IPO专题：新股精要—国内微特电机及精密给药装置领先企业华阳智能

公司核心看点及IPO发行募投：（1）公司的微特电机及组件业务在空调细分领域有较高市场地位，长期服务于家电行业的龙头企业。公司积极布局医疗器械领域，老龄化加剧及慢性病用药需求增加带动精密给药装置需求提升。（2）公司本次公开发行股票数量为1427.10万股，发行后总股本为5708.35万股，公开发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的比例为25%。公司募投项目拟投入募集资金总额4.00亿元，募投项目将帮助公司新建及扩建生产车间，购置引进先进研发制造设备，提升公司智能精密注射给药医疗器械和精密微特电机生产能力。 主营业务分析：公司的主营业务为微特电机及应用产品的研发、生产和销售，核心业务体系包括微特电机及组件、精密给药装置 、多元业务三大板块。2020~2022年营收和归母净利润年均复合增长率分别为8.21%和2.56%。原材料价格波动及产品价格调整等因素共同影响公司毛利率小幅波动。公司期间费用率与同行业平均水平差距较小，研发投入稳步增长，整体期间费用率期间稳中有降。 行业发展及竞争格局：我国微特电机市场规模保持较快增长，新兴领域快速发展带来增长新动力，2020年我国微特电机市场规模2423亿元。生长激素、糖尿病药物、骨质疏松药物、促卵泡激素药等下游市场规模增长提升带动精密给药装置需求提升，预计2026年全球注射笔市场规模可达533亿美元。空调领域用微特电机竞争主要集中于头部厂商之间，精密给药装置行业国外厂商起步较早具有先发优势，国内的的注射笔市场起步较晚。公司在空调用微特电机细分领域和国内精密给药装置领域占据较高市场地位。 可比公司估值情况：公司所在行业“C35专用设备制造业”近一个月（截至1月16日）静态市盈率为26.60倍。根据招股意向书披露，选择江苏雷利（300660.SZ）、科力尔（002892.SZ）、 祥明智能（301226.SZ）作为同行业可比公司。截至2024年1月16日，可比公司对应2022年平均PE（LYR）为34.78倍（剔除极端值科力尔），对应2023和2024年Wind一致预测平均PE分别为31.69倍和26.90倍（均剔除极端值科力尔）。 风险提示：1）原材料价格波动风险；2）客户集中度较高风险。 1.华阳智能：国内微特电机及精密给药装置领先企业 公司的微特电机及组件业务在空调细分领域有较高市场地位，长期服务于家电行业的龙头企业。公司成立于2001年，深耕微特电机行业，截至2024年1月16日，公司在微特电机及组件领域取得了5项发明专利、67项实用新型专利、11项外观设计专利。公司长期服务于家电行业龙头企业，是美的、格力、海尔、海信、奥克斯等知名家电集团的主要微特电机及组件供应商，多年来分别获得海尔、海信、 奥克斯等多家客户颁发的“年度最佳合作伙伴、年度出口优秀合作伙伴、年度优秀供应商”等荣誉。根据“产业在线”数据，公司主要客户2021年空调产品总销量1.3亿台，市占率总计82.69%。微特电机在家电产品中的应用较为广泛，包括控制各类机构部件进行转向、升降、伸缩等步进运动，或用于驱动叶轮、扇叶等部件快速转动以实现液体或空气流动。 家电产品的智能化、个性化、品质化升级，有望提升单设备微特电机需求数量，从而推动行业规模增长。 公司积极布局医疗器械领域，老龄化加剧及慢性病用药需求增加带动精密给药装置需求提升。公司精密给药装置是电机技术延伸的成长期业务，主要产品包括电子注射笔、机械式注射笔和智能微量注射泵。 相较于传统的皮下给注射给药方式，注射笔及注射泵操作更为简单，无需多次药物吸取与转移，注射阻力小，痛感减轻，用户体验较好，从而患者使用依从度高。公司新产品智能微量注射泵能够突破注射笔单次给药剂量的限制，对大剂量给药需求实现持续、精准输注， 在帕金森症、糖尿病、肿瘤等疾病治疗领域有独特应用优势。目前， 公司精密给药装置应用的药物主要为重组人生长激素、降糖药物胰岛素及类似物、GLP-1RA、特立帕肽和重组人促卵泡激素。主要客户中，金赛药业是国内规模最大的基因工程制药企业及亚洲最大的重组人生长激素生产企业，在水针剂型（即需要使用注射笔的剂型）中国内市场占有率约70%；豪森药业自主研发的聚乙二醇洛塞那肽是我国第一个国产自主研发的长效GLP-1RA，有望打破国外药企GLP-1RA在国内的垄断；信立泰是目前国内第一个成功获批生产特立帕肽注射液的企业，有望凭借价格优势对礼来的特立帕肽原研药形成较强替代。 对于以上药物，公司均在药物开发、注册环节即同步开发配套注射笔 ，并在药物上市后成为其注射笔的独家供应商。此外，公司目前正持续开拓精密给药装置在重组人促卵泡激素、阿扑吗啡、索马鲁肽、利拉鲁肽等新型药物中的应用，本次IPO将投入拟募资金额2.11亿元用于新建现代化洁净医疗器械生产车间，购置引进先进研发制造设备，以扩大精密给药装置生产规模，提升公司在精密给药装置领域的市场地位。 随着我国老龄化的加剧与慢性病患者数量的增加，注射笔丰富的功能 、良好的使用体验以及注射效果保证了患者的依从性，广大患者对注射笔的需求将持续增长。 2.主营业务分析及前五大客户 公司微特电机及组件和精密给药装置业务发展良好，收入规模持续增长，2020~2022年营收和归母净利润年均复合增长率分别为8.21%和2.56%。公司的主营业务为微特电机及应用产品的研发、生产和销售，核心业务体系包括微特电机及组件、精密给药装置、多元业务三大板块。其中微特电机及组件和精密给药装置合计占主营业务收入比例分别为93.81%、94.28%、93.82%和95.61%，为主营业务的核心板块。 2020~2022年和2023H1，公司营业收入分别为3.96亿元、4.99亿元、4.63亿元和2.67亿元，2020~2022年均复合增长率为8.21%；归母净利润分别为0.60亿元、0.65亿元0.63亿元和0.34亿元，2020~2022年均复合增长率为2.56%，整体业绩呈现稳步增长趋势。分具体业务来看， 1）微特电机及组件：主要产品包括微特电机、空调水泵、运动组件和电子膨胀阀等，下游主要应用于空调行业，2020~2022年及2023H1收入分别为3.39亿元、4.22亿元、3.62亿元和2.21亿元，收入占比分别为87.17%、85.78%、79.87%和83.61%。公司绑定空调行业头部客户美的、海信、海尔、格力、奥克斯等，受空调业务发展稳中向好， 空调智能化驱动微特电机需求数量提升带动，2020~2021年公司微特电机及组件收入增长较快。2022年受国内经济下行压力加大导致家电消费支出降低、公司及下游客户四季度开工率较低影响，公司微特电机及组件收入有所减少，2023年以空调为代表的家电市场有所回暖，公司在部分客户的供货份额有所提升，带动公司微特电机及组件业务收入同比回升。2）精密给药装置：主要产品包括电子式注射笔、机械式注射笔和智能微量注射泵，2020~2022年及2023H1收入分别为2581万元、4181万元、6315万元和3172万元，收入占比分别为6.64%、8.50%、13.95%和12.00%，收入占比逐年提升。公司电子注射笔一般可重复多次使用，需求量与药物新增用户量相关性较高，2020年度医院及院外医疗机构减少接诊，导致公司客户的新增用户量下降，影响电子式注射笔的销量。2021年度随着市场需求快速恢复，电子式注射笔收入增长较快。此外，公司2021年在GLP-1类药物、胰岛素及类似物等更多新型药物领域成功实现规模销售，机械式注射笔收入取得较快增长。 2022年度，公司为长效生长激素和特立帕肽药物配套的新品电子式注射笔正式批量销售，市场需求旺盛，使得电子式注射笔收入同比增长73.21%，精密给药装置业务整体增长51.05%，业务成长性良好。 图1：公司业绩稳步提升 图2：微特电机及组件是公司支柱业务 原材料价格波动及产品价格调整等共同影响公司毛利率小幅波动。 2020~2022年及2023H1，公司主营业务毛利率分别为29.18%、26.05%、24.89%和24.28%，总体保持稳定。从产品结构来看：1）微特电机及组件：2020~2022年及2023H1冰箱产品毛利率分别为28.40%、24.53%、21.35%和21.26%，总体呈下降趋势。2021年毛利率下降，主要原因是上游铜材、钢材等原材料价格上涨及生产人员工资支出增加，虽然公司与主要客户之间约定了价格调整机制，但仍不足以抵消原材料价格上涨带来的影响。2022年度，公司部分客户进行了谈判调价降低售价，同时产销量相对较低导致微特电机和空调水泵单位产品分摊的固定成本提升，毛利率略有下降。2）精密给药装置：2020~2022年及2023H1毛利率分别为52.15%、48.60%、50.78%和48.37%，整体保持较高的毛利率水平。2021年度毛利率较2020年度有所下降，主要受主控板（芯片）、电池、显示屏等电子元器件的采购价格上涨的影响， 电子式注射笔产品单位成本提高。2022年度，机械式注射笔平均单价上涨，公司将原外部采购的部分零部件改为自产，毛利率有所上升。 营收规模稳步增长，公司期间费用率稳中有降。2020~2022年及2023H1公司期间费用率分别为9.65%、9.34%、10.41%和9.24%，剔除股份支付后的期间费用率分别为9.27%、9.14%、10.06%和8.91%。1）销售费用率：2020~2022年及2023H1，公司销售费用率分别为1.25%、1.06%、0.93%和0.90%，公司客户结构及销售团队稳定，客户较为集中，在销售规模增长的同时维系客户成本相对稳定，销售费用率逐年下降，低于同行业平均水平。2）管理费用率：2020~2022年及2023H1公司管理费用率分别为4.06%、4.05%、4.29%和4.15%，略低于同行业可比公司平均水平，总体保持稳定。3）研发费用：2020~2022年及2023H1，公司研发费用率分别为4.03%、3.95%、4.72%和3.89%，公司研发费用率和同行业可比公司不存在显著差异，2022年度公司研发费用率相比较高，主要原因是公司持续投入新型注射笔等研发项目，研发投入逐年增长。 图3：公司毛利率基本保持稳定 图4：公司期间费用率稳中有降 表1：公司2023年1~6月前五大客户 3.行业发展及竞争格局 3.1.下游应用持续拓展驱动微特电机行业需求提升 我国微特电机市场规模保持较快增长，新兴领域快速发展带来增长新动力。目前，我国已经形成了一批具有先进核心技术与国际竞争力的微特电机制造企业，正在逐步扩大微特电机的生产规模和市场份额。 根据华经产业研究院数据，2020年我国微特电机市场规模为2423亿元，同比上涨7.07%，年均复合增长速度为13.03%。微特电机可在家电产品中广泛应用，如控制各类机构部件进行转向、升降、伸缩等步进运动，或用于驱动叶轮、扇叶等部件快速转动以实现液体或空气流动。 因此家电产品升级在促进了家电行业销售规模增长的同时也带来了对微特电机需求的增长。微特电机在安防行业主要用于视频监控摄像头的云台转动、镜头变焦等功能。随着精密微特电机及传动技术的发展和自动化、智能化等需求的提升，微特电机在家用电器、汽车、 工业控制等应用领域保持着稳定增长的同时，医疗器械、可穿戴设备、 机器人、无人机、智能家居等新兴领域的快速发展为微特电机行业带来新的增长动力。根据中国电子元件行业协会数据，消费电子及家用电器是微特电机的主要应用领域，分别占到29%和26%；武器、航空、农业、纺织、医疗、包装等占到20%；汽车电子占到13%；影像处理、工业控制及其他占比较小，分别占7%和5%。 生长激素、糖尿病药物、骨质疏松药物、促卵泡激素药等下游市场规模增长提升带动精密给药装置需求提升，预计2026年全球注射笔市场规模可达533亿美元。1）生长激素领域，根据招股书披露，2019年国内生长激素市场规模约55亿元，我国生长激素市场的存量潜在市场空间为1359亿元，目前我国生长激素市场远未饱和，需生长激