棕榈油：马棕累库前仍有支撑，豆油：等待新季驱动

期货研究 二〇 二2024年4月21日 四年度 棕榈油：马棕累库前仍有支撑 豆油：等待新季驱动 国 泰傅博投资咨询从业资格号：Z0016727Fubo025132@gtjas.com 君李隽钰（联系人）期货从业资格号：F03119603lijunyu028807@gtjas.com 安期货 研报告导读： 究 所上周观点及逻辑： 棕榈油：MPOB报告确认马棕3月产量偏好，短期内利多出尽，前期我们认为的开斋节结束后可能伴随而来的利空逻辑兑现，棕榈油上周迎来近600点的回调，周跌幅5.04%。 豆油：美豆处于南北美交接期，多空力量暂时均势，等待新的驱动打破横盘震荡，在此期间豆油主要跟随油脂板块及宏观面运行，周跌幅2.69%。 本周观点及逻辑： 棕榈油：MPOB报告确认马棕3月产量偏好，同时产地认为4月产量仍有较大可能无视开斋节工作日因素而继续增加，短期内利多出尽，引发市场情绪大幅回落。4月产量我们暂以140万吨以上看待，等待高频数据的进一步修正，目前来看后市基本面上最大的利多因素除了产量不确定外，还可能在于出口。ITS公布前15日出口增9.19%，考虑到4月前半月马印价差偏高位可能导致出口部分向印尼转移的情况下马 棕出口仍保持强劲，叠加中国、印度、欧盟4月进口量环比几乎一定大幅增加，那么现在的高频数据下出 口的过好可能导致4月马棕降库幅度较大。但是我们对仍持一定的怀疑态度，原因主要在于3月马棕出口数据较预期偏高一定程度上体现了除中印欧三地以外的其它国家的进口量大幅增加，这一数量有较大可能在4月回落，使得4月产地的出口总量减少，不过风险还是存在于本周马印价差的迅速回落，如果4月的 出口一直保持强劲，那么4月马棕将继续去库。ITS公布印尼3月出口仅184.5万吨，可能将印尼库存在一季度抬升至350万吨一线。产地消费方面，POGO价差本周有所回落，但还是处于偏高位置，没有看到产地消费在政策指导外的额外增量，印尼生柴1月同比增产30万吨，后期这种增幅大概率难以维持；销区方面，印度豆葵油在进口利润高企的阶段获得充分补库后，近期利润迅速下滑，而棕油利润迅速回升，我们预计印度4月棕油进口可能环比增20万吨左右。中国棕油进口利润开始修复，需要一定时间走向供 需双旺的局面。整体来看，对棕榈油今年产量的乐观预期正在限制上涨的高度，今年6-8月的产量我们看 得极为乐观，可能达到月均170万吨以上的水平，从平衡表的推演上也可以看到二季度出现较大的累库风 险，但不易过早交易这一预期，因为暂时来看眼前4月的产地库存还可能不宽松，只是目前来看已有的利多定价暂时充分，新的价格空间要靠出口数据、产量意外和其它油料作物夏季的天气升水来进一步兑现。外围方面，中东地缘政治紧张增加能源的风险溢价，宏观火热及产地去库未结束的情况下棕榈油暂有一定 期货研究 支撑，操作上需要关注高位风险和回调节奏，耐心等待二季度增产逻辑兑现时的布空机会。 豆油：美豆处于南北美交接期，多空力量暂时均势，等待新的驱动打破横盘震荡，进入美豆播种期后的形势如何将是未来豆系价格波动的主要逻辑点。周末前巴西和阿根廷转干有利于收割活动，尽管农户销售积极，巴西大豆出口升贴水继续持坚，主要因为中国采购进度仍然偏低以及巴西当地大豆压榨利润可观。巴西大豆出口升贴水保持坚挺，印证巴西大豆的出口节奏将与去年有较大区别，美豆在淡季的出口可能并不会如预期的低迷。随着北美播种季开始，美大豆玉米播种进度暂时领先于均值，美国本周降雨改善，尤其是东部和北部，有助于缓解此前过低的土壤墒情，玉米带于本周末前维持潮湿，之后10天降雨稍减少，有利于播种。短期来看，豆油随棕油回调后，预计接下来进入震荡格局，但不排除跟随棕油及能源故事再次冲高。关注美豆新季播种情况及宏观市场情绪，另外豆棕价差依旧未看到走扩驱动，不建议任何合约的左侧参与。 整体来看，对棕榈油今年产量的乐观预期正在限制油脂上涨的高度，虽然从平衡表的推演上也可以看到三季度较大的库存压力，但不易过早交易这一预期，因为暂时来看眼前4月的产地库存还不宽松，只是目前已有的利多定价暂时充分，新的价格空间要靠出口数据、产量意外和其它油料作物夏季的天气升水来进一步兑现。外围方面，中东地缘政治紧张增加能源的风险溢价，宏观火热及产地去库未结束的情况下棕榈油暂有一定支撑，等待二季度增产逻辑兑现时的布空机会。关注美豆新季播种天气及能源价格，豆棕价差则需要看到棕油驱动向豆系天气炒作的进一步转移来确定。 马来西亚棕榈油月度产量（万吨） 220 200 180 160 140 120 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 100 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 马来西亚棕榈油月度库存（万吨） 350 300 250 200 150 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 100 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 期货研究 （正文） 期货 单位 开盘价 最高价 最低价 收盘价 涨跌幅 棕榈油主连 元/吨 7,798 7,980 7,354 7,382 -5.04% 豆油主连 元/吨 7,660 7,816 7,394 7,440 -2.69% 菜油主连 元/吨 8,213 8,370 7,912 8,017 -2.12% 马棕主连 林吉特/吨 4,244 4,278 3,886 3,928 -8.20% CBOT豆油主连 美分/磅 46.47 46.87 44.06 44.94 -2.96% 单位 成交量 成交变动 持仓量 持仓变动 棕榈油主连 手 4,685,780 1251171 526,939 37103 豆油主连 手 3,434,609 478192 712,075 -7135 菜油主连 手 2,473,193 835,414 340,937 66117 价差 单位 本周收盘 上周收盘 涨跌幅 近四周走势 菜豆05价差 元/吨 577 545 5.87% 豆棕05价差 元/吨 58 -128 145.31% 棕榈油59价差 元/吨 432 402 7.46% 豆油59价差 元/吨 (12) (12) 0.00% 菜油59价差 元/吨 -141 -116 -21.55% 仓单 单位 本周 上周 变化值 近四周走势 棕榈油 手 2,247 2,447 -200 豆油 手 6,850 1,800 5,050 菜油 手 1,442 1,648 -206 【盘面基本行情数据】表1：油脂行情数据 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 【油脂基本面核心数据】 图1：马来4月产地反馈产量乐观图2：马棕4月可能保持去库 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 期货研究 图3：马来3月降雨整体偏少，或影响四季度产量图4：印尼4月降雨良好 资料来源：路透，国泰君安期货研究资料来源：路透，国泰君安期货研究 图5：ITS:马来西亚4月1-15日累计出口633680 吨，较上月同期增幅9.19% ITS马棕出口预估 万吨 图6：POGO价差走高抑制产地消费 POGO价差 美元/吨 2017年2018年2019年2020年 1802021年2022年2023年2024年 400250 140 100-50 120 -200-350 160 1000 850 700 550 2017201820192020 2021202220232024 100 -500 1月1日 1月15日 1月29日 2月12日 2月26日 3月12日 3月26日 4月9日 4月23日 5月7日 5月21日 6月4日 6月18日 7月2日 7月16日 7月30日 8月13日 8月27日 9月10日 9月24日 10月8日 10月22日 11月5日 11月19日 12月3日 12月17日 12月31日 -650 80 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图7：印尼库存一季度有望抬升图8：马印价差走扩后回落 马来-印尼24度FOB价差 美元/吨 140 120 100 80 60 40 20 1月2日 1月12日 1月22日 2月2日 2月12日 2月22日 3月4日 3月14日 3月24日 4月3日 4月13日 4月23日 5月4日 5月14日 5月24日 6月3日 6月13日 6月23日 7月3日 7月13日 7月23日 8月2日 8月12日 8月22日 9月2日 9月12日 9月23日 10月3日 10月13日 10月23日 11月2日 11月12日 11月22日 12月2日 12月12日 12月22日 0 -20 -40 201920202021202220232024 800 700 600 500 400 300 200 100 0 印尼棕榈油月度库存（万吨） 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 -60 资料来源：GAPKI，国泰君安期货研究资料来源：路透，国泰君安期货研究 元/吨 200 100 0 -100 -200 -300 -400 -500 -600 -700 -800 资料来源：北极星，国泰君安期货研究 2023-12-1 2023-12-6 2023-12-11 2023-12-16 2023-12-21 现货基差(右轴)6月船期 9月船期 2023-12-26 2023-12-31 2024-1-5 2024-1-10 2024-1-15 2024-1-20 2024-1-25 2024-1-30 4月船期 7月船期 2024-2-4 2024-2-9 2024-2-14 2024-2-19 2024-2-24 2024-2-29 2024-3-5 2024-3-10 2024-3-15 2024-3-20 2024-3-25 2024-3-30 2024-4-4 2024-4-9 2024-4-14 -200 0 200 400 600 800 2024-4-19 1月6日 700 600 500 400 300 200 100 0 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 图13：棕榈油进口利润修复刺激本周买船12条 24度棕榈油盘面进口利润 1月20日 2月3日 2月17日 2017年 2021年 3月2日 3月16日 3月30日 4月13日 4月27日 2018年 2022年 5月11日 5月25日 6月8日 6月22日 7月6日 2019年 2023年 7月20日 8月3日 8月17日 8月31日 9月14日 9月28日 10月12日 10月26日 11月9日 11月23日 12月7日 12月21日 2017年 2021年 4月船期 1月4日 150 100 50 0 -50 -100 2023/1/2 期货研究 图9：印度豆葵油进口利润迅速回落，棕油上升 美元/吨 200 资料来源：路透，国泰君安期货研究 图11：欧洲棕榈油进口明显偏少 欧盟棕榈油累计进口 万吨 2023/1/16 2023/1/30 2023/2/13 CPO 2023/2/27 2023/3/13 2023/3/27 2023/4/10 2023/4/24 精炼棕榈油 2023/5/8 印度植物油进口利润 2023/5/22 2023/6/5 2023/6/19 2023/7/3 2023/7/17 2023/7/31 2023/8/14 2023/8/28 2023/9/11 毛豆油 2023/9/25 2023/10/9 2023/10/23 2023/11/6 2023/11/20 2023/12/4 2023/12/18 毛葵油 2024/1/1 2024/1/15 2024/1/29 2024/2/12 2024/2/26 2024/3/