3月进出口数据点评：3月出口实际动能不弱

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 债券研究 债券日报 2024年04月13日 【债券日报】 3月出口实际动能不弱 ——3月进出口数据点评  4月12日，海关总署公布的外贸数据显示，以美元计，中国3月出口同比-7.5%，1-2月为+7.1%；进口同比-1.9%，1-2月为+3.5%；贸易顺差585.5亿美元，1-2月为1251.6亿美元。  3月出口读数回落，一是去年同期高基数扰动，二是春节因素导致1-2月的出口需求前置释放，一定程度透支节后月份的需求，因此3月相对回落。环比看，出口较2月回升斜率处于同期正常水平，持平2022年同期，说明出口动能边际上并未明显转弱，3月进一步向季节性回归，韧性仍在。  1、出口：高基数+春节效应+价格偏弱，出口读数回落 （1）消费品出口不弱，三年复合增速继续扩大。3月四类非耐用消费品（服装、鞋靴、箱包、玩具）合计同比-25%，三年复合增速+6.2%，比1-2月继续提高，消费品出口仍有较强韧性。 （2）高基数扰动下，中间品合计拖累出口约0.7%，集成电路表现偏强。3月塑料制品、钢材、铝材、集成电路、通用设备五类中间品，合计同比-5.4%，去年高基数扰动下，中间品出口同比转负，但三年复合增速+9.3%，比1-2月实际进一步抬升。 （3）下游消费：对出口的拉动率进一步上升。1）3月手机出口金额同比+2%，拉动出口约0.05个百分点。2）自动数据处理设备（笔记本电脑）同比+5%，提振出口增长0.3pct。 3）汽车成为3月出口最大亮点。对出口贡献率9.1%，拉动出口增长0.7%，是所有商品中最强支撑项。 （4）国别：对东盟出口较为强势。1）美欧日合计出口-14%，合计占比下降至31.7%，美、欧降幅较大，日本小幅抬升，三年复合增速由增转平。2）东盟占比升至2014年7月以来最高，三年复合增速较1-2月抬高5pct，动能相对较强。3）金砖国家占比明显回落，动能有所放缓。  总结：3月出口读数回落，存在春节“赶出口”对3月出口需求的挤压，以及高基数的扰动，同时价格因素的拖累再次显现，出口数量层面看，多数商品增速仍在改善，3月出口实际动能不弱。往后看，年内美国补库周期、耐用品更新周期开启，出口需求或是“弱复苏”、韧性仍在，同时二季度也处于我们提示的出口周期的上行阶段，4月同比读数或改善，二季度中枢有望回正。  2、进口：上游量升价跌，下游消费品拖累扩大 分商品：（1）上游大宗商品拉动率由正转负，价格拖累依然突出。（2）中间品同比+1.7%，增速放缓，合计拉动进口增长0.3pct，较1-2月拉动率下降；（3）下游消费品进口同比-18%，合计拖累进口-0.9pct，拖累幅度扩大。  总结：进口环比下滑斜率与同期持平，中间品对进口仍有支撑，而上游大宗品、下游消费品的拖累边际扩大。价格依然是比较突出的拖累因素，数量增长放缓，但仍对进口有支撑，也对应3月生产旺季，制造业PMI中的进口、采购分项环比加快扩张。 往后看，伴随专项债发行提速、资金到位情况好转，预计需求释放或加快，有望提振进口改善。另一方面，3月上游大宗品进口同比降幅多有扩大，表明终端需求对于上游涨价的接受度可能暂时偏低，这与3月PPI数据的指向一致，短期输入性通胀风险不大，但需持续关注上游进口价格的边际变化。  风险提示：出口韧性偏强，对工业生产的提振超预期。 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：靳晓航 电话：010-66500819 邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com 执业编号：S0360522080003 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240412》 2024-04-12 《【华创固收】理解通胀的强预期与弱现实——3月通胀数据解读》 2024-04-11 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240411》 2024-04-11 《【华创固收】超长期政金债&央行态度怎么看？》 2024-04-10 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240410》 2024-04-10 华创证券研究所 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、出口：高基数+春节效应+价格偏弱，出口读数回落 ............................................ 4 二、进口：上游量升价跌，下游消费品拖累扩大 ......................................................... 7 三、风险提示 ..................................................................................................................... 9 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 3月出口环比回升斜率处于季节性正常水平 .......................................................... 4 图表 2 3月出口表现基本符合春节在2月上旬的历史同期表现（%） ........................... 4 图表 3 3月拉动出口前三的商品：集成电路、汽车、自动数据处理设备（笔记本电脑） ..................................................................................................................................... 4 图表 4 2024年3月，受到1-2月基数偏高影响，四类消费品3月环比回落幅度略大 . 5 图表 5 3月五项中间品出口复合增速继续上升，实际动能不弱 ...................................... 5 图表 6 3月中间品拉动出口下降约0.7pct ........................................................................... 5 图表 7 3月电子产品环比表现强于同期，但家电、家具边际上弱于季节性................... 6 图表 8 传统贸易伙伴中，3月东盟出口占比大幅反弹（%） ........................................... 6 图表 9 按三年复合计，3月金砖四国出口增速明显回落 .................................................. 6 图表 10 3月多数商品数量同比增速有所改善，价格或是拖累金额增速的主因 ............. 7 图表 11 3月义乌商品价格指数同比大幅回落（%） ......................................................... 7 图表 12 按PPI领先性看，3月价格对出口的拖累或依然较深（%） ............................. 7 图表 13 二季度出口同比读数有望反弹（%） .................................................................... 7 图表 14 3月进口金额降至2022-2023年同期略低水平（亿元） ..................................... 8 图表 15 3月进口环比降幅斜率也符合同期 ........................................................................ 8 图表 16 3月除原油外，大宗商品进口价格同比降幅多有扩大 ........................................ 8 图表 17 3月大宗品现货价格同比降幅收窄（%） ............................................................. 8 图表 18 3月上游大宗商品进口数量同比多为正增长，上游进口需求不弱 ..................... 9 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 4月12日，海关总署公布的外贸数据显示，以美元计，中国3月出口同比-7.5%，1-2月为+7.1%；进口同比-1.9%，1-2月为+3.5%；贸易顺差585.5亿美元，1-2月为1251.6亿美元。3月出口读数回落，一是去年同期高基数扰动，二是春节因素导致1-2月的出口需求前置释放，一定程度透支节后月份的需求，因此3月相对回落。环比看，出口较2月回升斜率处于同期正常水平，持平2022年同期，说明出口动能边际上并未明显转弱，3月进一步向季节性回归，韧性仍在。 图表 1 3月出口环比回升斜率处于季节性正常水平 图表 2 3月出口表现基本符合春节在2月上旬的历史同期表现（%） 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 注：红色为春节在2月上旬的年份 一、出口：高基数+春节效应+价格偏弱，出口读数回落 按美元计价，3月出口增速-7.5%，以2021年为基数计算的3年复合增速为+5.2%，而1-2月复合增速为+4.1%，因此3月出口实际动能不弱。边际上，3月出口环比+27%，比较符合春节在2月上旬的年份（2016年）表现。 结构上，对出口起到正向拉动的商品包括：集成电路、汽车、自动数据处理设备（笔记本电脑）、成品油四类，其他商品多为拖累项。按大类看，高新技术产品、机电产品对3月出口贡献率分别-8.7%、-70.5%，影响出口增速约-0.7pct、-5.3pct，而1-2月机电产品拉动出口增长3.6pct，3月高基数影响下增速明显回落。具体看： 图表 3 3月拉动出口前三的商品：集成电路、汽车、自动数据处理设备（笔记本电脑） 资料来源：Wind，华创证券 一是，消费品出口不弱，三年复合增速继续扩大。3月四类非耐用消费品（服装、鞋靴、箱包、玩具）合计同比-25%，三年复合增速+6.2%，比1-2月继续提高，消费品出口 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 仍有较强韧性。 图表 4 2024年3月，受到1-2月基数偏高影响，四类消费品3月环比回落幅度略大 资料来源：Wind，华创证券 二是，高基数扰动下，中间品合计拖累出口约-0.7%，集成电路表现偏强。3月塑料制品、钢材、铝材、集成电路、通用设备五类中间品，合计同比-5.4%，去年高基数扰动下，中间品出口同比转负，但三年复合增速+9.3%，比1-2月进一步抬升。按拉动率看，五项合计拖累出口下降0.7个百分点，其中集成电路拉动出口增长0.5pct，仅次于汽车；塑料制品、通用设备分别拖累出口0.5pct、拖累0.2pct；钢材拖累0.4cpt，铝材则基本持平。 图表 5 3月五项中间品出口复合增速继续上升，实际动能不弱 图表 6 3月中间品拉动出口下降约0.7pct 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 三是，电子产品对3月出口的拉动上升。3月手机出口金额同比+2%，拉