业绩短期承压，静待下游回暖

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 公司披露23年年报及24年一季报：（1）23年公司实现营收26.6亿元，同比减少1.35%；归母净利润3.96亿元，同比降低4.4%；（2）1Q24，公司收入5.85亿元，同比下降6.48%，归母净利润6465万元，同比下降19.59%。 经营分析 1、宏观经济下行使得公司收入承压。23年我国减速机行业仍处于下行调整期，市场需求继续下行。根据中国通用机械工业协会对215家重点企业的统计，16家减速机制造企业销量同比下降0.81%。中小规模减速机厂的销量下降更为明显。公司审时度势，砥砺前行，在保持传统业务板块核心竞争力的同时，积极拓展新市场新产品，不断提升市场份额。全年减速机销售约65.45万台，同比增长约7.64%。但由于市场需求不足叠加原材料价格下降，导致市场竞争愈发激烈，产品价格承压，为公司业务收入带来较大阻力。23年分业务看，齿轮减速机/摆线针轮减速机/GNORD减速机收入分别为20.5/3.84/1.2亿元，同比分别为+2.2%/-10.9%/-15.3%。主因公司重点开发了海洋工程、光伏、风电、电梯、注塑设备等新业务领域；并且收购摩多利传动65%股权，快速进入精密行星减速机领域，加大在下游激光切割机、数控机床、机器人/机械手等工业自动化领域的布局，提升公司在传动领域综合竞争力。 2、盈利能力小幅下降。（1）23年毛利率为26.01%，同比-0.73pct，分产品看，齿轮、摆线针轮和GNORD减速机毛利率分别同比-1.57/+2.64/-1.93pct，主因公司严控成本、提质增效。三项费用率10.48%，同比-0.4pct，总体保持稳定；净利率14.78%，同比-0.49pct。（2）1Q24，公司毛利率23%、同比-2.21pct；三项费用率11.02%、同比-1.46pct；净利率为11.02%、同比-1.73pct。 3、通用减速器市场需求目前处于筑底阶段、静待回暖。3月全球制造业PMI回升至50.3，重回扩张区间，叠加中美库存周期低位，企业补库周期有望开启，从而带动通用机械需求迎一轮上升期，因而通用减速器行业需求有望进入新一轮景气周期，公司加快高端品牌发展战略，有望实现新一轮增长。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024-26年归母净利润4.69/5.4/6.25亿元，公司股票现价对应PE估值为19/16/14倍，维持“买入”评级。 风险提示 竞争加剧的风险、下游需求不及预期、产品价格波动的风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,697 2,660 3,039 3,451 3,809 营业收入增长率 -8.41% -1.35% 14.24% 13.55% 10.38% 归母净利润(百万元) 414 396 469 540 625 归母净利润增长率 -10.42% -4.44% 18.48% 15.33% 15.70% 摊薄每股收益(元) 0.625 0.597 0.708 0.816 0.945 每股经营性现金流净额 0.53 0.81 1.02 0.96 1.04 ROE(归属母公司)(摊薄) 12.66% 11.01% 12.14% 12.86% 13.51% P/E 33.34 27.58 18.84 16.34 14.12 P/B 4.22 3.04 2.29 2.10 1.91 来源：公司年报、国金证券研究所 010020030040050060010.0012.0014.0016.0018.0020.0022.0024.00230428230728231028240128人民币(元)成交金额(百万元)成交金额国茂股份沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 2 ,944 2 ,697 2 ,660 3 ,039 3 ,451 3 ,809 货币资金 801 944 696 1,122 1,519 2,002 增长率 -8.4% -1.3% 14.2% 13.6% 10.4% 应收款项 911 858 919 996 1,128 1,245 主营业务成本 -2,146 -1,976 -1,968 -2,257 -2,565 -2,835 存货 718 585 545 606 675 738 %销售收入 72.9% 73.3% 74.0% 74.2% 74.3% 74.4% 其他流动资产 767 628 1,214 1,211 1,211 1,212 毛利 799 721 692 783 886 975 流动资产 3,197 3,016 3,374 3,934 4,533 5,197 %销售收入 27.1% 26.7% 26.0% 25.8% 25.7% 25.6% %总资产 67.9% 64.9% 67.3% 71.0% 74.3% 77.3% 营业税金及附加 -15 -25 -23 -27 -30 -34 长期投资 204 224 259 259 259 259 %销售收入 0.5% 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 固定资产 978 1,080 1,096 985 922 852 销售费用 -93 -75 -73 -79 -90 -99 %总资产 20.8% 23.3% 21.9% 17.8% 15.1% 12.7% %销售收入 3.2% 2.8% 2.8% 2.6% 2.6% 2.6% 无形资产 196 238 224 250 276 301 管理费用 -108 -98 -78 -85 -97 -107 非流动资产 1,512 1,628 1,640 1,610 1,572 1,527 %销售收入 3.7% 3.6% 2.9% 2.8% 2.8% 2.8% %总资产 32.1% 35.1% 32.7% 29.0% 25.7% 22.7% 研发费用 -113 -120 -127 -137 -155 -171 资产总计 4 ,708 4 ,643 5 ,014 5 ,545 6 ,105 6 ,724 %销售收入 3.8% 4.4% 4.8% 4.5% 4.5% 4.5% 短期借款 1 2 2 2 2 2 息税前利润（EBIT） 470 403 390 455 514 564 应付款项 1,413 1,037 1,095 1,341 1,525 1,685 %销售收入 16.0% 15.0% 14.7% 15.0% 14.9% 14.8% 其他流动负债 277 254 250 266 301 333 财务费用 6 14 9 18 26 35 流动负债 1,692 1,293 1,347 1,609 1,828 2,020 %销售收入 -0.2% -0.5% -0.3% -0.6% -0.8% -0.9% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -19 -24 -22 -24 -21 -12 其他长期负债 57 72 69 68 68 68 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 1,749 1,365 1,416 1,677 1,896 2,088 投资收益 53 46 43 46 55 82 普通股股东权益 2,954 3,269 3,591 3,861 4,203 4,630 %税前利润 10.1% 10.1% 9.6% 8.8% 9.2% 11.8% 其中：股本 473 662 662 662 662 662 营业利润 516 452 441 517 596 691 未分配利润 1,134 1,365 1,589 1,859 2,201 2,627 营业利润率 17.5% 16.7% 16.6% 17.0% 17.3% 18.1% 少数股东权益 6 8 6 6 6 6 营业外收支 7 3 4 4 4 4 负债股东权益合计 4 ,708 4 ,643 5 ,014 5 ,545 6 ,105 6 ,724 税前利润 522 455 444 521 600 695 利润率 17.7% 16.9% 16.7% 17.1% 17.4% 18.2% 比率分析 所得税 -62 -43 -51 -52 -60 -69 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 11.9% 9.5% 11.5% 10.0% 10.0% 10.0% 每股指标 净利润 460 412 393 469 540 625 每股收益 0.976 0.625 0.597 0.708 0.816 0.945 少数股东损益 -2 -2 -2 0 0 0 每股净资产 6.242 4.937 5.425 5.833 6.349 6.994 归属于母公司的净利润 4 62 4 14 3 96 4 69 5 40 6 25 每股经营现金净流 0.844 0.531 0.805 1.019 0.956 1.044 净利率 15.7% 15.3% 14.9% 15.4% 15.7% 16.4% 每股股利 0.300 0.200 0.200 0.300 0.300 0.300 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 15.64% 12.66% 11.01% 12.14% 12.86% 13.51% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 9.81% 8.91% 7.89% 8.45% 8.85% 9.30% 净利润 460 412 393 469 540 625 投入资本收益率 13.98% 11.12% 9.59% 10.58% 10.98% 10.94% 少数股东损益 -2 -2 -2 0 0 0 增长率 非现金支出 127 159 175 153 154 152 主营业务收入增长率 34.81% -8.41% -1.35% 14.24% 13.55% 10.38% 非经营收益 -69 -51 -34 -51 -59 -86 EBIT增长率 24.40% -14.19% -3.27% 16.69% 12.93% 9.71% 营运资金变动 -119 -168 -1 104 -3 -1 净利润增长率 28.66% -10.42% -4.44% 18.48% 15.33% 15.70% 经营活动现金净流 3 99 3 52 5 33 6 74 6 33 6 91 总资产增长率 17.62% -1.38% 7.98% 10.59% 10.10% 10.13% 资本开支 -336 -228 -84 -94 -91 -91 资产管理能力 投资 -264 171 -554 0 0 0 应收账款周转天数 30.0 34.7 35.4 35.0 35.0 35.0 其他 -1 -2 -5 46 55 82 存货周转天数 99.7 120.4 104.8 100.0 100.0 100.0 投资活动现金净流 -600 -59 -643 -48 -36 -9 应付账款周转天数 65.2 73.7 69.7 70.0 70.0 70.0 股权募资 7 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 116.5 126.4 149.6 117.7 95.8 79.2 债权募资 0 0 0 0 0 0 偿债能力 其他 -118 -145 -138 -199 -199 -199 净负债/股东权益