IPO专题：新股精要—国内服务器PCB龙头广合科技

公司核心看点及IPO发行募投：（1）公司是国内服务器PCB龙头，2020年公司服务器PCB全球市占率4.25%。云计算、5G、AI、VR/AR等新一代信息技术驱动算力需求爆发式增长，服务器需求向好，国产化替代趋势推动高端PCB需求提升。（2）公司本次公开发行股票数量为4230.00万股，发行后总股本为42230.00万股，公开发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的比例为10.02%。公司募投项目拟投入募集资金总额9.18亿元，募投项目的实施将扩大生产规模，缓解产能瓶颈，提高市场占有率，增强公司核心竞争力。 主营业务分析：公司主要产品为印制电路板产品，产品类型可分为单双面板、四、六层板、八层及以上板。下游服务器领域需求旺盛，国产替代驱动整体业绩稳步增长，2020~2022年公司营收和归母净利润年均复合增长率分别为22.51%和34.09%。受上游原材料价格和人民币汇率共同影响，公司毛利率波动上升。规模效应带动公司期间费用率逐年下降。 行业发展及竞争格局：PCB全球市场空间广阔，并且逐步向亚洲特别是中国大陆转移，5G通信、云计算、人工智能等新技术进一步推动下游行业的发展。全球印制电路板行业集中度不高，生产商众多，市场竞争充分。外资企业普遍投资规模较大，生产技术和产品专业性都有一定优势；内资企业数量众多，产业集中度低，在规模和技术水平上与外资相比仍存在差距。 可比公司估值情况：公司所在行业“C39计算机、通信和其他电子设备制造业”近一个月（截至2024年3月15日）静态市盈率为28.44倍。根据招股意向书披露，选择深南电路（002916.SZ） 、沪电股份 （002463.SZ） 、 胜宏科技 （300476.SZ） 、 生益电子（688183.SH）作为同行业可比公司。截至2024年3月15日，可比公司对应2022年平均PE（LYR）为31.33倍，对应2023和2024年Wind一致预测平均PE分别为33.14倍（剔除极端值生益电子）和27.66倍 风险提示：1）宏观经济及下游市场需求波动带来的风险；2）原材料价格波动风险 1.广合科技：国内服务器PCB龙头 公司是国内服务器PCB龙头，2020年公司服务器PCB全球市占率4.25%。公司印制电路板产品主要定位于中高端应用市场，产品类型包括括单双面板、四/六层板和八层及以上PCB板，下游应用领域包括服务器、通信、消费电子、汽车电子、安防电子、工业控制等领域 。公司在服务器PCB研发和制造领域具有丰富的行业经验，主要客户包括国内外知名服务器厂商和EMS企业DELL（戴尔 ）、浪潮信息 、Foxconn（鸿海精密）、Quanta Computer（广达电脑）、Inventec（英业达）等，并已和Mitac（神达）、联想、华为、Compal（仁宝）、Wistron（纬创）等服务器客户开展合作，客户资源稳定。根据CPC A统计，2021年公司在综合PCB企业中排名第39位，内资PCB企业中排名第20位，是中国内资PCB企业中排名第一的服务器PCB供应商。 根据招股意向书援引Prismark数据测算，公司2020年服务器PCB收入占全球服务器用PCB产值的比例4.25%。截至2023年6月30日，公司已取得44项发明专利和103项实用新型专利，并在生产经营过程中积累了多项非专利技术，为市场拓展提供技术支撑。 云计算、5G、AI、VR/AR等新一代信息技术驱动算力需求爆发式增长，服务器需求向好，国产化替代趋势推动高端PCB需求提升。随着云计算、5G、AI、VR/AR等新一代信息技术的发展和成熟，全球数据流量呈现持续增长态势，根据IDC预测数据，2025年全球数据圈将增值到175ZB，中国将成为全球最大的数据。为了跟上数据量爆发增长以及数据向云端转移的趋势，全球云巨头积极部署IDC（互联网数据中心）建设，云基础设施支出持续增加。根据Gartner的数据，2020年全球数据中心系统支出约为2,083亿美元，预计到2021年将达到2191亿美元，云基础设施支出维持增长态势，服务器需求持续向好。此外，在国家“信息安全”发展战略下，政府、能源、电力、金融等关键领域对服务器的国产化替代趋势明显，为国产服务器市场带来了良好的发展机遇。 2.主营业务分析及前五大客户 下游服务器领域需求旺盛，国产替代驱动整体业绩稳步增长 ，2020~2022年公司营收和归母净利润年均复合增长率分别为22.51%和34.09%。公司主要产品为印制电路板产品，产品类型可分为单双面板、 四、六层板、八层及以上板。其中，2020~2022和2023H1八层及以上板销售收入分别占主营业务收入比例的69.51%、70.73%、74.15%和73.23%，为公司主要收入来源。2020~2022年和2023H1，公司营业收入分别为16.07亿元、20.76亿元、24.12亿元和11.72亿元，2020~2022年均复合增长率为22.51%；归母净利润分别为1.56亿元、1.01亿元、2.80亿元和1.56亿元，2020~2022年均复合增长率为34.09%，整体业绩呈现稳步增长趋势。分具体产品类型来看，①单双面板：2020~2022年和2023H1，公司单双面板产品收入分别为8。36亿元、8.44亿元、8.78亿元和0.51亿元，收入占比分别为5.38%、4.28%、3.86%和4.55%。 p2 2021年，公司单双面板销量上升，但受单价下降的影响，收入与2020年基本持平。2022年，公司单双面板销量平稳，但受人民币贬值影响，单双面板单价以及销售收入略有增长。2023年1-6月，公司单双面板平均销售价格有所下降，主要系单双面板中单价较低的光电板占比上升所致。②四、六层板：2020~2022年和2023H1，公司四、六层板产品收入分别为3.90亿元、4.92亿元、4.99亿元和2.47亿元，收入占比分别为25.11%、24.99%、21.98%和22.22%。2022年，一方面由于Intel和AMD新一代服务器芯片逐步投入量产，服务器PCB新产品的价格较高，同时叠加人民币贬值，带动四、六层板平均销售价格上升；另一方面，受终端客户需求疲软影响，公司四、六层板中安防、消费电子等产品销量下降。上述两方面导致四、六层板销售收入与2021年基本持平。 2023年1-6月，公司四、六层板平均销售价格有所下降，主要系四、六层板中单价较低的汽车板占比上升所致。③八层及以上板：2020~2022年和2023H1，公司八层及以上板产品收入分别为10.81亿元、13.93亿元、16.85亿元和8.13亿元，收入占比分别为69.51%、70.73%、74.15%和73.23%。八层及以上板收入变动主要受服务器板的影响。2021年，公司八层及以上板收入保持较快的增长态势，销量和销售单价均有所提升，主要是人们对居家办公、在线教育、线上娱乐等需求呈现爆发式增长，各大云计算服务提供商对服务器等硬件设备采购量大幅增加，公司向戴尔、鸿海精密、广达电脑等主要服务器客户的销售收入均有较大幅度增长。2022年，受Intel和AMD新一代服务器芯片逐步投入量产影响，公司服务器板平均层数、工艺难度上升，使得八层及以上板的产量和销量有所回落；但服务器领域新料号产品的销售价格较高，叠加人民币贬值影响，八层及以上板平均销售价格上升，销售收入增长。 图1：公司业绩整体稳步增长 图2：八层及以上板是公司营收主要来源 受上游原材料价格和人民币汇率共同影响，公司毛利率波动上升。 2020~2022年及2023H1，公司主营业务毛利率分别为21.42%、15.54%、22.24%和28.00%。2021年，黄石新工厂投产，产能利用率和良品率较低，导致产品单位成本较高，并且叠加人民币升值和大宗商品铜价大幅上涨以及市场供求关系的影响，公司主营业务毛利率同比下降5.88%。 2022年，Dell新一代服务器PCB销售占比提高，黄石广合产能利用率及良品率提升，铜价见顶回落、市场供求关系缓解，公司主营业务毛利率同比上升6.70%。2023年1-6月，公司主营业务毛利率较2022年提升5.77%，主要由于公司主要客户Dell、鸿海精密等相继推出新一代服务器，公司与之配套的服务器PCB产品亦同步升级，在介损值、稳定性等方面提出了更高的要求，新产品的价格和利润率较高。 p3 规模效应带动公司期间费用率逐年下降。2020~2022年及2023H1，公司期间费用率分别为14.29%、12.58%、8.91%和10.44%，逐年下降，2023H1有所上升。1）销售费用率：2020~2022年及2023H1，公司销售费用率分别为2.93%、2.91%、2.86%和3.17%，公司销售费用率整体略高于可比公司平均值。主要由于公司外销收入占比高，支付给代理商的佣金较多。2）管理费用率：2020~2022年及2023H1公司管理费用率分别为3.97%、4.16%、3.67%和3.60%，公司营收规模增速较快导致管理费用率有所下降，管理费用率接近同行业平均水平。3）研发费用率：2020~2022年及2023H1，公司研发费用率分别为4.65%、4.46%、4.77%和4.86%，公司一直以来将研发能力视为核心竞争力之一，通过不断加大研发投入，提升技术生产能力并优化生产工艺，增强公司产品的竞争优势，公司研发费用呈现逐年上升的趋势。 图3：公司毛利率波动上升 图4：公司期间费用率逐年下降 表1：公司2023年1~6月前五大客户 亿美元，较2020年增长24.1%。根据Prismark的预测，未来五年全球PCB市场将保持温和增长，2021年至2026年复合年均增长率为4.6%。 近二十年来，凭借亚洲尤其是中国在劳动力、资源、政策、 产业聚集等方面的优势，全球电子制造业产能向中国大陆、中国台湾和韩国等亚洲地区进行转移。随着全球产业中心向亚洲转移，PCB行业呈现以亚洲，尤其是中国大陆为制造中心的新格局。自2006年开始，中国大陆超越日本成为全球第一大PCB生产基地，PCB的产量和产值均居世界第一。据Prismark预测，未来五年亚洲将继续主导全球PCB市场的发展，而中国的核心地位更加稳固，中国大陆PCB行业预计复合年均增长率为4.3%，至2026年总产值将达到546.05亿美元。在高端封装基板市场增长的带动下，中国台湾、日本、韩国PCB产值复合年均增长率将保持在较高水平。 5G通信、云计算、人工智能等新技术推动下游行业的发展。当前，云计算、大数据、人工智能、物联网等新技术、新应用不断涌现 、发展，随着5G网络建设的大规模推进及商用，将催化电子产品相关技术和应用更快发展、迭代、融合。在通信代际更迭、数据流量爆发式增长的背景下，高速、大容量、高性能的服务器将不断发展，将会对高层数、高密度、高频高速印制电路板形成大量需求；在5G网络建设过程中，通信基站、路由器、交换机、骨干网传输设备、微波传输设备、 光纤到户设备等通信设备对PCB的需求增加；随着电动汽车普及率提高、汽车电子化程度加深、先进驾驶辅助系统（ADAS）的渗透率提高以及自动驾驶技术和车联网的不断发展，汽车不仅对PCB用量大幅提升，对高端PCB的需求也在迅速增长。 3.2.全球印制电路板行业集中度不高，外资企业普遍规模较大 全球印制电路板行业集中度不高，生产商众多，市场竞争充分。全球PCB行业分布地区主要为中国大陆、中国台湾、日本、韩国和欧美地区，随着近些年来全球PCB产能向中国转移，目前中国已经是全球PCB行业产量最大的区域。虽然目前PCB行业存在向优势企业集中的发展趋势，但在未来较长时期内仍将保持较为分散的行业竞争格局。 国内市场形成了台资、港资、美资、日资以及本土内资企业多方共同竞争的格局。其中，外资企业普遍投资规模较大，生产技术和产品专业性都有一定优势；内资企业数量众多，产业集中度低，在规模和技术水平上与外资相比仍存在差距。 3.3.公司服务器PCB领域占据领先地位 公司是中国内资PCB企业中排名第