并表铜冶炼厂，增厚公司利润

事件 4月29日公司发布24年一季报，1Q24实现营收180.23亿元，环 比+40.82%，同比+7.33%；归母净利2.39亿元，环比扭亏，同比 -25.23%；扣非归母净利2.35亿元，环比扭亏，同比-23.94%。 点评 并表铜冶炼厂，增厚公司利润。23年公司营收656.47亿元，同比 +18.42%，归母净利6.88亿元，同比-43.27%。（1）铅锌：23年长江有色锌均价2.16万元/吨，同比-14.40%，长江有色铅锭均价 1.56万元/吨，同比+2.58%。23年公司铅锌精矿销量26.22万吨， 同比-5.66%，国内铅锌矿山产量17.04万吨，同比-6.22%；冶炼 铅锌及锌制品销量44.12万吨，同比+24.69%。受铅锌精矿销量下滑影响，23年精矿产品毛利同比-46.53%至5.03亿元；铅锌冶炼产品毛利12.02亿元，同比-18.73%。（2）铜：23年长江有色铜均价6.83万元/吨，同比+1.30%，铜精矿TC年均85.16美元/吨， 人民币(元)成交金额(百万元) 同比+9.67%。23年公司铜精矿销量0.98万吨，同比+79.02%。23 年公司并购中金铜业62.31%股权，实际持有中金铜业39.26%权益，23年电解铜产量40.30吨，销量40.17吨。中金铜业23年合并期 实现净利润5.52亿元，归母净利2.17亿元，显著增厚公司利润。Q1业绩环比恢复，费用管理优化。1Q24长江有色锌均价2.10万 元/吨，环比-1.34%，长江有色铅锭均价1.60万元/吨，环比-0.41%，长江有色铜均价6.94万元/吨，环比+1.86%。1Q24公司营收环比 公司基本情况（人民币） +40.82%至180.23亿元，营业成本环比+41.72%至171.83亿元，毛利润环比+24.66%至8.40亿元。Q1公司税金及附加/销售收入环比降低0.51个百分点至0.46%，销售费用率环比降低0.12个百分点至0.19%，管理费用率环比降低0.46个百分点至0.87%，财务费用率环比降低1.16个百分点至0.65%。 铜产量有望持续提升。公司计划24年铅锌精矿产量26.31万吨， 同比23年实际产量+0.14%，冶炼铅锌45.7万吨，同比+3.64%， 铜精矿1.27万吨，同比+31.29%，电解铜产量42.87万吨，同比 +6.37%。 盈利预测&投资评级 预计公司24-26年营收分别为746/845/917亿元，归母净利润分别为8.85/10.40/12.28亿元，EPS分别为0.24/0.28/0.33元，对 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 230428 230728 231028 240128 成交金额中金岭南沪深300 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 55,367 65,620 74,612 84,545 91,701 营业收入增长率 24.50% 18.52% 13.70% 13.31% 8.46% 归母净利润(百万元) 1,212 688 885 1,040 1,228 归母净利润增长率 3.47% -43.27% 28.63% 17.51% 18.10% 摊薄每股收益(元) 0.32 0.18 0.24 0.28 0.33 每股经营性现金流净额 0.29 0.42 2.13 0.97 1.09 ROE(归属母公司)(摊薄) 8.22% 5.17% 6.67% 7.50% 8.41% P/E 12.64 23.48 20.20 17.19 14.55 P/B 1.04 1.21 1.35 1.29 1.22 应PE分别为20.20/17.19/14.55倍。维持“买入”评级。 风险提示 产能释放不及预期；产品价格大幅波动；人民币汇率波动风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 44,473 55,367 65,620 74,612 84,545 91,701 货币资金 1,783 3,103 3,614 1,783 2,424 3,505 增长率 24.5% 18.5% 13.7% 13.3% 8.5% 应收款项 896 1,058 1,060 1,199 1,359 1,473 主营业务成本 -41,827 -52,581 -62,444 -70,740 -80,164 -86,838 存货 2,407 3,489 8,856 5,427 6,150 6,662 %销售收入 94.1% 95.0% 95.2% 94.8% 94.8% 94.7% 其他流动资产 3,933 2,353 2,384 1,816 1,839 1,855 毛利 2,646 2,786 3,177 3,872 4,381 4,863 流动资产 9,018 10,002 15,913 10,225 11,772 13,495 %销售收入 5.9% 5.0% 4.8% 5.2% 5.2% 5.3% %总资产 32.7% 30.6% 37.0% 24.8% 27.2% 29.7% 营业税金及附加 -262 -259 -346 -394 -447 -484 长期投资 957 949 1,033 1,033 1,033 1,033 %销售收入 0.6% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 12,250 15,107 19,511 23,237 23,257 23,202 销售费用 -149 -152 -154 -210 -238 -258 %总资产 44.4% 46.3% 45.3% 56.4% 53.8% 51.0% %销售收入 0.3% 0.3% 0.2% 0.3% 0.3% 0.3% 无形资产 4,629 5,200 5,527 6,072 6,612 7,146 管理费用 -533 -520 -642 -775 -878 -953 非流动资产 18,586 22,650 27,112 30,945 31,497 31,969 %销售收入 1.2% 0.9% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% %总资产 67.3% 69.4% 63.0% 75.2% 72.8% 70.3% 研发费用 -355 -385 -434 -536 -608 -659 资产总计 27,604 32,652 43,025 41,170 43,269 45,464 %销售收入 0.8% 0.7% 0.7% 0.7% 0.7% 0.7% 短期借款 4,409 6,767 7,217 6,152 6,672 7,222 息税前利润（EBIT） 1,347 1,469 1,600 1,957 2,211 2,509 应付款项 2,302 2,375 3,182 3,293 3,732 4,042 %销售收入 3.0% 2.7% 2.4% 2.6% 2.6% 2.7% 其他流动负债 780 718 1,189 1,138 1,279 1,397 财务费用 -159 -94 -564 -579 -566 -558 流动负债 7,491 9,860 11,588 10,583 11,682 12,661 %销售收入 0.4% 0.2% 0.9% 0.8% 0.7% 0.6% 长期贷款 1,630 2,456 6,779 7,042 7,042 7,042 资产减值损失 -36 -42 -44 0 0 0 其他长期负债 4,720 5,041 7,543 6,173 6,207 6,232 公允价值变动收益 -28 -131 -26 0 0 0 负债 13,840 17,357 25,909 23,798 24,931 25,935 投资收益 318 62 75 0 0 0 普通股股东权益 13,250 14,757 13,316 13,272 13,863 14,605 %税前利润 21.4% 4.5% 6.3% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 3,650 3,738 3,738 3,738 3,738 3,738 营业利润 1,511 1,389 1,188 1,377 1,645 1,951 未分配利润 6,575 7,343 7,607 8,081 8,672 9,414 营业利润率 3.4% 2.5% 1.8% 1.8% 1.9% 2.1% 少数股东权益 514 539 3,800 4,100 4,475 4,925 营业外收支 -22 -10 5 0 0 0 负债股东权益合计 27,604 32,652 43,025 41,170 43,269 45,464 税前利润利润率 1,489 3.3% 1,379 2.5% 1,193 1.8% 1,377 1.8% 1,645 1.9% 1,951 2.1% 比率分析 所得税 -268 -144 -153 -193 -230 -273 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 18.0% 10.4% 12.8% 14.0% 14.0% 14.0% 每股指标 净利润 1,221 1,235 1,040 1,185 1,415 1,678 每股收益 0.321 0.324 0.184 0.237 0.278 0.328 少数股东损益 49 23 352 300 375 450 每股净资产 3.630 3.948 3.563 3.551 3.709 3.908 归属于母公司的净利润 1,172 1,212 688 885 1,040 1,228 每股经营现金净流 0.484 0.289 0.420 2.127 0.970 1.091 净利率 2.6% 2.2% 1.0% 1.2% 1.2% 1.3% 每股股利 0.084 0.095 0.100 0.110 0.120 0.130 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 8.84% 8.22% 5.17% 6.67% 7.50% 8.41% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 4.24% 3.71% 1.60% 2.15% 2.40% 2.70% 净利润 1,221 1,235 1,040 1,185 1,415 1,678 投入资本收益率 4.68% 4.68% 4.01% 4.91% 5.32% 5.75% 少数股东损益 49 23 352 300 375 450 增长率 非现金支出 834 863 1,424 1,546 1,758 1,838 主营业务收入增长率 47.05% 24.50% 18.52% 13.70% 13.31% 8.46% 非经营收益 -38 228 536 956 733 742 EBIT增长率 55.69% 9.05% 8.90% 22.29% 13.01% 13.47% 营运资金变动 -250 -1,246 -1,429 4,262 -280 -181 净利润增长率 17.75% 3.47% -43.27% 28.63% 17.51% 18.10% 经营活动现金净流 1,768 1,081 1,571 7,948 3,625 4,077 总资产增长率 13.37% 18.29% 31.77% -4.31% 5.10% 5.07% 资本开支 -3,774 -3,356 -2,259 -5,570 -2,310 -2,310 资产管理能力 投资 -124 -199 -3,077 -200 0 0 应收账款周转天数 4.9 4.3 4.0 4.0 4.0 4.0 其他 650 1,183 182 0 0 0