2023年年报点评：业绩符合预期，管理改善驱动成长

维持“增持”评级。考虑到食萃业绩超预期，上调公司2024-2025年EPS至0.52/0.62元，同比+21%/20%（前值分别为0.48/0.58元），给予2026年EPS0.74元，同比+19%，维持目标价格22.61元。 业绩符合预期，经销商质量显著提升。2023年公司实现营收/净利润31/4.6亿元，同比+17%/34%，折合Q4实现营收/净利润9/1.4亿元，同比+17%/40%。剔除食萃业务，公司主业2023年营收/净利润分别同比+9.6%/27%；从经销商角度上看，归因于优商扶商政策的贯彻，公司经销商呈现量减质增的特点，一方面2023年经销商数量净减少249家，另一方面2023年经销商户均调货额同比增长高达26.22%。 盈利能力改善。2023年公司毛利率同比+3.7pct，主要系油脂等原材料采购成本下降+食萃并表后高毛利率的电商业务占比提升，归因于毛利率的改善，2023年公司净利率达到14.78%，同比+2.12pct；销售/管理费用率分别同比+0.95/+0.72pct。 员工持股绑定核心骨干，中长期超额收益可期。公司推出新一轮员工持股计划，绑定核心中高层业务骨干114人，考核目标为以2023年收入为基准，2024/2025年收入增速分别不低于10%/26.5%，任务目标设置合理有利于充分激发员工积极性。总体而言，在复调行业渗透率持续提升的背景下，管理效率持续提升带动产品/渠道双轮扩张，我们看好公司中长期超额收益。 风险提示：行业竞争显著加剧、食品安全风险等 业绩符合预期。公司发布2023年年报，报告期内公司实现营业收入31.49亿元，同比+17.02%，实现归母净利润4.57亿元，同比+33.65%，折合Q4单季度实现营业收入9.15亿元，同比+16.95%，实现归母净利润1.36亿元，同比+39.9%。具体来看，剔除食萃业务，公司主业2023年实现营业收入29.49亿元，同比+9.58%，实现归母净利润4.36亿元，同比+27.41%（2023年食萃收入/净利润分别为2/0.39亿元，较承诺业绩完成度分别达到102%/129%）。总体而言，公司业绩符合预期。 经销商质量显著提升。分产品看，2023年公司主业业务火锅底料/中式菜品调料/香肠腊肉调料分别实现营业收入12.22/15.19/2.96亿元，同比+1.97%/28.58%/47.73%，火锅底料收入增长趋缓主因需求承压+2022年疫情导致的高基数，中式菜品调料放量归因于食萃的并表，香肠腊肉调料高增主因公司2023年旺季前加大了推广力度；分区域看，2023年公司基地市场西南实现收入9.9亿元，同比+33.58%，主要归功于香肠腊肉调料的放量以及食萃业务的并表；从经销商数量上看，归因于优商扶商政策的贯彻，公司经销商呈现量减质增的特点，一方面2023年经销商数量净减少249家至3165家，另一方面2023年经销商户均调货额达到99.49万元，同比+26.22%。 盈利能力改善。2023年公司毛利率为37.88%，同比+3.66pct，显著高增主要系油脂等原材料采购成本下降+食萃并表后高毛利率的电商业务占比提升，归因于毛利率的改善，2023年公司净利率达到14.78%，同比+2.12pct；费用率方面，2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.95/+0.72/-0.18/+0.31pct，其中销售费用率增加主要系促销费、业务宣传费和广告费增加所致：2023年度本集团在区域拓展和新渠道开发方面加大费用投入，持续推进品牌高端化建设；管理费用率增加主因薪酬总额增加+股份支付费用增加+GDR项目终止以及SAP升级导致咨询服务费增加。 员工持股绑定核心骨干，中长期超额收益可期。公司推出新一轮员工持股计划，绑定核心中高层业务骨干114人，考核目标为以2023年收入为基准，2024/2025年收入增速分别不低于10%/26.5%，任务目标设置合理有利于充分激发员工积极性。总体而言，在复调行业渗透率持续提升的背景下，管理效率持续提升带动产品/渠道双轮扩张，我们看好公司中长期超额收益。 投资建议：考虑到食萃业绩超预期，上调公司2024-2025年EPS至0.52/0.62元，同比+21%/20%（前值分别为0.48/0.58元），给予2026年EPS0.74元，同比+19%，维持目标价格22.61元，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争显著加剧、食品安全风险等