陕西国资入主有望带来新赋能，长期增长可期

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 派林生物 000403.SZ 公司研究 | 首次报告 ⚫ 血制品行业资源稀缺性突出，集中度持续提高。我国血浆采集监管严格，供应仍存在较大缺口，由于政策壁垒高，行业主要表现为存量竞争，在“十四五”期间，行业浆站审批得到一定程度加速。在行业集中度不断提高的趋势下，我们看好头部公司日趋明显的规模效应。从需求端看，疫情后静丙（静注人免疫球蛋白）的公众认知得到较明显的加强，血制品行业需求稳定向好，随着未来我国对静丙作用机理的研究不断深入，适应症逐渐增多，血制品行业需求结构也会发生相应变化。 ⚫ 公司近年来盈利能力提升明显，国资入主有望赋能。公司拥有多年血液制品生产经验，经过多次重组，逐渐聚焦血液制品业务，近年来盈利能力明显提升。资产负债率在2016年为56.0%，2022年为14.1%，净利率由2016年的7.8%提升至2022年的24.4%。2022年公司实现归母净利润5.87亿元，同比增长50.1%。2023年，胜帮英豪受让浙民投持有的公司股份，公司实控人变更为陕西省国资委，目前已完成董事会改组，后续变化值得期待。 ⚫ “内生增长+外延扩张”战略并举，产品线不断丰富。 2021年，公司完成对哈尔滨派斯菲科的收购，跻身行业第一梯队玩家，外延扩张大幅增厚公司业绩的同时也进一步丰富了公司产品线。2023年，广东双林17家浆站已经投入使用，仍有2家在等待验收；派斯菲科拥有14家在采单采血浆站，5 个在建及待验收单采血浆站 ；此外，公司还与新疆德源签署了较为长期的供浆协议。公司预计2023年采浆量将超1000吨，为未来收入持续快速增长奠定牢靠的基础；与此同时，广东双林人凝血酶原复合物2023年已获批上市，人纤维蛋白原已提交上市许可申请，吨浆效率水平也将不断提升。 ⚫ 我们看好公司“内生增长+外延扩张”的并举战略，浆量及吨浆效率具备较大幅度提升空间，同时陕煤入主有望带来新的赋能，预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.07/7.93/9.36亿元，对应EPS分别为0.83、1.08、1.28元。我们采用PE估值，参考行业平均市盈率，给予公司2024年预测归母净利润28倍PE，对应目标价为30.24元，首次给予“增持”评级。 风险提示 采浆量不达预期风险；新品上市不达预期风险；行业政策变动风险；商誉减值风险等 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,972 2,405 2,446 2,928 3,412 同比增长(%) 87.8% 22.0% 1.7% 19.7% 16.5% 营业利润(百万元) 460 663 685 894 1,054 同比增长(%) 109.0% 44.1% 3.3% 30.4% 18.0% 归属母公司净利润(百万元) 391 587 607 793 936 同比增长(%) 110.3% 50.1% 3.4% 30.5% 18.0% 每股收益（元） 0.53 0.80 0.83 1.08 1.28 毛利率(%) 46.1% 52.1% 51.6% 52.9% 53.8% 净利率(%) 19.8% 24.4% 24.8% 27.1% 27.4% 净资产收益率(%) 10.7% 8.9% 8.5% 10.1% 10.9% 市盈率 54.5 36.3 35.1 26.9 22.8 市净率 3.4 3.1 2.9 2.6 2.4 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2024年04月03日） 29.06元 目标价格 30.24元 52周最高价/最低价 31.25/17.49元 总股本/流通A股（万股） 73,274/68,767 A股市值（百万元） 21,294 国家/地区 中国 行业 医药生物 报告发布日期 2024年04月07日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 3.16 7.15 4.38 25.24 相对表现% 1.3 6.3 -1.23 38.02 沪深300% 1.86 0.85 5.61 -12.78 伍云飞 wuyunfei1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524020001 赵博宇 zhaoboyu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524020003 陕西国资入主有望带来新赋能，长期增长可期 增持 （首次） 派林生物首次报告 —— 陕西国资入主有望带来新赋能，长期增长可期 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 血制品资源稀缺性突出，集中度持续提高....................................................... 4 我国血浆采集监管严格，供应存在较大缺口 ....................................................................... 4 行业集中度不断提高，规模效应日趋明显 .......................................................................... 6 疫情催生静丙用量增加，需求结构发生变化 ....................................................................... 7 公司业务重组聚焦血制品板块，国资入主赋能 ............................................... 9 剥离非核心资产，逐步聚焦血液制品.................................................................................. 9 国资控股管理，公司表现持续向好 ..................................................................................... 9 “内生+外延”助力采浆增长，产品丰富度提升 ................................................ 11 收购派斯菲科，浆站数量实现翻番 ................................................................................... 12 双林新浆站待验收，采浆量有上升空间 ............................................................................ 13 产品线不断丰富，吨浆效率有望提升................................................................................ 14 盈利预测与投资建议 .................................................................................... 17 盈利预测 .......................................................................................................................... 17 投资建议 .......................................................................................................................... 17 风险提示 ...................................................................................................... 18 派林生物首次报告 —— 陕西国资入主有望带来新赋能，长期增长可期 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 图表目录 图1：血液制品原料血浆在血液中的占比 ..................................................................................... 4 图2：2011-2022年中国采浆量以及增速 ...................................................................................... 4 图3：2011-2020年美国采浆量以及增速 ...................................................................................... 4 图4：2011-2019年中国血浆站设置数量 ...................................................................................... 4 图5：2011-2020年美国血浆站设置数量 ...................................................................................... 4 图6：2022年血制品行业主要上市公司采浆量（吨） .................................................................. 7 图7：2022年上市公司采浆量占全国比重 .................................................................................... 7 图8：2017年血制品行业主要上市公司采浆量（吨） .................................................................. 7 图9：2017年上市公司采浆量占全国比重 .................................................................................... 7 图10：2015-2020年中国血液制品批签发（百万瓶） .................................................................. 8 图11：2015-2020年人血白蛋白批签发及增速（百万瓶） ........................................................... 8 图12：2015-2020年静丙批签发及增速（百万瓶） ..................................................................... 8 图13：派林生物更名史 ............................................