固收型基金季报点评：当前市场下如何做资产配置？

华宝证券 研究创新部/2024年10月30日 分析师：孙书娜（执业证书编号：S0890523070001）分析师：冯思诗（执业证书编号：S0890524070001）分析师：顾昕（执业证书编号：S0890524040001） 销售服务电话：021-20515355 请仔细阅读报告结尾处风险提示及免责声明 1、固收型公募基金2024年三季报数据解读 2、固收型重点公募基金2024年三季报后市展望观点汇总 固收类基金2024三季报数据回顾：业绩、规模和券种 2024Q3，在泛固收类基金中大多数品类的基金取得正收益；由于9月底权益市场迅速反弹，而在股债跷跷板效应下债券市场显著回撤，所以整体呈现出权益仓位越高基金业绩越优的态势，灵活配置型和偏债混合型产品业绩表现最优。而在纯债型基金内部，被动指数型债券基金优于主动型纯债基金，中长期纯债型基金优于短期纯债型基金。 2024Q3，仅灵活配置型基金和被动指数型债券基金规模呈现正增长。规模下降最多的两类基金为短期纯债型基金和货币市场型基金，规模下降最快的是增强指数型债券基金和短期纯债型基金。 2024Q3，在纯债型基金中，利率债资产占全部债券投资比例有所下降，而在固收+基金中，利率债资产占全部债券投资比例则有所上升。 固收类基金2024三季报数据回顾：杠杆和久期 截至2024.9.30，相较2024.6.30，短期纯债基金拟合久期略有回升而中长期纯债型基金久期显著下降；杠杆率方面，非定开基金的杠杆率多数回升，全量基金杠杆率涨跌互现。 固收类基金2024三季报数据回顾：含权仓位变化 2024Q3, 在权益市场反弹的带动下，除了权益仓位极低的一级债基以外，二级债基、偏债混基金、灵活配置型基金的股票仓位均有所回升。 2024Q3,在权益市场反弹的带动下，一级债基、二级债基、偏债混基金和灵活配置型基金的可转债仓位均有所上升。 固收+基金2024三季报数据回顾：仓位和行业 2024Q3,权益仓位在30%以下的固收+基金大多数标的主动仓位变动在【-5%，5%】之间，主动减持的比例高于主动增持的比例，计算得到固收+基金自然仓位平均变动为增加1.77%，主动仓位平均变动为-0.32%，或为短期快速上涨后的减仓。 2024Q3,权益仓位在30%以下的固收+基金持仓比例最高的5个中信一级行业为：有色金属、电力及公用事业、基础化工、食品饮料和交通运输。 2024Q3,权益仓位在30%以下的固收+基金主动增持比例最高的5个中信一级行业为非银行金融、家电、食品饮料、交通运输、医药；主动减持比例最高的五个行业为电力及公用事业、通信、银行、石油石化、农林牧渔。 固收+基金2024三季报数据回顾：个股重仓和增减持 l2024年三季度前十大持仓个股（持仓基金数量）l2024年三季度前十大持仓个股（持仓市值）Ø增持标的大多属于收益于政策预期反转的顺周期板块，包括牛市旗手非银金融、顺周期的家用电器和食品饮料、商贸零售板块，以及海外优势明显、出口需求高增且业绩具备相当韧性的汽车板块。除此以外，前期跌幅较大、景气触底反转的电力设备板块的核心个股也备受关注。 灵活配置型基金在整体基金规模上升的带动下可转债持仓市值有所增加，同时转债仓位较高的可转换债券型基金在转债快速反弹的作用下持仓转债市值有所增加，而其他类型泛固收类基金则略降低可转债持仓。 数据来源：Wind、华宝证券研究创新部在正股反弹的带动下，存量转债中偏股型和平衡型转债的规模占比显著增加，对应地所有类型泛固收类基金平衡型和偏股型可转债持仓占比均显著增加，偏债型转债持仓均有所降低。 纯债基金2024三季报策略展望：四季度债市扰动增加，挖掘中短端票息机会 数据来源：华宝证券研究创新部，2024年三季度公募基金公开披露报告 重点短期与中长期纯债基金 l大部分基金经理认为2024年四季度的扰动因素增加，虽然全面转熊的概率较小，但是债券收益率单边下行的行情已经结束。 但从短期视角来看，经历过9月末10月初调整的债券市场，当前收益率绝对水平和相对利差均处于合理水平，部分券种具备配置价值。 展望四季度，预计债券市场的主线在于基本面修复情况和宏观政策。9月底以来，宏观政策着手提振经济信心，货币和财政政策力度均较大，强预期之下投资者行为波动较大。但经济基本面修复斜率仍依赖于财政政策发力和政策对明年经济增长目标的定调，后续重点观察基本面的修复情况。整体来看，四季度债市面临的扰动因素较多、处于高波动阶段，久期操作难度加大，但票息价值有所修复。具体操作方面，组合将以票息策略为先，久期策略需等待财政政策信号落地。 （广发纯债A——宋倩倩）具体操作方面，整体货币宽松环境下预计流动性平稳，中短端信用套息确定性较好，组合将根据市场负债稳定情况择机以套息策略为主。(广发景兴中短债——宋倩倩） 展望四季度，我们认为债券市场波动性仍可能维持高位，但尚无转熊的担忧。近期政策面已经出现显著的态度变化，资本市场整体给与了积极回应，我们认为稳增长政策加码的方向确定、力度不宜低估，这种情况下经济逐步见底企稳的概率正在增加，后续进入政策落地及效果检验的阶段，这一阶段中，基本面改善的预期难以证伪，市场预计较难重新形成悲观预期驱动收益率趋势性下行。但收益率趋势性上行则需要看到基本面企稳的确定性信号，当前距离这一节点仍较远。中短端的确定性强于长端，主因经过三季度末的市场摩擦，各类利差水平均明显恢复，又考虑到货币政策仍处在宽松周期，资金价格难以系统性走高。（万家家享中短债A——陈奕雯） 虽然货币政策保持宽松对于债券市场仍有支撑，但增长预期的改善会对长端利率形成利空，应注意控制组合的久期风险。总体上来看，四季度利率可能进入进一步的调整期。（华泰柏瑞季季红A——罗远航) 年内财政力度的不确定性，可能进一步引发利率债市场的供给担忧，但我们倾向于认为，随着央行国债买卖操作的日益成熟，央行能够有效控制供给冲击，保持债券市场平稳运行，长久期利率债存在交易机会。另一方面，经历过9月末10月初调整的债券市场，当前收益率绝对水平和相对利差均处于合理水平，尤其是中短端中高等级信用债的配置价值重新显现，可做重点配置。（中欧短债A——王慧杰） 展望2024年四季度，经济有望延续企稳态势，政府债发行提速拉动基建投资，稳增长定调积极，消费或有所改善。但外部环境更趋复杂，国内新旧动能转换的大背景下，经济仍然面临供需结构不平衡的问题。财政仍将加力提效来托底基建，四季度金融支持实体经济的效力有望持续显现，预计资金面或保持平稳。在缓解银行息差压力和稳增长诉求下，年内依然存在总量政策宽松的空间，对应债市或呈现震荡偏强的态势。（交银裕隆纯债A——黄莹洁） 固收+基金2024三季报策略展望：中短端确定性更强 重点一级债基、二级债基 – 债市 l大部分固收+产品的基金经理的观点与纯债基金的基金经理的观点较为一致，认为四季度债券市场的扰动因素增加，但暂不存在牛熊切换的可能性。 数据来源：华宝证券研究创新部，2024年三季度公募基金公开披露报告l四季度债市面临的扰动因素较多、处于高波动阶段，久期操作难度加大，但票息价值有所修复。具体操作方面，组合将以票息策略为先，久期策略需等待财政政策信号落地。（广发集嘉A-李晓博）l首先，财政政策出台和落地实施是最主要的债市影响因素，我们不应低估刺激经济增长的决心，其次，也不应低估股票市场进入赚钱效应阶段对债券市场的抽水，从而导致债券利率整体上行的趋势，最后，央行的政策利率在大幅降息之后已经处于历史极低水平，考虑到未来较长时间央行仍然要以宽松的货币政策来刺激经济，因此债券的配置价值仍然要以短端政策利率为锚，在债券估值经历过调整之后将会具有较高的配置价值，届时将会是放大配置的重要时点。（天弘增强回报A——姜晓丽,张寓）l对于债券市场投资策略，我们将聚焦票息收益，并关注短期交易性机会。（南华瑞泽A——何林泽,黄志钢）l债券市场方面，基本面对债市仍友好，信用债大幅调整之后，信用利差也具备吸引力。但需关注股市赚钱效应带来的理财赎回的负反馈问题，可能会放大市场波动，但也增加了波段交易的机会。往后看，降准降息落地后，资金面宽松是大概率事件，同时资金中枢也将跟随OMO利率调降而下降，中短端确定性更大。策略方面，组合整体保持票息策略。以中短端信用作为底仓，并根据基本面、资金面及政策面的预期参与利率交易，优化组合结构。（景顺长城景颐辰利A——陈莹）l展望未来，我们认为当前债券市场尚不构成牛熊切换的风险，一方面是可观察到的部分经济数据仍然偏弱，另一方面，政策力度从实施到见效存在时滞且效果尚待观察，期间货币政策和流动性环境预计仍将有利于债市。因此，我们认为债券市场年初单边下行的趋势可能已经发生变化，但未来市场利率仍会呈现波动，若短期市场出现超跌，则存在交易性机会。（国投瑞银和宜A——王侃）l展望后市，货币政策大概率宽松不改，短端经历过调整以后配置价值提升，长期关注宽信用效果。（海通安泰A——李夏,李佳闻） 固收+基金2024三季报策略展望：聚焦产业趋势，关注顺周期机会 重点二级债基、灵活配置型、偏债混合型等固收+基金 – 股票 l如果政策转向带来的是系统性风险的缓释，那么原先有产业趋势的方向，其估值弹性将会放大。这其中我们重点观察的包括：科技硬件的变化；新质生产力范畴中供需向好或者边际改善的方向。从历次市场“熊转牛”后的表现看，有产业线索的方向大概率会成为行情主线。（博时恒泰A——张李陵,金晟哲） l权益方面，组合将继续关注市场走势，等待经济预期修复，产业方面继续关注国产民用大飞机。（广发聚盛A——李晓博）l股票方面，在市场短期估值明显修复后，我们将关注组合个股的估值和景气度的匹配情况，除了估值不贵、行业供需结构保持平衡的上游资源行业外，未来将继续重点关注具有全球核心竞争力的高端制造业以及受益于政策调整的内需方向。（景顺长城景颐双利A——董晗,李怡文）l本产品坚守价值投资的基本原理，遵循“安全边际的构建、价值陷阱的识别、个股潜在回报的定价”三个维度进行量化选股，本产品力争通过高股息率来构建安全边际。（南华瑞泽A——何林泽,黄志钢）l具体到行业上，下一阶段本基金相对看好家电和电子。家电行业在当前市场下仍然具备较高的投资性价比，基本面上白电竞争格局好转，分红能力强。电子行业ROE底部企稳向上，当前估值下仍然具备一定的投资价值。（南方利鑫A——陈乐）l三季度末权益仓位有明显的增加，主要是加仓了低估值的非银、有色、煤炭和地产链，对于我们看不懂和算不清的成长股机会，虽然表面来看极具诱惑性，但我们还是保持了冷静与克制，并没有参与。后市我们将继续坚持现有的投资理念（泰康安泰回报——任翀,马敦超）l行业方面，未来将关注受益于财政政策落地的低位顺周期品种，关注前期受到预期压制的优质消费公司的重估，继续关注受益于“新质生产力”发展方向的行业。（东方红价值精选A——纪文静） 固收+基金2024三季报策略展望：转债具备配置性价比 重点一级债基、二级债基 – 转债 l大部分固收+基金认为转债当前估值具备配置价值 a)转债方面，我们认为部分平衡型转债性价比好，将结合债券和权益两个市场，优选标的。（红土创新增强收益A交银增利债券A——陈若劲,杨一） b)中低价格转债尚有一定的非对称性，可以择机增加配置。（国投瑞银稳定增利C——王侃） c)转债方面，将持仓不断调整至性价比更高、基本面有所改善的标的中去（景顺长城景颐双利A——董晗,李怡文） d)风格品种配置结构上，尽力挑选投资风险收益比较好的“双低品种”，降低对高转股溢价率品种的配置。行业选择上，关注具有较高弹性的小盘成长、长期政策导向明确的消费以及周期顺风、有出海逻辑的机械板块。（中欧增强回报A——周锦程,董霖哲） e)可转债方面，本基金将严格排查信用风险，分散化持仓，适当增加配置。（广发集丰A——张芊,吴迪） 固收+基金2024三季报策略展望：相对乐观、重点关注高性价比标的 重点高仓位转债增强型基金 l中长期内看好转债的配置价值，