2024Q1固收型基金季报点评：债市或呈震荡走势、积极捕捉权益资产机会

华宝证券 研究创新部/2024年4月24日 分析师：孙书娜（执业证书编号：S0890523070001）研究助理：冯思诗 销售服务电话：021-20515355 固收类基金2024一季报数据回顾：业绩、规模和券种 2024Q1，在泛固收类基金中大多数品类的基金取得正收益；被动债券型产品（包括增强指数型债券基金和被动指数型债券基金）及其中长期纯债型基金表现亮眼，表现落后的是权益仓位较高的可转债型和灵活配置型基金。 2024Q1，主动管理型纯债基金规模有所增长,而含权债基规模大多收缩。在泛固收类基金中，规模增长率最高的品类依次为增强指数型债券基金、短期纯债型基金、货币市场型基金和混合债券型一级基金，规模增长额最高的三个品类依次为货币市场型基金、中长期纯债型基金和短期纯债型基金。 2024Q1，在纯债型基金中，利率债资产占全部债券投资比例有所下降，而信用债资产占全部债券投资比例则呈现上升态势；在含权债基中，券种比例变化则相反。 固收类基金2024一季报数据回顾：杠杆和久期 截至2024.3.31，相较2023年底，主动纯债基金（包括短期纯债基金和中长期纯债基金）拟合久期均有所抬升；但杠杆率有所回落固收型基金（定开基金和非定开基金） 固收类基金2024一季报数据回顾：含权仓位变化 2024Q1,一级债基的股票仓位有所上升；二级债基、偏债混基金、灵活配置型基金的股票仓位均有所下降，但整体的变动都不明显。 2024Q1,一级债基和二级债基可转债仓位小幅下降，整体变动不大；而股票仓位较高的偏债混基金、灵活配置型基金的可转债仓位有所上升。 固收+基金2024一季报数据回顾：仓位和行业 2024Q1,权益仓位在30%以下的固收+基金大多数标的主动仓位变动在【-5%，5%】之间，主动减持的比例略高于主动增持的比例。 2024Q1,权益仓位在30%以下的固收+基金持仓比例最高的5个中信一级行业为：有色金属、食品饮料、电力及公用事业、基础化工和电力设备及新能源。 2024Q1,权益仓位在30%以下的固收+基金主动增持比例最高的5个中信一级行业为有色金属、交通运输、电力及公用事业、机械和传媒；主动减持比例最高的五个行业为非银金融、电子、食品饮料、银行、煤炭。 固收+基金2024一季报数据回顾：个股重仓和增减持 Ø增持标的大多属于有色金属、公用事业、石油石化等行业，追求确定性资产属性明显 一级债基和灵活配置型基金的可转债持仓市值有所增加，而其他类型泛固收类基金可转债持仓市值均显著减少。 数据来源：Wind、华宝证券研究创新部所有类型泛固收类基金偏债型可转债持仓占比均显著增加，偏股型转债持仓均有所降低。 纯债基金2024一季报策略展望：债市震荡观点占多数 重点短期与中长期纯债基金 l在一季度末这个时点，基金经理对未来债市走向的预期分歧变大，其中认为二季度债券市场将呈现震荡走势的占多数 在政策端强调高质量发展、地产平稳发展的大背景下，债券市场短期反转的风险不大。考虑到当前债券收益率已经历一季度的快速下行，二季度在债券供给的冲击下波动率可能加大，对赔率、市场供求关系以及投资者交易行为的研究显得更加重要。（广发招财短债/广发景源纯债——刘志辉、方抗） l预计债券市场的主线在于财政政策节奏和基本面恢复情况。基本面或将延续修复态势，若财政节奏加快，则微观数据与宏观数据预计会走向收敛，基本面对债市的影响预计也会显性化。因此，二季度需要关注财政和信贷脉冲等对债市的扰动。但我国房地产市场平稳发展的现状在一定程度上制约了基本面向上的弹性，利率上行空间预计也较为有限，债市预计整体偏震荡，此时赔率和筹码分布的分析更为重要。（广发纯债-宋倩倩） l经历年初以来的收益率大幅下行，市场止盈需求强烈，同时二季度发债压力增大，叠加股市逐步回暖，市场可能步入震荡。（农银汇理金盛-郭震宇/中信建投稳祥-许健）l两会定调财政政策适度加力，经济基本面对债市仍有支撑，利率上行空间也较为有限，预计债券市场延续震荡格局，但需提防二季度供给冲击和突发一致预期反转对组合可能带来的各种冲击。（广发聚源-吴迪） 一方面是因为名义增长中枢或短期内明显上行，且2023年三到四季度的领先指标出现了5个月左右的上行，这往往预示着经济基本面在短期内会进一步抬升；另一方面，今年一季度复工和国债发行较慢，这需要二季度或将加速；再者，在高质量发展和留有储备的框架下，目前环境下短期过度押注政策利率下调似有难度；最后，本基金管理人倾向于认为市场一致看空的地产部门和私人融资增速亦会有所反弹。基于此，本基金管理人倾向于二季度利率水平在目前低位会有所回升，但由于机构配置压力较大，料切长换短、做陡曲线的策略依然是较为可行的策略，整个利率的上行过程也可能较为波折。（湘财久盈中短债-刘勇驿） 经济有望延续改善，但弹性有待确认，预计政策会继续呵护经济修复，流动性环境或将保持中性偏松，资金价格难以显著收紧，对应债市或将呈现震荡偏强行情。伴随我国房地产业进入新发展模式，预计债市大幅调整的风险可控。后续操作方面，采取票息策略为主的思路。（交银裕隆纯债-黄莹洁） 数据来源：华宝证券研究创新部，2024年一季度公募基金公开披露报告 固收+基金2024一季报策略展望：短期震荡，中长期仍具配置价值 重点一级债基、二级债基 – 债市 l大部分基金经理认为二季度债券市场处于震荡态势的可能性较大，债市回归基本面定价，利率低位运行过程中波动可能有所放大。 l部分基金经理认为当前实际利率处于偏高区域，核心通胀依然在偏低区间，政策利率还有下行空间，债券依然具备一定的配置价值。（景顺长城景颐双利A——董晗、李怡文）；l货币政策宽松周期未结束，债券中期趋势未发生变化，但低利率环境下波动加大在所难免。（中加聚享增盈A——闫沛贤,钟伟） l经济基本面仍在温和复苏的过程当中，最新公布的宏观数据和PMI数据有逐步向好的迹象，但是整体仍然处于从宽货币走向宽信用的过程当中，因此债券市场收益率下行幅度最快的时间阶段应当已经过去。后续对于债券市场的定价将会逐步回归基本面，需要加强对于宏观经济的跟踪和研判，尤其需要重点关注地产。(博时稳健回报A——罗霄、高晖） l考虑到基建和制造业投资的修复，预计经济边际改善，但消费和地产的反弹力度、海外经济放缓导致出口回落仍是潜在预期差。资金面方面，在基本面温和修复、通胀水平处于相对低位的背景下，预计流动性环境仍将保持中性偏宽松，债市或维持震荡态势。（交银增利债券A——魏玉敏,张顺晨） l我们预计经济数据处于筑底阶段，房地产销售若无法回暖，基本面预计相对有利于债券市场。此外，货币政策层面，降准和降息等政策仍可期待。一季度利率下行幅度较大，交易层面面临的止盈诉求较强，利率低位运营过程中波动可能放大。（国投瑞银稳定增利C——王侃） l应对比判断更重要，需要加强对偏微观的资金流动情况的分析（中加聚享增盈A ——闫沛贤,钟伟）保持久期的灵活性（博时恒泰——张李陵,金晟哲）。数据来源：华宝证券研究创新部，2024年一季度公募基金公开披露报告 固收+基金2024一季报策略展望：转债配置价值凸显 重点一级债基 – 转债 l从大类资产配置的角度来看，大多数基金经理认为当前转债具备较高的配置价值（国投瑞银稳定增利-王侃/淳厚益加增强A——祁洁萍、薛莉丽） l从中长期来看，当前转债估值中性偏低，对于优质标的，向下有债底保护，向上有熊市思维扭转、波动率回升的期权。维持转债性价比优于纯债的判断。（博时稳健回报A——罗霄、高晖） l展望2024年二季度，债券市场对转债估值的负面影响可能不大，股票市场仍然处于低位，预计转债市场会有较多的个券机会可以挖掘，重点关注转股溢价率偏低的股性转债的投资机会。（鹏华丰利-王石千） l但是，基金经理在具体配置策略上有所分歧： a)组合坚持以低价券策略为主，配置上分为核心+卫星。核心仓集中在流动性较好的大盘高评级转债，以公用事业、非银金融、生猪养殖等行业为主。卫星仓则分散在绝对价格低、YTM相对较高的偏债型转债，择券综合考虑转债条款、纯债溢价率、正股基本面预期、波动率、市值等因素。（博时稳健回报A——罗霄、高晖） b)一方面可以关注高YTM转债，其相对信用债的配置价值提升；另一方面高平价低溢价率的转债也有较好的性价比，后续随着权益市场震荡向上，这类标的或将体现较好的跟涨能力。（东方红信用债A——纪文静） c)重点关注转股溢价率偏低的股性转债的投资机会。（鹏华丰利-王石千） 固收+基金2024一季报策略展望：股票估值有吸引力，注重结构性机会 重点二级债基、灵活配置型、偏债混合型等固收+基金 – 股票 l对于2024年二季度的权益市场走势，一些基金经理认为有较高的配置价值，逻辑在于： l当前A股估值处于历史相对低位，随着企业盈利修复，股票市场具有配置价值（景顺长城景颐双利-董晗,李怡文/招商安裕-侯杰/国投瑞银新增长——桑俊,敬夏玺,殷瑞飞）l我们认为当前股票市场与债券市场相比，估值处于历史较低水平，从估值角度来看权益市场具备较高的投资价值（南方利鑫-陈乐） l另一些基金经理则看好权益市场的结构性机会： l展望二季度，关注两会定调下财政支出的计划落地对信用扩张的支持力度，以及持续的外围需求对国内出口的提振，叠加去年二季度整体经济基数较低，基本面增速预计较为稳定，货币和财政整体均以稳为主，进一步发力的空间不大。预期权益市场仍然表现为结构性的机会。（蜂巢恒利A-李海涛）l展望未来一个季度，权益方面我们倾向于指数方面弹性不会太大，但是行业分化会加剧。（广发价值回报——张雪） 固收+基金2024一季报策略展望：股票聚焦以下方向 重点二级债基、灵活配置型、偏债混合型等固收+基金 – 股票 l上游资源品 l经济复苏也有望拉动资源品和工业品的需求恢复，当下商品供应端扰动频繁，库存普遍不高，这一方向值得持续关注。黄金在美元信用下降、地缘冲突频发的背景下，投资价值仍有望持续提升（华泰柏瑞新利——郑青、董辰）； l继续看好由于产能周期影响周期性弱化的上游周期行业的配置机会（景顺长城景颐双利A-董晗,李怡文）； l对资源股的理解应当建立在供给的长期不足和全球产业链的分工重塑上。前者已经广为人知，但因供给不足而带来的开采成本逐步提升也应当得到重视；后者则与过去20年我们已经习惯的全球化认知相悖，大国博弈背景下，再工业化实际上是产业链的重复建设和效率下降，这个过程必然伴随着上游利润对中下游的挤压。在70-80年代的美国、已经在05年前后的中国，都出现过上游盈利整个经济近4成的情况，我们目前可能也正在重新经历这一过程。（博时恒泰——张李陵,金晟哲） l高端制造/新质生产力： l后续政策在“新质生产力”方向上的发力有望带动经济转型进一步深化发展，从而给股市创造更多机会。（华泰柏瑞新利——郑青、董辰，招商安裕——侯杰，东方红价值精选——纪文静） l重点关注未来竞争优势明显、景气程度可持续的高端制造业。（景顺长城景颐双利A-董晗,李怡文） 固收+基金2024一季报策略展望：股票聚焦以下方向 重点二级债基、灵活配置型、偏债混合型等固收+基金 – 股票 l大消费：重点关注受益于经济低位恢复的大消费行业等（景顺长城景颐双利A-董晗,李怡文，交银臻选回报-王艺伟） l出口链：随着全球制造业周期见底，美国或逐步进入补库周期，出口或成为今年经济亮点，并进而带动出口产业链就业改善及投资的回升。（东方红价值精选——纪文静） l红利——稳定底仓：我们将在低估值红利及泛消费行业中寻找具备性价比的绩优品种，并积极挖掘制造成长中存在盈利改善空间的优质个股。（交银臻选回报-王艺伟） 风险提示 n基金的过往业绩及基金经理管理其他产品的历史业绩不代表未来表现。n本报告根据历史公开数据及定期报告整理，存在失效风险，不代表对基金未来资产配置情况的预测，不构成投资建议。n本报告所展示的基金产品仅用于分析一季报操作和二季度展望，不代表产品推介n行业持仓数据旨在对基金经理的过