23Q1业绩短期承压，期待陕西国资委入主后赋能公司长期发展

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023年05月03日 派林生物(000403.SZ) 公司快报 23Q1业绩短期承压，期待陕西国资委入主后赋能公司长期发展 证券研究报告 生物医药III 投资评级 买入-A 首次评级 6个月目标价 27.04元 股价 (2023-04-28) 23.50元 交易数据 总市值(百万元) 17,217.10 流通市值(百万元) 15,031.53 总股本(百万股) 732.64 流通股本(百万股) 639.64 12个月价格区间 16.97/25.62元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -1.7 7.7 33.6 绝对收益 -1.0 4.1 36.4 马帅 分析师 SAC执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn 相关报告 事件：公司发布2022年报，业绩实现较快增长。2022年全年，公司实现营业收入24.05亿元，同比增长21.98%；归母净利润5.87亿元，同比增长50.14%；扣非归母净利润5.18亿元，同比增长99.39%。Q4单季度，公司实现营业收入9.12亿元，同比增长44.82%；归母净利润2.38亿元，同比增长172.60%；扣非归母净利润2.19亿元，同比增加2.19亿元，Q4及全年业绩快速增长主要系Q4血制品销量大幅提升。2022年公司实现毛利率52.13%（+6.05pct）；净利率24.43%，（+4.58pct）；期间费用率24.33%（+3.59pct），其中：销售费用率16.61%（+4.98pct），主要系公司销售推广力度增加；管理费用率6.88%（-2.74pct），主要系公司加强了预算管理及精细化管理，严格控制了费用支出；研发费用率3.13%（+1.33pct），主要系公司增加了研发项目及研发投入；财务费用率-2.30%（+0.02pct）。 事件：公司发布2023年一季报，业绩短期承压。2023Q1，公司实现营收2.61亿元，同比下降47.87%；归母净利润0.56亿元，同比下降46.62%；扣非归母净利润0.36亿元，同比下降59.73%，业绩降幅较大主要系该期白蛋白、静丙等产品批签发批次同比下滑，公司可售产品减少。成本与费用方面，2023Q1，公司实现毛利率48.41%（+ 2.80pct）；期间费用率31.02%（+9.36pct），其中：销售费用率15.88%（+1.93pct）；管理费用率14.90%（+7.57pct），主要系管理费用支出具有一定刚性，营业收入的下滑导致了管理费用率的大幅增长；研发费用率5.47%（+2.56pct）；财务费用率-5.23%（-2.71pct）；在费用率增幅较大的情况下，公司净利率仍提升了0.37pct至21.55%主要系本期销售回款较多，应收账户坏账准备对应转回导致信用减值损失项目较去年同期增加1251万元。 浆站建设稳步进行，陕西国资委拟入主或赋能公司发展。根据公司公告，公司通过战略重组派斯菲科、与新疆德源进行战略合作，单采血浆站数量合计达到38个，截至2022年年报，广东双林拥有的19个单采血浆站中，已在采单采血浆站17个，2个建设完成等待验收；派斯菲科拥有的19个单采血浆站中，已在采单采血浆站11个，在建及待验收单采血浆站8个，2023年度内其余部分浆站也将陆续完成验收开始采浆，2023年采浆量预计将超过1,000吨。此外，2023年3月，浙民投天弘、浙民投与胜帮英豪签署《股份转让协议》，拟将合计持有的公司20.99%股权转让给胜帮英豪，同时浙民投全资子公司浙岩投资拟将其持有的公司2.02%股份对应的表决权委托给胜帮英豪。若上述交易全部顺利实施完成，派林生物的实际控制人将变更-13%-3%7%17%27%2022-052022-082022-122023-04派林生物沪深300 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司快报/派林生物 为陕西国资委，或更有利于公司增加浆站数量，快速提升采浆规模，跻身血液制品行业第一梯队前列。 产品研发有序推进，血浆综合利用率有望持续增长。目前广东双林拥有3大类7个品种，派斯菲科拥有3大类9个品种，双方产品互补，合计数量达到10个，位居行业前列。公司拥有国内领先的研发实力，截至2022年底拥有授权专利共计71项，2022年研发投入9806万元，同比增长54.67%，研发投入占营业收入的比例达4.08%，同比提升0.86pct。公司在研产品中进度较快的数量超过10个，其中广东双林的PCC注册现场核查已通过，纤原已收到临床试验数据核查与注册现场核查通知，人凝血因子IX与新一代静丙（10%）已完成中试，拟申报临床；派斯菲科的PCC已获得药物临床试验批件，人凝血因子VIII已在中检院完成有机溶剂/去污剂（S/D）处理法灭活脂包膜类病毒的验证，拟申报临床，高纯静丙正在开展临床前试验研究工作，随着新产品的陆续上市，公司吨浆利润有望不断提升。 海外业务稳步拓展，业绩增量可期。新冠疫情期间，全球血液制品原料血浆和产品供应整体趋紧，给公司的海外出口创造了历史机遇。公司于2021年开始与巴西最大的药品生产、配送及零售业巨头之一的Hypera开展合作以应急采购出口模式向巴西市场销售血液制品。2022年4月，公司派林生物与Hypera子公司BRAINFARMA签订协议，共同推动公司静丙产品在巴西市场的法规注册出口贸易，该协议有利公司海外出口业务的长远稳健发展以及盈利能力的持续提升。截至2022年底，公司已在东南亚、南美洲及中东部分国家实现多种产品海外出口销售，同时也与诸多合作伙伴推进海外市场法规注册出口的长期贸易机会。2022年公司海外收入达1.13亿元，同比增长534.38%，海外收入占总收入的比重达4.7%，同比提升3.8pct，后续公司海外业务的稳步拓展有望持续贡献业绩增量。 投资建议：我们预计公司2023年-2025年的收入增速分别为3.2%、18.3%、16.1%，净利润增速分别为5.4%、19.5%、18.5%，对应EPS分别为0.84元、1.01元、1.20元，对应PE分别为27.8倍、23.3倍、19.6倍；首次给予买入-A的投资评级，6个月目标价为27.04元，对应2023年32倍的动态市盈率。 风险提示：浆源拓展不及预期、产品市场推广及销售不及预期、新产品研发进度不及预期、国际化拓展不及预期。 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 公司快报/派林生物 [Table_Finance1] (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 1,971.7 2,405.2 2,483.1 2,938.6 3,412.5 净利润 391.1 587.1 619.1 739.6 876.5 每股收益(元) 0.53 0.80 0.84 1.01 1.20 每股净资产(元) 8.63 9.37 10.27 11.28 12.47 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 44.0 29.3 27.8 23.3 19.6 市净率(倍) 2.7 2.5 2.3 2.1 1.9 净利润率 19.8% 24.4% 24.9% 25.2% 25.7% 净资产收益率 6.2% 8.5% 8.2% 9.0% 9.6% 股息收益率 0.2% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 38.9% 11.6% 11.4% 13.1% 15.7% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 公司快报/派林生物 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 4 [Table_Finance2] 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 1,971.7 2,405.2 2,483.1 2,938.6 3,412.5 成长性 减:营业成本 1,063.3 1,151.4 1,177.3 1,387.5 1,604.6 营业收入增长率 87.8% 22.0% 3.2% 18.3% 16.1% 营业税费 15.3 16.8 17.9 21.5 24.4 营业利润增长率 109.0% 44.1% 5.4% 19.4% 18.5% 销售费用 229.3 399.6 414.7 484.9 556.2 净利润增长率 110.3% 50.1% 5.4% 19.5% 18.5% 管理费用 189.7 165.5 171.3 199.8 225.2 EBITDA增长率 171.7% -1.9% 4.4% 19.8% 17.9% 研发费用 35.6 75.4 78.2 88.2 99.0 EBIT增长率 177.5% -2.5% 3.6% 21.4% 19.2% 财务费用 -45.8 -55.3 -61.2 -67.5 -75.9 NOPLAT增长率 90.4% 52.7% 4.9% 20.3% 19.0% 资产减值损失 -103.7 0.1 - - - 投资资本增长率 410.8% 7.2% 4.2% -0.8% 3.4% 加:公允价值变动收益 74.2 4.9 - - - 净资产增长率 554.4% 8.4% 9.6% 9.8% 10.6% 投资和汇兑收益 3.7 3.0 2.2 3.0 2.8 营业利润 460.4 663.4 699.2 834.7 988.8 利润率 加:营业外净收支 -2.4 -3.0 -2.9 -2.8 -2.9 毛利率 46.1% 52.1% 52.6% 52.8% 53.0% 利润总额 458.0 660.4 696.3 831.9 985.9 营业利润率 23.4% 27.6% 28.2% 28.4% 29.0% 减:所得税 66.5 72.7 76.7 91.6 108.5 净利润率 19.8% 24.4% 24.9% 25.2% 25.7% 净利润 391.1 587.1 619.1 739.6 876.5 EBITDA/营业收入 37.3% 30.0% 30.4% 30.7% 31.2% EBIT/营业收入 31.4% 25.1% 25.2% 25.9% 26.5% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 100 121 128 109 93 货币资金 885.7 1,000.8 1,449.8 2,238.8 2,921.9 流动营业资本周转天数 118 133 150 134 124 交易性金融资产 234.2 422.4 422.4 422.4 422.4 流动资产周转天数 305 413 486 505 537 应收帐款 543.8 868.4 787.1 851.9 1,019.1 应收帐款周转天数 75 106 120 100 99 应收票据 27.1 37.6