2023年年报点评：23年外部需求扰动致业绩略降，24年期待恢复健康增长

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年4月12日 公司研究 23年外部需求扰动致业绩略降，24年期待恢复健康增长 ——华利集团（300979.SZ）2023年年报点评 买入（维持） 当前价：63.08元 作者 分析师：唐佳睿 CFA FCPA(Aust.) ACCA CAIA FRM 执业证书编号：S0930516050001 021-52523866 tangjiarui@ebscn.com 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 分析师：朱洁宇 执业证书编号：S0930523070004 021-52523842 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 11.67 总市值(亿元)： 736.14 一年最低/最高(元)： 39.35/64.96 近3月换手率： 11.10% 股价相对走势 -23%-9%5%19%33%04/2307/2310/2301/24华利集团沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 10.98 10.18 41.65 绝对 8.38 16.88 30.56 资料来源：Wind 相关研报 Q3毛利率提升、销量降幅收窄，期待订单进一步回暖——华利集团（300979.SZ）2023年三季报点评（2023-10-29） 上半年业绩受下游去库扰动，期待制造龙头订单逐步回暖——华利集团（300979.SZ）2023年中报点评（2023-08-18） Q2汇兑收益增厚业绩、毛利率环比回升，继续关注下游客户去库存进展——华利集团（300979.SZ）2023年半年度业绩快报点评（2023-08-03） 23年收入、归母净利润略降，23Q4单季度业绩增速已转正 华利集团发布2023年年报。公司2023年实现营业收入201.14亿元、同比下滑2.21%，归母净利润32.00亿元、同比下滑0.86%，扣非净利润31.82亿元、同比增长0.52%，EPS为2.74元，拟每股派发现金红利1.20元（含税）。 23年公司业绩受下游客户去库影响有小幅下滑、但幅度不大并且表现好于同业，同时需求较弱背景下归母净利率同比提升0.22PCT至15.91%。分季度来看，23Q1~Q4公司单季度收入分别同比-11.23%、-3.87%、-6.92%、+11.74%，归母净利润分别同比-25.77%、+6.66%、-5.93%、+16.71%，23Q4单季度收入及利润端增速已转正，归母净利率分别为13.14%、17.56%、16.31%、15.73%，可见Q1后净利率基本恢复正常水位。 运动鞋销量同比减少14%，人民币/美元单价同比提升14%/9% 分量价来看，2023年公司销售运动鞋1.90亿双、同比减少13.85%，推算人民币口径单价同比提升13.51%，美元口径单价同比提升8.71%(差异为汇率影响）。 分品类来看，运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋及其他23年收入占总收入的比重分别为88.53%、6.73%、4.56%，收入分别同比-3.64%、+30.45%、-9.01%。 分地区来看（按品牌客户总部所在地划分），美国、欧洲、其他地区23年收入占总收入的比重分别为85.88%、12.25%、1.69%，收入分别同比下滑0.27%、下滑12.30%、下滑13.92%。 品牌客户方面，前五大客户23年收入合计占比为82.37%、占比下降8.90PCT、收入同比下滑11.74%，前五大客户基本稳定，收入占比分别为38%、20%、12%、7%、6%，收入分别同比-3.95%、+2.64%、-30.67%、-37.05%、-9.80%。 产能方面，公司成品鞋工厂主要位于越南，23年总产能为2.21亿双，产能利用率为86.66%、同比下降4.29PCT。 毛利率及费用率均有下降，经营净现金流增加 毛利率：23年毛利率同比下降0.27PCT至25.59%。分品类来看，运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋及其他23年毛利率分别为26.07%（同比-0.65PCT）、18.68%（+2.20PCT）、24.19%（+5.60PCT）。分地区来看，美国、欧洲、其他23年毛利率分别为25.78%（同比-0.45PCT）、24.01%（-0.37PCT）、20.99%（+3.81PCT）。 分季度来看，23Q1~Q4单季度毛利率分别为23.34%、25.43%、26.47%、26.37%，分别同比-2.30、-1.37、+1.35、+0.62PCT，下半年毛利率同比回升。 费用率：23年期间费用率同比下降0.36PCT至4.87%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.35%（同比-0.03PCT）、3.43%（-0.33PCT）、1.54%（+0.12PCT）、-0.44%（-0.13PCT），财务费用减少主要系23年定期存款增加、利息收入相应增加贡献。 其他财务指标：1）存货23年末同比增加11.28%至27.41亿元，存货周转天数为63天、同比增加2天。2）应收账款23年末同比增加20.87%至37.65亿元，应收账款周转天数为62天、同比增加13天。3）资本开支23年为11.55亿元、同比减少31.45%。4）经营净现金流23年为36.94亿元、同比增加5.45%。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 华利集团（300979.SZ） 23年外部需求扰动致业绩略降，24年期待恢复健康增长 23年受下游品牌客户去库影响，公司接单受到扰动、业绩小幅下滑，随着运动品牌的产品库存趋于正常，23年第四季度公司订单已开始逐步恢复增长。在外部环境波动下，公司作为制造龙头持续深化内功，通过优质服务增强与核心客户的合作粘性，并凭借口碑优势，不断拓展新客户。 展望来看，24年以来随着订单景气度回升，公司产能效率有望进一步释放，进而带动业绩实现高质量增长。同时公司稳步推进产能扩张，24年上半年预计越南两家新建工厂（一家成品鞋工厂和一家鞋面、鞋底等半成品工厂）、印度尼西亚一家新建工厂（成品鞋工厂）将逐步投产。 我们继续看好公司受益于运动赛道的高景气度，持续深耕优质客户、优化订单结构，稳步提升市场份额。考虑需求走势存不确定性，我们小幅下调公司24~25年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别下调2%、5%），新增26年盈利预测，对应24~26年EPS分别为3.21、3.71、4.29元，24年、25年PE分别为20倍、17倍，维持“买入”评级。 风险提示：国内外需求疲软影响公司接单和毛利率；产能扩张不及预期；人工成本上升；汇率大幅波动。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 20,569 20,114 23,237 26,732 30,626 营业收入增长率 17.74% -2.21% 15.53% 15.04% 14.57% 净利润（百万元） 3,228 3,200 3,746 4,329 5,009 净利润增长率 16.63% -0.86% 17.05% 15.56% 15.72% EPS（元） 2.77 2.74 3.21 3.71 4.29 ROE（归属母公司)（摊薄） 24.46% 21.18% 21.46% 21.49% 21.54% P/E 23 23 20 17 15 P/B 5.6 4.9 4.2 3.7 3.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-04-11 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 华利集团（300979.SZ） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 20,569 20,114 23,237 26,732 30,626 营业成本 15,250 14,967 17,230 19,808 22,633 折旧和摊销 564 662 794 924 1,056 税金及附加 3 5 5 5 6 销售费用 77 70 81 91 104 管理费用 772 689 790 898 1,026 研发费用 291 309 360 417 481 财务费用 -65 -89 -33 -35 -38 投资收益 68 52 55 55 55 营业利润 4,105 4,056 4,755 5,493 6,354 利润总额 4,090 4,036 4,742 5,480 6,341 所得税 862 836 996 1,151 1,332 净利润 3,228 3,200 3,746 4,329 5,009 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 3,228 3,200 3,746 4,329 5,009 EPS(元) 2.77 2.74 3.21 3.71 4.29 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 3,503 3,694 4,037 4,883 5,688 净利润 3,228 3,200 3,746 4,329 5,009 折旧摊销 564 662 794 924 1,056 净营运资金增加 1,061 551 1,024 1,763 2,416 其他 -1,349 -719 -1,527 -2,133 -2,794 投资活动产生现金流 -2,025 -1,821 -1,323 -1,390 -1,415 净资本支出 -1,669 -1,152 -1,270 -1,395 -1,420 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -356 -669 -53 5 5 融资活动现金流 -2,723 -1,963 -2,062 -1,643 -1,857 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 -1,185 58 -694 -39 0 无息负债变化 -152 358 544 578 635 净现金流 -1,057 -63 652 1,850 2,416 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 17,110 19,447 21,642 24,870 28,620 货币资金 3,620 3,879 4,531 6,381 8,798 交易性金融资产 1,995 2,342 2,342 2,342 2,342 应收账款 3,115 3,765 4,371 5,028 5,761 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 50 18 21 24 28 存货 2,464 2,741 3,086 3,273 3,445 其他流动资产 202 308 308 308 308 流动资产合计 11,504 13,118 14,729 17,436 20,772 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 3,655 3,814 4,220 4,542 4,756 在建工程 566 982 928 945 963 无形资产 437 557 566 574 583 商誉 0 128 128 128 128 其他非流动资产 322 243 243 243 243 非流动资产合计 5,606 6,329 6,913 7,434 7,848 总负债 3,915 4,331 4,180 4,719 5,354 短期借款 683 733 39 0 0 应付账款 1,490 1,793 2,068 2,377 2,716 应付票据 12 0 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 0 0 0 0 0 流动负债合计 3,743 4,169 4,019 4,557 5,192 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 0 0 0 0 0 非流动负债合计 17