2023年年报、2024年一季报点评：继续看好中硼硅景气赛道，龙头利润弹性可期

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 山东药玻（600529.SH）2023年年报&2024年一季报点评 继续看好中硼硅景气赛道，龙头利润弹性可期 2024年04月23日 ➢ 公司发布2023年年报&2024年一季报：2023年实现营收49.82亿元，同比+18.98%；归母净利7.76亿元，同比+25.48%；扣非归母净利7.42亿元，同比+23.07%。其中，23Q4实现营收13.08亿元，同比+9.09%，归母净利1.62亿元，同比+31.71%；扣非归母净利1.51亿元，同比+24.79%。2023年公司毛利率28.03%，同比+1.19pct，净利率15.57%，同比+0.8pct，其中23Q4毛利率27.54%，同比+4.74pct。 24Q1公司实现营收12.67亿元，同比+2.43%，归母净利2.21亿元，同比+32.34%；扣非归母净利2.1亿元，同比+35.48%。24Q1公司毛利率30.59%，同比+6.94pct。 ➢ 核心产品模制瓶&棕色瓶增长迅速。2023年公司主要产品模制瓶和棕色瓶销售均实现快速增长，2023年模制瓶系列产品实现销售37.59万吨，同比+23.65%；实现收入22.64亿，同比+29.36%；占营收比重同比+3.65pct至45.45%。棕色瓶销售27.27万吨，同比+28.73%；实现收入11.18亿，同比+29.1%；占营收比重同比+1.76pct至22.44%。盈利能力方面，2023年公司模制瓶单价6024元/吨，同比+4.62%；毛利率39.17%，同比-0.59pct。棕色瓶单价4100元/吨，同比+0.29%；毛利率23.78%，同比+3.04pct。 ➢ 现金流充裕，业绩达标后完成利润提成和激励提取。2023年公司期间费用率8.79%，同比+0.43pct，其中销售费用率2.96%，同比+0.32pct，主要系差旅费用及佣金增加所致；管理费用率3.77%，同比+0.33pct，主要系本期计提利润增长奖励（2023年职工薪酬同比+3471万，同比+48.31%）。2023年末公司经营性现金流净额10.48亿元，同比+315.14%，主要系本期销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。此外，计提2023年激励基金3475万元，计入2024年的成本费用。 ➢ 中硼硅模制瓶需求高景气，与出海产品持续贡献增量。在一致性评价和集采的持续推动下，中硼硅模制瓶需求旺盛，销售保持快速增长，成为公司新增利润的主要贡献点，公司持续扩充中硼硅模制瓶产能，2023年公司完成了一个中硼硅模制瓶厂房车间的建设（内设两台窑炉），其中1台窑炉于2023年11月份投产运行。2023年公司海外收入 13.6亿，同比+26.44%，营收占比27.29%，同比+1.61pct，在棕色瓶、日化瓶和注射类模制瓶产品稳定扩大出口份额的前提下，顺应消费升级和产品迭代的机遇，着重发展海外化妆品包装类产品等，2024年有望持续贡献业绩增量。 ➢ 精细化管理降本增效，2024年纯碱降价释放盈利弹性。公司持续推进成本控制和精细化管理，针对2023年纯碱、煤炭、硼砂等原材料和燃料价格的高位运行，采取多种方式节支降本，2023年生产成本同比-4.95%，四个标杆车间换型效率平均提升了36.01%。2024年初至今纯碱价格下降明显，24Q1纯碱现货均价在2415元，同比-16.78%，环比-13.71%，截至2024年4月22日纯碱现货价已降至2080元，成本的显著下降有望在2024年为公司带来盈利改善弹性。 ➢ 投资建议：我们看好①一致性评价驱动中硼硅模制瓶放量；②海外销售持续高增；③纯碱成本下降带来的盈利弹性，预计公司2024-2026年营收分别为56.21、65.13、72.01亿元，归母净利分别为10.51、12.11、13.92亿元，对应PE分别为18、15、13倍。维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：原材料燃料成本波动、政策推进低于预期、海外需求波动的风险。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 4,982 5,621 6,513 7,201 增长率（%） 19.0 12.8 15.9 10.6 归属母公司股东净利润（百万元） 776 1,051 1,211 1,392 增长率（%） 25.5 35.4 15.2 14.9 每股收益（元） 1.17 1.58 1.82 2.10 PE 24 18 15 13 PB 2.5 2.2 2.0 1.8 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年4月23日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 27.85元 [Table_Author] 分析师 李阳 执业证书： S0100521110008 邮箱： liyang_yj@mszq.com 相关研究 1.山东药玻（600529.SH）深度报告：需求向上，成本向下，出海加快-2024/03/31 山东药玻(600585)/建筑建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 4,982 5,621 6,513 7,201 成长能力（%） 营业成本 3,585 3,800 4,409 4,843 营业收入增长率 18.98 12.83 15.86 10.57 营业税金及附加 47 53 62 68 EBIT增长率 27.30 44.88 15.40 14.77 销售费用 148 169 195 209 净利润增长率 25.48 35.45 15.24 14.94 管理费用 188 214 247 259 盈利能力（%） 研发费用 138 157 182 194 毛利率 28.03 32.40 32.31 32.75 EBIT 858 1,243 1,435 1,647 净利润率 15.57 18.69 18.59 19.33 财务费用 -36 -37 -41 -46 总资产收益率ROA 8.33 10.29 10.68 11.12 资产减值损失 -42 -46 -54 -59 净资产收益率ROE 10.30 12.63 13.21 13.72 投资收益 18 0 0 0 偿债能力 营业利润 916 1,233 1,421 1,634 流动比率 3.21 3.28 3.20 3.27 营业外收支 -6 0 0 0 速动比率 2.51 2.58 2.49 2.55 利润总额 911 1,233 1,421 1,634 现金比率 0.85 0.89 0.88 0.98 所得税 135 183 210 242 资产负债率（%） 19.15 18.57 19.11 18.89 净利润 776 1,051 1,211 1,392 经营效率 归属于母公司净利润 776 1,051 1,211 1,392 应收账款周转天数 66.54 65.64 64.43 65.85 EBITDA 1,183 1,596 1,844 2,103 存货周转天数 113.68 102.75 98.31 100.86 总资产周转率 0.55 0.58 0.60 0.60 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 每股指标（元） 货币资金 1,466 1,625 1,851 2,253 每股收益 1.17 1.58 1.82 2.10 应收账款及票据 1,646 1,861 2,156 2,384 每股净资产 11.35 12.54 13.82 15.29 预付款项 69 76 88 97 每股经营现金流 1.58 1.83 2.10 2.52 存货 1,055 1,115 1,293 1,421 每股股利 0.40 0.54 0.62 0.72 其他流动资产 1,310 1,317 1,327 1,334 估值分析 流动资产合计 5,546 5,993 6,715 7,489 PE 24 18 15 13 长期股权投资 0 0 0 0 PB 2.5 2.2 2.0 1.8 固定资产 2,995 3,553 4,111 4,511 EV/EBITDA 14.49 10.74 9.30 8.15 无形资产 254 254 254 254 股息收益率（%） 1.44 1.95 2.24 2.58 非流动资产合计 3,773 4,222 4,622 5,022 资产合计 9,319 10,216 11,337 12,511 短期借款 2 2 2 2 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 应付账款及票据 1,394 1,457 1,690 1,857 净利润 776 1,051 1,211 1,392 其他流动负债 331 368 405 435 折旧和摊销 325 353 409 457 流动负债合计 1,727 1,827 2,097 2,293 营运资金变动 -62 -248 -295 -251 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 1,048 1,215 1,394 1,674 其他长期负债 58 70 70 70 资本开支 -669 -753 -809 -857 非流动负债合计 58 70 70 70 投资 -112 0 0 0 负债合计 1,784 1,897 2,167 2,363 投资活动现金流 -745 -802 -809 -857 股本 664 664 664 664 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资 0 0 0 0 股东权益合计 7,535 8,319 9,170 10,148 筹资活动现金流 -187 -254 -360 -414 负债和股东权益合计 9,319 10,216 11,337 12,511 现金净流量 126 159 226 402 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 山东药玻(600585)/建筑建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接