证券研究报告·公司点评报告·光伏设备 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 昱能科技（688348） 2023年年报点评：海外库存致23年微逆交付同降，工商储23Q4发力实现0-1 2024年04月25日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 郭亚男 执业证书：S0600523070003 guoyn@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 64.00 一年最低/最高价 63.16/358.00 市净率(倍) 1.95 流通A股市值(百万元) 3,654.11 总市值(百万元) 7,168.00 基础数据 每股净资产(元,LF) 32.83 资产负债率(%,LF) 22.04 总股本(百万股) 112.00 流通A股(百万股) 57.10 相关研究 《昱能科技(688348)： 2023年业绩快报：减值拖累Q4业绩，2024年有望稳健增长》 2024-02-26 《昱能科技(688348)：2023年中报点评：微逆短期承压、2023H2有望逐季改善》 2023-09-01 增持（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 1,338 1,420 2,029 3,469 4,838 同比（%） 101.27 6.11 42.87 70.97 39.46 归母净利润（百万元） 360.53 220.22 303.20 406.23 514.36 同比（%） 250.30 (38.92) 37.68 33.98 26.62 EPS-最新摊薄（元/股） 3.22 1.97 2.71 3.63 4.59 P/E（现价&最新摊薄） 19.88 32.55 23.64 17.65 13.94 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司发布23年年报，23年营收14.2亿元，同增6%；归母净利润2.2亿元，同比-39%；毛利率35.8%，同比-3.5pct。其中23Q4营收4.5亿元，同环比+10%/+45%；归母净利润0.4亿元，同环比-63%/-14%，毛利率24.8%，同环比-14.1/-15.2pct，主要系年底工商储集中交付拉低综合毛利率。 ◼ 23年微逆出货约84万台、同降10%、24年去库尾声出货有望增长30-50%。23年公司微逆销售84.25万台，同比-9.9%，23年毛利率36.13%，同降2.15pct；分区域看23年欧洲出货占比约62%、北美占比30%，拉美4%，其他3%，其中北美Q4占比提升较为明显。展望24年，24Q1我们预计市场去库有所好转，出货环比略增，24H2随库存去化完毕需求有望恢复高增长，24全年我们预计微逆出货增长30-50%。 ◼ 23Q4工商储集中交付、环比高增、24年有望继续翻倍增长。公司23年工商储实现0-1的突破，全年收入约1.65亿元，毛利率15.9%，其中23Q4我们预计营收1.5亿元，主要系年底集中确收。23H2持续“光储一体协同推进”，开展海内外标准认证等工作，目前公司已储备工商储项目超500mwh，厚实的项目量有望助力24年公司工商储继续翻倍增长。 ◼ 关断器+通信器出货稳健增长、与微逆形成互补生态。23年公司关断器收入1.6亿元，出货104万台，毛利率38.6%。23年通信器收入1.1亿元，出货13.7万台，毛利率69.4%。公司关断器和通信器产品与核心产品-微逆形成了互补和互助的生态，凭借稳定的产品质量以及优异的产品性能，提高满足客户精细化、多元化需求的能力，为业务拓展奠定坚实的基础。 ◼ 23Q4费用率环比大幅下滑、存货仍在高位、加大销售回款经营活动现金流转正。23年期间费用率17.8%，同增9.58pct，其中销售/管理/研发费用率分别同增5.3/1.8/3.3pct，销售费用主要系海外库存较多导致的仓储费用增加；Q4期间费用率12.2%，同环比+1.2/-12.5pct，环降主要系Q4海外收入较多，汇兑收益所致。23年底存货15.6亿元（微逆/关断器/通信器库存97.4/12.6/39.8万台），同环比+20/-7%（同比-2/-38/+110%），环比下降主要系年底交货及Q4资产减值0.5亿元所致（存货跌价为主），23Q4经营活动现金流净额0.7亿元，自22Q2来首次转正。 ◼ 投资评级：考虑24年微逆仍处于去库阶段，我们下调公司盈利预测，我们预计24-26年归母净利3.0/4.1/5.1亿元（24-25年前值为3.39/4.76亿元），同比+38%/+34%/+27%，对应PE 24x/18x/14x，维持“增持”评级。 ◼ 风险提示：行业需求和公司出货不及预期、竞争加剧等。 -68%-59%-50%-41%-32%-23%-14%-5%4%13%2023/4/252023/8/242023/12/232024/4/22昱能科技沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 昱能科技三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 4,133 4,113 4,814 5,758 营业总收入 1,420 2,029 3,469 4,838 货币资金及交易性金融资产 2,042 1,632 1,450 1,674 营业成本(含金融类) 912 1,367 2,473 3,530 经营性应收款项 399 617 1,106 1,594 税金及附加 2 4 7 10 存货 1,560 1,684 2,022 2,203 销售费用 166 207 288 358 合同资产 0 0 0 0 管理费用 72 101 163 213 其他流动资产 132 180 236 287 研发费用 105 128 202 268 非流动资产 616 696 792 869 财务费用 (90) (85) (99) (100) 长期股权投资 24 24 36 42 加:其他收益 10 20 28 29 固定资产及使用权资产 74 142 216 285 投资净收益 22 30 17 24 在建工程 10 18 26 32 公允价值变动 31 0 0 0 无形资产 45 40 34 29 减值损失 (89) (14) (21) (32) 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 2 3 4 5 营业利润 226 342 459 580 其他非流动资产 461 469 477 477 营业外净收支 (2) (1) (2) (2) 资产总计 4,750 4,809 5,606 6,627 利润总额 224 341 457 579 流动负债 945 642 970 1,418 减:所得税 8 41 55 69 短期借款及一年内到期的非流动负债 711 187 187 187 净利润 216 300 402 509 经营性应付款项 144 288 522 841 减:少数股东损益 (5) (3) (4) (5) 合同负债 18 32 53 79 归属母公司净利润 220 303 406 514 其他流动负债 72 135 208 311 非流动负债 102 102 102 102 每股收益-最新股本摊薄(元) 1.97 2.71 3.63 4.59 长期借款 2 2 2 2 应付债券 0 0 0 0 EBIT 84 221 336 459 租赁负债 2 2 2 2 EBITDA 101 233 350 475 其他非流动负债 98 98 98 98 负债合计 1,047 744 1,072 1,520 毛利率(%) 35.81 32.61 28.71 27.03 归属母公司股东权益 3,677 4,042 4,514 5,093 归母净利率(%) 15.51 14.94 11.71 10.63 少数股东权益 26 23 19 14 所有者权益合计 3,703 4,065 4,533 5,107 收入增长率(%) 6.11 42.87 70.97 39.46 负债和股东权益 4,750 4,809 5,606 6,627 归母净利润增长率(%) (38.92) 37.68 33.98 26.62 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 (862) 125 (154) 230 每股净资产(元) 32.83 36.09 40.31 45.47 投资活动现金流 (143) (1) (28) (6) 最新发行在外股份（百万股） 112 112 112 112 筹资活动现金流 349 (534) 0 0 ROIC(%) 1.97 4.48 6.58 8.07 现金净增加额 (648) (411) (182) 224 ROE-摊薄(%) 5.99 7.50 9.00 10.10 折旧和摊销 17 12 14 16 资产负债率(%) 22.04 15.47 19.13 22.94 资本开支 (75) (23) (44) (24) P/E（现价&最新股本摊薄） 32.55 23.64 17.65 13.94 营运资本变动 (995) (183) (576) (304) P/B（现价） 1.95 1.77 1.59 1.41 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上； 增