产品还很多，“存货”对化妆品的购买需求有明显抑制，此外预期收入下降、消费降级、优惠力度较弱等因素也对消费有所抑制。 图5：消费者增加购买的原因主要因产品用尽 图6：消费者减少购买的原因主要为手头存货较多 消费者现有产品购买时间集中于2022年下半年以后，天猫、免税平台为样本客户主要购买渠道。调研结果显示，28.4%、44.89%的消费者手头化妆品存货集中购买时间在2023年上、下半年，时间较为接近，但仍有13.07%、19.32%的消费者2021年上、下半年购买的产品仍为手头库存，因此新品购买受到一定抑制。在现有产品购买渠道的选择上，72. 16%、46.59%的消费者选择通常在天猫、免税渠道购买，23.30%、21.02%的消费者多在专柜、抖音购买。 图7：消费者手头化妆品集中购买于2022H2以后 图8：现有产品的购买渠道以天猫、免税为主 多数样本消费者预计在半年-一年内可消耗完手头的产品，化妆品消费者端库存在2024年有望逐步恢复正常。根据调研结果，超75%的消费者预计手头的产品将在一年内用尽，其中38.64%的消费者预计半年内可用完，随着消费者手头库存的消化，预计终端零售有望逐步恢复正常。对于何时可能增加化妆品支出，合计超55%的消费者选择在折扣力度更大及在双十一、618等促销节点，17.28%的人选择等经济更宽裕时，整体在市场景气度偏低的大背景下，消费者对悦己类产品的购买更加谨慎，倾向于等待更优惠的节点和更有利的经济环境。 图9：消费者手头产品预计半年-一年用尽 图10：消费者对于何时增加预算未有明确偏好 3.行业重点个股更新及盈利预测 珀莱雅： 源力面霜2.0、防晒新品陆续上市；春节后北向资金大幅买入。春节后一周（2.19-2.23）公司股价连续大涨，我们认为一方面由于节前急跌导致公司处于超跌状态，实际公司经营维持稳定，2023年预计可实现40%+利润增速，且近期新品源力面霜2.0、盾护防晒陆续上市，源力面霜2.0创新添加17型重组胶原蛋白，在跟进重组胶原热点的同时做了差异化的原料应用及配方组合；盾护防晒强调全波段防晒体系及AIR超膜防护科技，力求解决传统防晒痛点，新品有望驱动品牌持续健康增长。资金层面，2月8日公司外资持仓降至26%，沪股通买入限制解除，2月19-23日沪股通净合计净买入612万股。 福瑞达： 组织管理进一步改善，瑷尔博士新品闪充系列升级。1）组织：公司公告董事长贾总升至集团副总，高总（化妆品业务总经理）代行总经理职责。 2）产品：瑷尔博士重点在闪充系列推广，已发布升级水乳、后续面霜有望升级；益生菌系列仍为主线产品、预计升级水乳；摇醒系列拓展水乳面膜。颐莲定位由玻尿酸成分调整至保湿功效，守喷雾攻面霜，新品方面以升级为主，如面膜、水乳、面霜、软膜等。3）渠道：抖音继续拓展KOL合作、增强自播基本盘，天猫京东稳健，发力线下，各渠道除主线产品外有渠道专供产品进行货品配合。 润本股份： 婴童防晒新品上线、Q1有望高增，推新+扩渠道下看好长期增长。公司已上线婴童防晒新品，定价39.9元/ml延续高性价比趋势，后续有望推出洗护类新品，参照同业品牌，防晒、洗护产品单品空间较大，Q1为驱蚊淡季预计基数较低、公司新品发力有望助力高增。渠道端，抖音继续发力、有望实现大几十增长，天猫、京东稳健增长为盈利基本盘，线下渠道有望持续拓展、长期贡献增量。 表1：重点公司盈利预测表（更新于2024年2月24日） 4.风险提示 1、需求疲弱、行业景气度下行； 2、品牌端竞争加剧； 3、新品表现及新品牌孵化效果不及预期；