证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 宠物食品 2024年04月24日 中宠股份（002891）2023年报及2024年一季报点评 推荐 （维持） 盈利能力显著提升，品牌端意在厚积薄发 目标价：38元 当前价：24.27元 事项：  公司发布2023年年报与2024年一季报：2023年营收37.47亿元，同比增长15.37%；归母净利润2.33亿元，同比增长120.12%，扣非归母净利润2.25亿元，同比增长147.22%。24Q1营收8.78亿元，同比增长24.42%；归母净利润0.56亿元，同比增长259.00%；扣非归母净利润0.54亿元，同比增长298.05%。 评论：  境外业务：增速恢复到合理区间，盈利能力表现亮眼。23年，境外业务收入26.62亿元，同比+13.44%；境外毛利率25.22%，同比+7.97pct。公司出口业务22年年底与23Q1均受到海外客户去库影响境外收入有所下滑，23Q2起逐步恢复、Q3已恢复至往期水平、高于22年同期。  境内业务：营收规模突破10亿大关，毛利率水平大幅提升。境内业务收入10.86亿元，同比+20.40%，占比28.97%，境内业务占比逐步向30%逼近；境内毛利率为31.28%，同比+3.51pct，wanpy、zeal品牌管控动作效果显著。  品牌调整基本完成，关注后续新品带来的增量。Zeal品牌23Q2、Q3价格管控基本完成后，Q4起已实现小幅增长；wanpy品牌23年前三季度进行SKU精简，23Q4进行线上线下区隔，调整完毕后预计将陆续开展更符合品牌调性、更为集中的新品推广动作。  投资建议：境外提供稳定利润垫，品牌端意在厚积薄发。公司海外业务已恢复至稳定增长区间，能够为公司力拓国内市场、发展品牌业务提供高利润安全垫；品牌端经过耐心打磨，于营销打法、渠道区隔、终端价格管控等多方面形成组合拳，24年将值得更多期待。考虑海外业务仍为公司主要利润贡献部分，且汇兑增量或低于23年，我们调整24-25年EPS预测为0.92/1.34元/股（原预测为0.98/1.43元/股），并引入26年预测1.70元/股。参考DCF估值，维持目标价 38元/股，对应24年41.3倍PE，维持“推荐”评级。  风险提示：国内市场竞争加剧、自有品牌拓展不及预期、原材料价格波动、汇率波动、国际政治经济环境变化 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 3,747 4,170 4,852 5,589 同比增速(%) 15.4% 11.3% 16.4% 15.2% 归母净利润(百万) 233 272 394 500 同比增速(%) 120.1% 16.5% 45.2% 26.9% 每股盈利(元) 0.79 0.92 1.34 1.70 市盈率(倍) 31 26 18 14 市净率(倍) 3.2 2.9 2.5 2.1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2024年4月23日收盘价 证券分析师：雷轶 邮箱：leiyi@hcyjs.com 执业编号：S0360522060001 联系人：张皓月 邮箱：zhanghaoyue@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 29,411.41 已上市流通股(万股) 29,410.56 总市值(亿元) 71.38 流通市值(亿元) 71.38 资产负债率(%) 44.26 每股净资产(元) 7.37 12个月内最高/最低价 27.08/20.52 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《中宠股份（002891）2023年三季报点评：盈利水平显著提升，品牌能力多点向上》 2023-10-30 《中宠股份（002891）2023年半年报点评：境外支撑稳健性增强，聚焦品牌锐意进取》 2023-08-04 《中宠股份（002891）深度研究报告：品牌基因渐成，逐鹿主粮疆场》 2023-07-01 -20%-4%13%29%23/0423/0723/0923/1124/0224/042023-04-24~2024-04-23中宠股份沪深300华创证券研究所 中宠股份（002891）2023年报及2024年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 527 586 1,036 1,508 营业总收入 3,747 4,170 4,852 5,589 应收票据 0 0 0 0 营业成本 2,763 3,056 3,484 3,949 应收账款 468 500 578 664 税金及附加 14 21 15 17 预付账款 17 23 25 24 销售费用 387 450 510 592 存货 580 761 800 912 管理费用 144 167 194 224 合同资产 0 0 0 0 研发费用 48 54 63 73 其他流动资产 430 469 475 493 财务费用 29 24 26 23 流动资产合计 2,022 2,338 2,914 3,600 信用减值损失 -4 -10 -5 -1 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -15 -15 -10 -10 长期股权投资 215 215 215 215 公允价值变动收益 2 1 1 1 固定资产 1,070 1,482 1,562 1,715 投资收益 21 2 2 2 在建工程 468 324 356 356 其他收益 4 3 3 3 无形资产 93 84 76 68 营业利润 372 384 557 707 其他非流动资产 522 508 497 489 营业外收入 1 1 1 1 非流动资产合计 2,369 2,614 2,706 2,843 营业外支出 3 3 3 3 资产合计 4,390 4,952 5,619 6,443 利润总额 370 383 556 705 短期借款 666 766 866 966 所得税 78 81 117 149 应付票据 0 15 4 6 净利润 292 302 438 556 应付账款 378 437 495 551 少数股东损益 59 30 44 56 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 233 272 394 500 合同负债 10 12 13 15 NOPLAT 315 320 458 574 其他应付款 8 8 8 8 EPS(摊薄)（元） 0.79 0.92 1.34 1.70 一年内到期的非流动负债 19 19 19 19 其他流动负债 105 119 143 168 主要财务比率 流动负债合计 1,186 1,375 1,548 1,733 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 40 114 189 289 成长能力 应付债券 677 677 677 677 营业收入增长率 15.4% 11.3% 16.4% 15.2% 其他非流动负债 68 68 68 68 EBIT增长率 134.1% 1.8% 43.0% 25.3% 非流动负债合计 785 859 934 1,034 归母净利润增长率 120.1% 16.5% 45.2% 26.9% 负债合计 1,971 2,234 2,482 2,767 获利能力 归属母公司所有者权益 2,233 2,504 2,884 3,369 毛利率 26.3% 26.7% 28.2% 29.3% 少数股东权益 187 214 254 306 净利率 7.8% 7.2% 9.0% 9.9% 所有者权益合计 2,419 2,718 3,138 3,676 ROE 10.4% 10.8% 13.7% 14.8% 负债和股东权益 4,390 4,952 5,619 6,443 ROIC 14.2% 12.4% 15.0% 15.8% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 44.9% 45.1% 44.2% 42.9% 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 60.7% 60.5% 58.0% 54.9% 经营活动现金流 447 278 566 609 流动比率 1.7 1.7 1.9 2.1 现金收益 441 449 622 742 速动比率 1.2 1.1 1.4 1.6 存货影响 29 -181 -39 -112 营运能力 经营性应收影响 -98 -23 -70 -75 总资产周转率 0.9 0.8 0.9 0.9 经营性应付影响 19 74 47 59 应收账款周转天数 40 42 40 40 其他影响 56 -41 7 -4 应付账款周转天数 48 48 48 48 投资活动现金流 -680 -363 -244 -292 存货周转天数 78 79 81 78 资本支出 -423 -382 -261 -308 每股指标(元) 股权投资 -28 0 0 0 每股收益 0.79 0.92 1.34 1.70 其他长期资产变化 -230 19 17 16 每股经营现金流 1.52 0.95 1.93 2.07 融资活动现金流 84 144 127 154 每股净资产 7.59 8.51 9.81 11.46 借款增加 349 174 175 200 估值比率 股利及利息支付 -55 -24 -24 -25 P/E 31 26 18 14 股东融资 4 0 0 0 P/B 3 3 3 2 其他影响 -214 -7 -23 -21 EV/EBITDA 17 16 12 10 资料来源：公司公告，华创证券预测 中宠股份（002891）2023年报及2024年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 农业组团队介绍 组长、首席分析师：雷轶 中山大学金融硕士，曾任职于招商证券研发中心，2022年加入华创证券研究所。2019年、2020年新财富农林牧渔行业排名第六名；2019年卖方分析师水晶球奖农林牧渔行业排名第五名。 高级研究员：肖琳 四川大学公司金融硕士，曾任职于招商证券研发中心，2022年加入华创证券研究所。 分析师：陈鹏 中国人民大学经济学硕士。2019年加入华创证券研究所。 研究员：顾超 厦门大学税务硕士。曾任职于招商证券研发中心，2022年加入华创证券研究所。 研究员：张皓月 上海财经大学保险硕士。2022年加入华创证券研究所。 中宠股份（002891）2023年报及2024年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 资深销售经理 010-66500808 caiyilin@hc