2024年北交所打新策略：多渠道灵活参与，北证打新仍可期

北证打新网上网下灵活可选，战略配售比例大幅高于沪深板块。根据北交所IPO发行规则，投资者可选择网上申购、网下询价或是以战略投资者身份等多种方式参与北交所打新。从实际发行情况来看，北交所上市企业中8成以上采用网上定价发行，因此网上打新为主流参与方式，但区别于沪深板块，北交所网上发行配售也采用与网下发行类似的比例配售，参与即可获配，投资策略更自主可控。此外，北交所几乎所有股票均引入战略配售，且对战略投资者要求相对宽松，最低锁定期限为6个月，以战略投资者身份参与北交所IPO也为有效的投资渠道之一。 北证新股首日涨幅回暖带动打新收益回升，“深改19条”取消发行底价新股发行估值稳定。随着“深改19条”出台及市场风格演变，北交所行情在2023年9月后逐步火热，首日平均涨幅攀升至100%以上而破发率下降至20%以下。由此带动北证网上打新收益回升，2023年9~12月所有北证上市新股打新增厚收益率合计6.98%。发行估值方面，自2023年起北证上市新股发行PE回落，目前基本维持在16~18倍，“深改19条”取消发行底价进一步为新股发行估值稳定提供保障，后续上市新股首日表现仍可期。 网下及战略配售参与北证打新单账户获配金额较高，涨幅分化择股要求更高。北交所正式开市后采用网下询价发行的股票仅有5只且均在2023年上半年前上市，除硅烷科技和华岭股份外其余网下发行新股首日均破发，影响打新收益分化显著。而北交所正式开市后所有新股均引入战略配售，以战略投资者参与北证IPO机会更多但单账户获配金额较高且需锁定6个月及以上，上市表现差异影响不同机构投资差异显著。 中性预测下，预计北证2024年网上打新收益率合计约3.00%。预计2024年北证新股发行仍以网上定价发行为主，中性预测下，预计全年发行数量80~140家（考虑到实际资金占用，单笔资金滚动利用情况下实际参与网上数量采用30~80家谨慎测算），网上中签率0.1%，首日平均涨幅60%，对于申购规模在800万元平均申购上限以下的资金，预计北证全年打新收率约3.00%。 风险提示：北交所新股发行节奏放缓或首日涨幅回落风险。 1.北证配售规则略有差异，打新渠道灵活可选 北交所建立了与自身板块定位等相适应的发行规则，在网上打新参与门槛、配售方式；网下初始发行比例、回拨机制；战配锁定期限等多方面均与沪深市场略有差异。在制度背景下，区别于机构投资者在沪深市场通常仅参与网下打新，北交所机构投资者可通过网上、网下、战配等多种方式参与打新，参与方式更为灵活多样。 1.1.网上参与：无持股市值要求，比例配售保证可获配 北交所无打新持股市值要求，且采取比例配售而非摇号抽签配售方式，投资者参与网上打新保证可获配。北交所投资者参与门槛与科创板相同为50万元，但在打新持股市值要求方面，沪深市场要求投资者持有沪市/深市各自市场1万元以上的非限售A股市值，而北交所无此要求，打新门槛相对宽松。在配售方式上，沪深市场采取摇号抽签进行配售，当网上打新火爆时仅部分申购者可获配，获配概率较低；而北交所则是根据网上发行数量和有效申购总量的比例计算各投资者获得配售股票的数量，比例配售的方式使得投资者参与单只新股网上打新基本保证可获配，同时也能够一定程度分散单只新股获配量较大带来的亏损风险。 表1:北交所网上打新无持股市值要求，且采取比例配售而非摇号抽签配售方式 北交所网上投资者需在申购日（T日）全额缴款，资金冻结2个交易日。 北交所新股发行定价可采取直接定价、网上竞价及网下询价三种方式，发行定价方式多样。根据定价方式的不同，网上投资者申购新股流程略有差异，但均需在申购日T日当天全额缴款，在T+2日退回冻结金。 1）询价发行：T-3日15:00前完成初步询价，T-2日主承销商上传发行公告等文件，T日进行全额缴款申购，T+2日退回冻结金。 2）直接定价发行：T-2日或之前主承销商上传发行公告等文件并填写申购信息，T日进行全额缴款申购，T+2日退回冻结金。 3）竞价发行：T-2日或之前主承销商上传竞价发行公告，T日进行全额缴款申购，T+1日主承销商上传竞价结果公告，T+2日退回冻结金。 图1：北交所新股申购日需全额缴款，资金冻结2个交易日 1.2.网下参与：允许个人投资者参与，深改十九条优化发行底价确定方式 北交所询价对象包括个人投资者，证券账户总资产要求不低于1000万元，相比沪深市场6000万的资产要求门槛更低。在询价对象上，区别于科创板和创业板，北交所允许其他法人和组织、个人投资者参与网下询价，与主板保持一致。此外，在网下投资者参与门槛上，科创板和创业板分别要求6000万元沪市和深市市值，而北交所则要求除证券公司、基金管理公司、信托公司、财务公司、保险公司、合格境外投资者等六类机构投资者之外的其他机构投资者的证券账户资产或其所管理的产品净资产应不低于1000万元，参与门槛更低。 表2:北交所询价对象包括个人投资者，证券账户总资产要求不低于1000万元 相比于沪深市场，北交所在网下初始发行比例、回拨机制及优先配售规定等方面略有差异。北交所与沪深市场网下发行规则略有差异：在初始发行比例上，北交所网下初始发行比例不低于60%且不高于80%，双创板块则是要求公开发行后总股本不超过4亿股的，网下初始发行比例不低于本次公开发行证券数量的70%，公开发行后总股本超过4亿股或者发行人尚未盈利的，网下初始发行比例不低于本次公开发行证券数量的80%；在回拨机制上，北交所网上有效申购倍数超过15倍时进行回拨，而沪深市场在超过50倍时才启动回拨机制，北交所回拨触发点更低；在优先配售规定上，沪深市场明确要求应当安排不低于本次网下发行数量的70%优先向公募基金、社保基金、养老金、年金基金、保险资金和QFII配售，而北交所仅规定优先配售对象，未对比例进行限制。 表3：北交所与沪深市场网下发行规则略有差异 北交所网下投资者需在申购日当天全额缴款，沪深市场则为信用申购，获配后T+2日缴纳申购款即可。以网下申购日为T日，通常情况下，新股申购前一周即T-7日左右，发行人披露《公开发行意向书》、《发行安排及询价公告》等相关文件进行招股；随后T-5日左右，拟参与网下询价的投资者按要求提交网下投资者承诺函、网下投资者关联关系核查表以及资产证明文件等资格核查材料，核查通过的投资者可在T-4日左右以其管理的配售对象为单位通过证券公司进行询价委托。询价结束后，发行人和主承销商根据剔除无效报价的初步询价结果，按照高价剔除规则对所有配售对象的报价进行剔除，考虑剩余报价及拟申购数量等因素，协商确定发行价格及有效报价投资者，并将最终结果披露于《发行公告》中。《发行公告》中公布的全部有效报价配售对象参与网下申购，对于北交所网下申购投资者来说，有效报价配售对象在申购前应将申购资金足额存入其在证券公司开立的资金账户，并于T日进行申购缴款。申购资金在T+1至T+2日的前一自然日冻结，若网下投资者冻结资金大于实际获配金额的部分，冻结资金在T+2日退回。沪深市场则无需冻结资金，在获配后的T+2日缴纳认购资金，因而打新资金利用效率更高。（注：北交所发行规则允许保证金缴付，但目前尚无个股采用）。 图2：北交所网下投资者需在申购日当天全额缴款，沪深市场则为信用申购 北交所前期延续精选层底价发行制度，“深改十九条”优化发行底价确定方式，已有实操取消底价。北交所自成立至2023年9月，延续精选层底价发行制度，在股东大会发行审议时需对定价方式、发行价格（区间）或发行底价进行披露，发行价格（区间）或发行底价可以结合公司股票的交易价格、发行价格或同行业可比公司估值等因素合理确定。9月1日晚，证监会发布了被称为“北交所深改19条”的《关于高质量建设北京证券交易所的意见》，表示要优化发行底价确定方式，调整信息披露要求，不再要求发行人提前确定发行底价，发行人可将后续询价或定价产生的价格作为发行底价，进一步提升新股发行定价的市场化水平，促进一二级市场平衡发展。截至2023年11月，已有阿为特、卓兆点胶、开特股份等北交所新股公告将“发行底价为**元/股”变更为“以后续的询价或定价结果作为发行底价”，实操中取消提前确定发行底价，定价更为市场化。 1.3.战略配售：最低锁定期限短于沪深板块 北交所鼓励企业引入战略配售投资者，参与机构类型要求相对宽泛且战略配售锁定期更短。出于稳定股价的需求，北交所发行承销制度更为鼓励战略配售，对于配售数量及参与投资者类型的要求更为宽松。北交所拟发行人公开发行股票数量在5000万股以上的，战略投资者获得配售的股票总量最高可达30%；而沪深市场则需发行1亿股（份）以上，战配才有机会拿到30%的发行份额。对于参与的投资者类型，北交所未有同沪深板块一样的严格限制，仅强调了其市场声誉和长期投资理念。此外，在锁定期限上，北交所战配最低锁定期限为6个月，短于双创板块最低12个月的锁定期，持有期限更为灵活。 表4:北交所战配最低锁定6个月，短于双创板块最低12个月的锁定期 2.北交所IPO进入常态化节奏，首日表现大幅回暖 北交所IPO发行进入常态化平稳节奏，平均募资规模维持在2亿元附近。自北交所2021年11月开市后，新股发行节奏逐渐提速，2022年全年共发行83只股票，其中Q4单季度发行48只。但随着新股发行速度提升及外部市场环境变化，Q4新股首日表现大幅下滑，破发率显著提升，此后新股发行节奏放缓。进入2023年后北交所IPO发行节奏基本维持在单季度20家左右，全年募资规模接近150亿元，平均募资规模维持在2亿元附近。预计北交所新股常态化发行节奏仍将持续。 表5:北交所发行已进入常态化节奏 图3：2022Q4北交所发行大幅提速后目前回至单季度20家左右的发行速度。 政策鼓励叠加新股发行估值降低及市场风格驱动，2023年北交所上市新股表现大幅回暖。2023年后北交所鼓励政策频出，随全面注册制落地进一步完善北交所各项业务细则，落地做市交易业务提升板块流动性，“深改十九条”发布定下10年发展目标，从上市、交易、投资者管理等全方位推动北交所发展，强化板块发展信心。此外，在2022Q4北交所上市新股经历首日破发潮后，2023Q1部分新股下调发行定价至1倍PB附近，新股上市表现逐渐企稳，2023年后新股发行PE基本维持在16~20倍左右，发行估值中枢较2022年有所下移。同时，受2023年市场投资风格转向主题投资及中小市值股票影响，北交所交易活跃度大幅提升，尤其是2023年11月后，北交所日均成交金额由此前10~20亿附近水平大幅跃升至100亿以上，带动北交所行情火热，新股上市首日平均涨幅也大幅提升至100%以上。预计，随着北交所投资者数量增加，新股发行估值维持稳定，新股首日涨幅将维持在较高水平。 表6:2023年后北交所上市新股发行估值有所下降 图4：2023Q3后北交所新股上市表现大幅回暖 3.涨幅回暖带动打新收益回升，网上网下多元参与 北交所打新参与方式包括网上、网下及战略配售三种。受北交所定价发行股票数量占比较高影响，北交所打新以网上参与为主，2023Q3后新股涨幅回暖带动打新收益回升。网下参与方面，北交所网下询价发行个股 数量较少，参与者数量有限从而单账户获配金额较高，新股上市表现分化影响打新收益差距显著。此外，区别于沪深板块，在北交所以战略投资者身份参与IPO难度相对较小，且北交所战略配售引入频率及配售占比均大幅高于沪深板块，通过战略配售参与北交所IPO亦是获取投资收益的有效渠道之一，但战略投资者单账户获配金额较高且须至少锁定6个月及以上，对投资者择股要求更高。 3.1.网上打新：参与北交所打新的主流方式 超八成北交所新股采取网上直接定价方式发行上市，北交所网上发行量占发行总量比例远超其他板块。北交所发行个股体量规模较小，多采取网上直接定价方式发行上市。除原精选层71家中的33家采取网下询价方式外，北交所开市至今仅有5家询价定价。在截至2024.1.31，北交所上市的246家企业中，直接定价家数有203家，占比达到82.52%。从发行量占