机械行业央国企专题报告：国改持续深化，关注机械板块央国企投资机会

国改持续深化，关注机械板块央国企投资机会——机械行业央国企专题报告 2 0 2 4 . 0 4 . 2 0 分析师：王可执业证书编号：S0740519080001Email：wangke03@zts.com.cn 国企改革助推央国企估值重塑。十八届三中全会以来，国企改革深入实施，国有企业提质增效成果显著。2023年起，国资委开展新一轮国企改革深化提升行动，2024年国务院发布新“国九条”，加强对企业市值管理的指引和监管，看好机械板块央国企内在价值提升与市场表现。央国企投资价值愈加受到市场关注，国改背景下，可以从五点逻辑梳理机械板块央国企估值模型的重塑。其中包括基本面因素、科技创新因素、市值管理因素、整合重组因素和ESG因素共五点逻辑。 从政策出发，从五点逻辑梳理机械板块央国企的投资价值。①基本面因素：央国企是国民经济压舱石，央国企相比民企更加具备逆周期性。国产化率持续提升，海外市场拓展顺利，为业绩回暖提供支撑。行业利好因素聚集，发改委推动大规模设备更新，机械行业有望回暖。②科技创新因素：新质生产力被密集点题，在政策引导下，机械央国企有望加大研发投入强度，加快发展新质生产力。重点关注具备优质研发能力和战略新兴产业布局的机械央国企。③市值管理因素：国资委全面推开市值管理考核，主动型市值管理有望修复央国企估值水平，其中高股息策略的防御属性具有较高性价比，推荐关注高股息低估值的机械央国企。④整合重组因素：中央多次表态支持央国企通过重组优化产业结构，聚焦主业或强化战略新兴产业布局，进而提升价值实现能力。推荐关注有重组计划的机械央国企。⑤ESG因素：国企改革与ESG概念相辅相成，机械央国企践行ESG理念，在ESG估值逻辑下更易得到市场青睐。 投资逻辑以高股息策略为核心。具体筛选标准为:①机械板块央国企；②2024年预测股息率大于3%；③2024年、2025预期盈利增速大于10%；④近3年平均ROE大于5%。同时关注有整合重组计划，市值管理措施，股权激励计划，自主创新成果或新兴产业布局，“一带一路”布局，ESG等增长点的企业。 建议关注：①徐工机械：工程机械老牌龙头，新兴产业拓展顺利；②郑煤机：煤机行业龙头，汽零板块布局新能源赛道；③中联重科：推进智能化转型，高机板块快速发展；④宁波精达：布局精密压力机与微通道设备，受益新能源车行业发展；⑤陕鼓动力：透平机械龙头，压缩空气储能技术领军者。⑥山推股份：国内推土机行业龙头，大马力产品出口盈利改善；⑦物产金轮：纺织梳理器材龙头，不锈钢装饰板景气可期；⑧赢合科技：锂电设备领先供应商，电子烟业务快速增长 风险提示：政策推进不及预期；行业需求复苏不及预期；海外市场发展不及预期；相关标的业务进展不及预期；相关标的业绩不及预期；研报使用的信息存在更新不及时风险。 国改驱动央国企提质增效 目录 推荐机械央国企的五点逻辑2 C O N T E N T S CCONT国改驱动央国企提质增效 1.1、国企改革助力央国企提质增效 国企改革持续深入，顶层设计落实，促进央国企提质增效。2013年以前，国企改革的重点是将央国企转型为独立的市场竞争个体，通过推行现代企业制度，增强央国企的市场竞争力。2013年十八届三中全会开启了国企改革的全面深化阶段。国务院逐步构建起国企改革“1+N”政策体系，完善央国企的功能界定，以分类改革为前提，重点发展混合所有制经济，并且通过“改革试点”、“双百行动”、“国改三年行动方案”等对顶层设计进行全面落实。至2022年，国改三年行动顺利收官，党的二十大后，中央开始筹备新一轮国企改革深化提升行动。 国改政策频出，央国企提质增效 1.1、国企改革助力央国企提质增效 国改深化提升行动启动，强调优化资源配置和新兴产业布局。2023年6月，中办国办联合印发《国有企业改革深化提升行动方案（2023—2025年）》标志新一轮国改深化行动启动，本轮国改聚焦提高企业核心竞争力和增强核心功能。改革重点包括：1突出央国企科技引领作用，加快发展新质生产力。2加大整合重组力度，引导企业做强主业。3加快战略性新兴产业布局，补短板强弱项。4完善国资监管体制，优化央企考核机制。此外，新“国九条”强调“推动上市公司提升投资价值”，明确支持企业开展市值管理，鼓励聚焦主业，以及通过并购重组、股权激励等方式提高发展质量。 1.2、优化央企经营指标体系：从做大规模向提升质量转变 经营指标优化，“一利五率”体系更加强调经营质量提升。2023年，央企经营指标体系更新为“一利五率”。净资产收益率衡量企业权益资本的投入产出效率，用净资产收益率替换净利润指标，推动央国企提升投入产出效率，改善为股东创造价值的能力。用营业现金比率替换营业收入利润率，首次强调现金指标，要求企业关注现金流安全。研发投入持续纳入考核，新一轮国改将对央国企的创新引领作用提出更高要求。整体来看，指标优化体现了考核的侧重点由做大规模转向提升质量。 1.3、市值管理纳入考核：客观评价央国企市值管理成效 国资委多次提及市值管理考核，有助改善央国企市场表现。2024年1月，国资委提出将市值管理成效纳入对中央企业负责人的业绩考核，引导企业不断优化经营质量并完善主动型市值管理工作。央企此前对于市值管理缺乏主动性，估值折损较高，此后央企负责人利益与央企市值挂钩，央国企将更加注重分红、回购、增持等市值管理举措，有利于引导投资者预期，改善市场表现。 市值管理考核有望促进央国企估值修复，中长期提质增效。中证红利全收益指数中，中央企业与地方国企合计占比70%，该指数选取高分红企业，其跑赢全A指数，反映高分红企业更受市场青睐。市值管理措施带动一段行情上涨，促进央国企估值修复。长期来看，市场对企业业绩的评价会反应在价格中，市值管理纳入考核的政策疏通了市场监督路径，要求央国企同时抓好经营质量和市值管理，中长期内促进内在价值和市场价值共同提升，形成良性循环，助力企业提质增效。 来源：iFind，中泰证券研究所（注，图表根据SW2021行业分类整理，时间区间为23/1/1-24/4/19） 来源：Wind，中泰证券研究所 CCONT推荐机械央国企的五点逻辑 2.1、央国企投资价值初步重塑 机械央国企股票池选自申万（2014）机械设备和申万（2021）机械设备分类的并集，共149家企业，这里所选标的公司属性涵盖了中央国有企业，地方国有企业和公众企业。 2.1、央国企投资价值初步重塑 机械行业中，央国企呈现数量占比小、市值占比和资产占比大的特征。机械行业上市企业共666家，中央国有企业/地方国有企业/公众企业，分别有45/74家/30家，数量合计占比22.37%，市值合计占比为34.41%，固定资产合计占比为55.68%。各行业中，机械行业的央国企数量排名第一。机械板块中，央国企相比民企呈现数量少，规模大的特征，央国企价值实现能力直接影响机械板块整体市场表现。 来源：Wind，中泰证券研究所（注：表格统计范围包括中央企业、地方国有企业和公众企业） 来源：Wind，中泰证券研究所,(“其他”指Wind公司属性中的集体企业和其他企业) 2.1、央国企投资价值初步重塑 机械央国企估值偏低，盈利能力稳定，具备估值修复潜力。从市盈率比较来看，机械央国企/机械民企的整体市盈率分别为31.67/32.93倍，中位数分别为20.41/27.95倍，机械行业央国企估值水平下滑至历史较低水平，存在较大的修复空间。央国企的毛利率和净利率稳定，2023Q3的ROE（TTM，整体法）为5.12%，低于民企的8.50%，央国企资产负债率较高，但杠杆未能有效转化为盈利能力，体现经营效率有待提升。政策驱动下，机械央国企基本面修复和提质增效将支撑估值修复空间。 打破刻板印象，国改驱动央国企估值模型重塑。传统行业央国企处在成熟市场，投资者对其创新性不足，效率低的印象以及投资者关系重视程度不足是其长期估值偏低的重要原因，对于此类成熟市场估值需要新模型。主动市值管理将引导央国企估值修复行情，结合加强创新引领、完善市场化经营机制和整合重组等国改政策，预计推动央国企估值模型重塑。 来源：WInd，中泰证券研究所 来源：Wind，泰证券研究所 2.1、央国企投资价值初步重塑 中字头央企指数领跑全A指数，央国企投资价值初步凸显。2022年以来，国改政策频出，三年行动方案顺利收官，央企价值创造能力不断提升，中字头央企指数明显跑赢万得全A指数，反应出国内市场对于央国企的认可度较高。2023年8月以后，市场整体降温，但中字头央企指数仍能跑赢万得全A指数。央国企取得市值初步修复，长期估值重塑仍需要基本面支撑和估值模型的优化。 来源：Wind，中泰证券研究所 2.2、重点关注机械央国企的五点逻辑 机械央国企乘国改东风，从五点逻辑重审央国企投资价值。央国企已初步重塑投资价值，市场关注度不断提升。国改以来，机械央国企在提升经营质量和优化布局结构等方面成效显著，考虑机械央国企的估值模型重塑时，可以将基本面、科技创新、市值管理、整合重组和ESG共五点逻辑纳入考量。 国民经济压舱石，财政纾困新方案 2.3、基本面支撑：国民经济压舱石 央国企是国民经济压舱石和稳定器。央国企作为国之重器，为国民经济平稳运行提供保障。国改以来，央国企盈利能力稳定增长，疫情期间优先复工复产，成为国民经济压舱石。央国企承担着逆周期投资提振经济的任务。将机械行业央国企与民企进行比较，可以发现，央国企的逆周期投资以保持经济平稳运行的作用凸显。 股权财政转型要求央国企价值创造能力进一步提升。央国企价值重塑的重要背景是国家土地财政走弱，需要从土地财政向股权财政转型，提振央国企经营效益和市场价值成为纾困方案。央国企盈利能力优化是一个长期目标，预期国改政策将持续加码，引导央国企投资价值不断提升。 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，中泰证券研究所 2.3、基本面支撑：国内市场基础扎实 国内市场基础不断夯实，国产替代成为重要增长点。党的二十大报告明确提出，要着力提升产业链供应链韧性和安全水平，国产替代成为机械央国企重要增长点。以数控钻床/挖掘机这两个机械行业代表性产品为例，其进口占进出口总额比重逐年下降，反映国产替代成效显著。机械行业中，主要设备国产化率持续提升，中长期成长机会来自高端机床/机器人核心零部件等高端产品的国产替代。 发改委推动大规模设备更新，机械行业利好因素不断聚集。降准降息，减税降费等政策组合拳有望提振市场信心。机械行业原材料价格趋稳，成本带动毛利率提升。2024年3月，国家发改委表示要推动大规模设备更新，预计2024年设备更新需求进一步扩大，具备5万亿以上的市场空间。工程机械、农业机械、工业母机、轨交设备等行业有望受益此次设备更新重大部署。 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：WInd，中泰证券研究所 2.3、基本面支撑：海外市场拓展顺利 机械行业海外业务进入增长快车道。技术突破和高性价比推动海外市场拓展。2021年以后，国际形势叠加国内政策激励，机械行业出口业务回暖。2023年，机械工业累计进出口总额1.09万亿美元，同比增长1.7%，其中出口7830.2亿美元，同比增长5.8%。疫情影响衰减，需求回暖，机械央国企主要企业海外业务恢复增长，预计2024年继续保持增长态势。 “一带一路”逻辑持续演绎，带动机械央国企业绩改善。据中国机械工业联合会统计，2023年机械工业对共建“一带一路”国家合计出口额同比增长14%，占机械工业出口总额的比重已达50%。“一带一路”带来结构性出海机会，从过去行情来看，央国企是“一带一路”建设的重要推动力量，而机械行业是主要受益板块，随着“一带一路”沿线国家基建项目增加，机械央国企出口订单随之增加，对业绩贡献不断提升。 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 机械央国企加快发展新质生产力 2.4、科技创新：机械央国企加快发展新质生产力 央国企是配合国家