穿越周期迷雾，养殖双龙头踏浪前行

2024年4月22日 穿越周期迷雾，养殖双龙头踏浪前行 核心观点： 分析师 研究助理陆思源：lusiyuan_yj@chinastock.com.cn ⚫生猪：价 格 趋 势 预 期 上 行 ， 盈 利 能 力 有 望 重 回 增 长 轨 道。公司 生猪 出栏量稳 步 扩张 ，龙 头地位稳 固，23年 公 司出 栏生 猪2626万 头， 同比+46.65%， 规划24年 出栏3000-3300万 头 。价格 层面 ，基于 行业 能 繁母 猪存 栏、生产 效率等 推 演， 我们 预计24年 全 年生 猪均 价同 比呈 提升 趋 势， 且24H2猪 价 显著优于H1。成 本层 面 ，公 司多 渠道 降本 增效 成果 显著，24年2月生 猪出 栏综 合成本 已 降至15.6元/kg， 规划24年 目标为15-15.6元/kg； 在生 猪养 殖各 阶段 ，公 司 生 产 效 率 指 标 也 有 不 同 程 度 的 提 升 。 叠 加 考 虑 公 司 养 殖 模 式 持 续 升 级，猪 场 产能 和饲 养能 力有 望进 一步 提升 。23年公 司生 猪 业务 约亏损55-58亿 元，在 后 市 猪 价 提 升 、 公 司 养 殖 成 本 下 行 的 预 期 下 ， 我 们 认 为 公 司 生 猪 业 务 盈 利有 望 回暖 。 ⚫黄 羽 鸡：价 格 潜 在 弹 性 叠 加 成 本 下 行 ，盈 利 能 力 提 升 可 期。23年 公司 出栏肉 鸡11.8亿 只，同比+9.16%，规划24年 出栏 量同 比 增加5-10%。 价格 层面，行 业黄 鸡 产 能 端 低 位 徘 徊， 餐 饮 家 庭 消 费 有 所 回 暖 ， 后 续 价 格具上 行 潜 力 。成 本 层面 ，23年 以来 受益 于饲 料原 材料 价格 下行、 公 司饲 料配 方调 整等 ，公司 养 殖成 本显 著下 行，24年2月出 栏完 全成 本降至 约13元/kg； 基于 饲料 成本 不 变的 基础 上， 公司规划24年成本目标 为13.2-13.6元/kg。 此 外， 公司 稳步 推 进肉 鸡屠 宰加 工业 务，切入 预制 菜市 场 ，有利 于 实现 毛鲜 整体 效益 提升 。23年 公 司肉 鸡业 务实 现微 利， 考虑供需 格局 以及后 续猪价 上行 对鸡 价的 利好作 用等， 公司 黄鸡 业绩 增长 可期 。 ⚫投 资 建 议：我 们预 计23-25年 公司 营 收899.18、1094.82、1371.58亿 元， 同比+7.40%、+21.76%、+25.28%； 归母 净利 润-63.02、39.70、148.17亿 元， 同比-219.14%%、+162.99%、+273.27%；EPS分 别为-0.95元 、0.60元 、2.23元。基 于FCFF、头 均市 值法估值，我们 认为 公司有较大 潜 在市 值空 间。公司 作为国 内猪鸡 养殖 双龙 头， 业绩 增长 可期 ，维 持“ 推荐 ” 评级。 ⚫风 险 提 示：生猪 价 格 波动 的 风险 ；原 材料 供 应及价 格 波 动 的风 险 ；动 物 疫病的 风 险； 自然 灾害 的风 险等 。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 目录 （一）发展历史悠久，一体化经营模式成熟..............................................................................................................................3（二）股权结构较分散，实控人为温氏家族..............................................................................................................................4（三）公司经营稳中求进，发展韧性十足..................................................................................................................................5 二、生猪：价格趋势预期上行，盈利能力有望重回增长轨道.............................................................................................8 （一）行业：24年猪价前低后高，养殖规模化呈提升趋势....................................................................................................8（二）市占率行业第二，24年出栏预计3000-3300万头......................................................................................................10（三）降本控费成效已现，盈利能力有望重回增长轨道.......................................................................................................11（四）种猪结构持续优化，养殖效率显著提升........................................................................................................................13（五）以“公司+农户”为核心，养殖模式持续升级..................................................................................................................15 三、黄羽鸡：价格潜在弹性叠加成本下行，盈利能力提升可期.......................................................................................19 （一）行业：黄鸡产能端低位徘徊，价格具备上行潜力.......................................................................................................19（二）黄鸡出栏保持高位，行业龙头地位稳固........................................................................................................................23（三）养殖成本下降显著，利好盈利能力提升........................................................................................................................23（四）毛鲜联动向下游延伸，直捣终端消费............................................................................................................................25 四、投资建议........................................................................................................................................................................26 （一）盈利预测..............................................................................................................................................................................26（二）估值分析..............................................................................................................................................................................27 五、风险提示........................................................................................................................................................................29 附录：....................................................................................................................................................................................32 （一）公司财务预测表..................................................................................................................................................................32 一、温氏股份：40年历史造就我国猪鸡养殖双龙头 （一）发展历史悠久，一体化经营模式成熟 温 氏 股份 创立 于1983年 ，是 一家 以畜 禽养 殖为主 业 、配 套相 关业 务的 跨地 区现 代农 牧企 业集 团，2015年 成 功 登 陆 创 业 板 。 此 后 ， 公 司 于2019年 收 购 江 苏 京 海 禽 业 集 团 有 限 公 司80%股 权 ， 并 于2020-2023年 以 购买 股权 、增 资等 形式 共计 取得河 南 省新 大牧 业股 份有 限公 司88.2%股 权。 截至2022年 底 ，温 氏股 份已 在全 国20多 个省 （市 、自 治区 ） 拥有 控股 公司403家 、 合作 农户 （家 庭农 场） 约4.35万 户、 员工 约4.9万 名 。 公 司主营 业务 是肉 鸡和 肉猪 的养 殖和 销售 ，兼 营肉 鸭 、奶 牛、蛋鸡 、鸽 子的 养殖 及其 产品 的销 售。同 时 ， 公司 围 绕产 业 链上 下 游， 配 套经 营 畜禽 屠宰 、 食 品加 工 、现 代 农牧 设 备制 造 、兽 药 生产 、生 鲜食 品 流通 连锁 经营 、金 融投 资等 业务 。经过40年 的 发 展， 公司 已成 为我 国生 猪、 黄羽 鸡 养 殖 双 龙 头 。 （二）股权结构较分散，实控人为温氏家族 公 司 股权 结构 整体较为分散，不存 在单 一持 有5%以 上 股权 的股 东。截 至2023年9月30