2023年年报点评：矿山受益钨价上涨，期待刀具业务持续放量

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 章源钨业（002378.SZ）2023年年报点评 矿山受益钨价上涨，期待刀具业务持续放量 2024年04月29日 ➢ 事件概述：公司发布2023年年报：公司2023年实现营业收入34.00亿元，同比+6.15%；归母净利润1.44亿元，同比-29.21%；扣非归母净利1.35亿元，同比-20.41%。分季度看，2023Q4，公司实现营收8.82亿元，同比+26.52%、环比+11.00%；归母净利润0.34亿元，同比+32.16%、环比+41.60%；扣非归母净利0.54亿元，同比+145.45%、环比+246.52%。 ➢ 点评：矿山受益钨价上涨，棒材业务有所拖累 ① 量：矿山方面，钨、锡矿产出量增加，其中23年钨精矿产量4,154吨，同比+5.64%，锡金属（100%）产量882吨，同比+6.23%，我们预计伴生的铜金属产量持稳。下游加工方面，2023年公司积极开拓市场，粉末、刀片产品销量同比增长，其中钨粉销量4,175吨，同比+3.31%；碳化钨粉销量4,913吨，同比+2.28%；热喷涂粉销量442吨，同比+18.50%；传统硬质合金销量1,104吨，同比+10.28%；赣州澳克泰硬质合金（刀片）销量2,041.17万片，同比+27.66%；硬质合金（棒材）销量688.82吨，同比+6.71%。 ② 价：23年公司毛利率同比减少0.55pct，至15.03%。2023年钨原料价格上涨，钨矿市场价格同比+5%，至12万元/吨，虽然公司钨矿产品利润增厚，但由于公司自给率只有20%，导致下游加工毛利受损；锡市场价格同比-15%，至21万元/吨；铜市场价格同比+1.3%，至6.8万元/吨。分季度看，23Q4公司毛利率同比上升2.53pct，环比上升1.89pct，至16.2%。钨矿市场价格同比+8.6%；伴生锡市场价格同比+13.6%；伴生铜市场价格同比+3.8%，增厚矿山端利润。 ➢ 未来核心看点：矿山受益钨价上涨，期待刀具业务持续放量 ① 上游矿产资源丰富，受益钨价上涨。公司钨矿成本较低，根据2020年采矿权出让收益评估报告，测算淘锡坑钨矿、新安子钨锡矿、大余石雷钨矿、黄竹垅钨矿钨精矿单吨总成本分别为55028.00元/吨、53547.26元/吨、61808.76元/吨、57122.00元/吨，充分受益钨价上涨。截至2023年，公司拥有6座采矿权矿山，8个探矿权矿区，保有钨资源储量9.46万吨，锡资源储量1.76万吨，铜资源储量1.29万吨。 ② 抓住发展机遇，下游刀具板持续好转。公司全资子公司赣州澳克泰拥有刀片产能2000万片，国产硬质合金刀片发展前景广阔，公司刀具板块有望成为重要的业绩增长点。 ➢ 投资建议：公司作为国内钨产业链一体化企业，矿端受益钨价上涨，硬质合金需求稳步增长，刀片板块发展前景广阔，公司业绩未来可期。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.14/2.87/3.57亿元，对应现价，2024-2026年PE依次为37/28/22倍，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：产品价格大幅下跌、原材料价格大幅波动、项目进展不及预期等。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 3,400 3,952 4,594 5,333 增长率（%） 6.2 16.2 16.2 16.1 归属母公司股东净利润（百万元） 144 214 287 357 增长率（%） -29.2 48.9 33.7 24.4 每股收益（元） 0.12 0.18 0.24 0.30 PE 56 37 28 22 PB 3.9 3.7 3.5 3.1 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年4月26日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 6.67元 [Table_Author] 分析师 邱祖学 执业证书： S0100521120001 邮箱： qiuzuxue@mszq.com 分析师 孙二春 执业证书： S0100523120003 邮箱： sunerchun@mszq.com 相关研究 1.章源钨业（002378.SZ）深度报告：上游钨矿受益钨价上涨，下游刀具板块涅槃重生-2023/07/05 2.章源钨业（002378.SZ）2022年年报点评：上游钨矿受益钨价上涨，下游刀具板块持续好转-2023/04/20 章源钨业(002378)/金属 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 事件概述：2023年归母净利同比下降29.21% ........................................................................................................ 3 2 点评：矿山受益钨价上涨，棒材业务有所拖累 .......................................................................................................... 4 2.1 钨价持续上涨，增厚矿端利润 ......................................................................................................................................................... 4 2.2 2023Q4业绩环比同比上升 .............................................................................................................................................................. 7 3 核心看点：矿山受益钨价上涨，期待刀具业务持续放量 ............................................................................................ 8 4 盈利预测与投资建议 ............................................................................................................................................. 10 5 风险提示 .............................................................................................................................................................. 11 插图目录 .................................................................................................................................................................. 13 表格目录 .................................................................................................................................................................. 13 章源钨业(002378)/金属 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 1 事件概述：2023年归母净利同比下降29.21% 公司发布2023年报：公司2023年实现营业收入34.00亿元，同比+6.15%；实现归母净利1.44亿元，同比-29.21%；扣非归母净利1.35亿元，同比-20.41%。 分季度看， 2023Q4，公司实现营收8.82亿元，同比+26.52%、环比+11.00%；归母净利润0.34亿元，同比+32.24%、环比+41.60%；扣非归母净利0.54亿元，同比+145.45%、环比+246.50%。 图1：2023年营收同比+6.15% 图2：2023年归母净利润同比-29.21% 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 图3：公司分季度营业收入及同比变化 图4：公司分季度净利润及同比变化 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 -20%0%20%40%01020304020192020202120222023营业收入（亿元）营业收入YOY（右轴）-1400%-1200%-1000%-800%-600%-400%-200%0%200%400%600%800%4202420192020202120222023归母净利（亿元）扣非归母净利（亿元）归母净利YOY（右轴）扣非归母净利YOY（右轴）-20%0%20%40%60%0246810季度营收（亿元）季度营收同比（右轴）-400%400%1200%2000%2800%3600%4400%0.000.200.400.600.80季度归母净利（亿元）季度扣非归母净利（亿元）季度归母净利同比（右轴）季度扣非归母净利同比（右轴） 章源钨业(002378)/金属 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 2 点评：矿山受益钨价上涨，棒材业务有所拖累 2.1 钨价持续上涨，增厚矿端利润 量：矿山方面，钨、锡矿产量增加，其中2023年钨精矿产量4,154吨，同比+5.64%，锡金属（100%）产量882吨，同比+6.23%，预计伴生的铜金属产量持稳。下游加工方面，公司积极开拓市场，粉末、刀片产品销量同比增长。钨粉销量4,175吨，同比+3.31%；碳化钨粉销量4,913吨，同比+2.28%；热喷涂粉销量442吨，同比+18.50%；传统硬质合金销量1,104吨，同比+10.28%；赣州澳克泰硬质合金（刀片）销量2,041.17万片，同比+27.66%；硬质合金（棒材）销量688.82吨，同比+6.71%。 价：23年公司毛利率同比减少0.55pct，至15.03%。2023年钨原料价格上涨，钨矿市场价格同比+5%，至12万元/吨，虽然公司钨矿产品利润增厚，但由于公司自给率只有20%，导致下游加工毛利受损；伴生锡市场价格同比-15%，至21万元/吨；伴生铜市场价格同比+1.3%，至6.8万元/吨。分季度看，2023Q4公司毛利率同比上升2.53pct，环比上升1.89pct，至16.2%，2023Q4钨矿市场价格同比+8.6%；伴生锡市场价格同比+13.6%；伴生铜市场价格同比+3.8%，增厚矿山端利润。 图5：粉末产品销量情况 资料来源：wind，民生证券研究院 -40%-20%0%20%40%60%80%100%05001000150020002500300035004000450050005500201820192020202120222023钨粉（吨）碳化钨粉（吨）热喷涂粉（吨）钨粉同比（右轴）碳化钨粉同比（右轴）热喷涂粉同比（右轴） 章源钨业(002378)/金属 本公司具备证券投资咨询业务资格，请