保险行业全球保险资管镜览系列报告之八：日本生命人寿，资负联动管理赋能保险资金运用

2024.03.04 票研究 日本生命人寿：资负联动管理赋能保险资金运用海——全球保险资管镜览系列报告之八 外刘欣琦(分析师)谢雨晟(分析师) 业 行021-38676647021-38674943 liuxinqi@gtjas.comXieyusheng@gtjas.com 证书编号S0880515050001S0880521120003 专 题本报告导读： 日 -日本生命保险资管是日本头部保险系资管公司，核心聚焦保险资金的资产管理，构建良好的资负联动机制是核心优势；依托母公司赋能及全球化布局推动三方业务发展。 摘要： 本全球多元平台布局，以保险集团内资金管理为核心并同步满足第三 ）方机构及个人的财富管理需求。日本生命保险资管是日本最大的保 险系资产管理公司，通过搭建多家资产管理平台来赋能集团内保险资金和第三方资产管理业务，资管业务有利于保险集团收入来源多样化，但整体上对利润贡献还比较有限。日本生命保险资管致力于满足集团内保险资金的资产管理以及第三方客户的资产管理和财富管理需求，其中以满足集团资金的资产配置需求为主。 证保险资金管理为主，母公司赋能推动三方业务。1）保险资金是日本券生命保险资管的基盘，负债端结构以一般账户为主。一般账户资产配置较为稳健，以固收为主要方向，目标覆盖负债成本，受国内利率下 研行影响，公司增加海外固收类资产增厚信用利差收益；此外通过国内究外权益资产配置提升投资收益率。独立账户以团体养老金业务为主，报资产配置较为灵活，股票配置占比较高，利好增厚投资收益。渠道方告面，日本生命保险集团内资金至今进行内部委托投资管理。2）日本 生命资管第三方业务聚焦机构客户，主要面向团体养老金、非金融企业和机构投资者提供投资咨询服务，产品策略呈现多样化特点，此外公司加强与海外一流资管机构合作来满足客户日本境外的投资管理需求。渠道方面以保险集团为核心，多平台协同打造全球销售网络。3）第三方个人客户主要通过与保险母公司协同发展的模式，满足寿险客户的养老金投资需求，一方面利用保险母公司平台加大宣传，另一方面兼并收购海外市场的资管公司拓展获客渠道。 资产负债联动匹配机制是日本生命保险资管的核心优势。日本生命保险资管应对低利率环境多元化资产配置，努力提高盈利能力和稳健 性，核心大类资产配置策略在于获取匹配负债成本的稳定收益，同时持续提升风控能力。日本生命保险资管注重资负匹配，良好的资产配置叠加可控的负债成本驱动长期稳健的利差表现。 AUM缓慢增长，管理费收入利好增厚利润。得益于负债端现金流贡献及稳健的投资收益，生命保险资管AUM稳健增长，预计管理费收入对利润有正向贡献。 风险提示：1）长端利率长期下行导致保险资产配置承压；2）负债端增速放缓导致AUM增长放缓；3）全球资本市场不确定性提升。 保险 评级：增持 相关报告 《安盛：长久期固收特色，多元产品满足三方客需》 2024.02.01 《日本：险资资管为主，多平台合作推动三方发展》 2024.01.29 《安联：多层次投研一体化赋能保险资管龙头》 2024.01.17 《欧洲：固收、另类产品特色，三方业务快速增长》 2023.07.18 《欧洲：固收、另类产品特色，三方业务快速增长》 2023.07.18 目录 1.全球多元平台布局，满足三类客户三大需求3 1.1.日本最大的保险资管公司，多元资管平台赋能AUM增长3 1.2.核心满足保险资金和三方资金投资需求，以保险资金为主5 2.保险资金管理为主，母公司赋能推动三方业务6 2.1.保险集团内资金直接内部管理，海外投资提振收益6 2.1.1.产品以固收类资产为主，权益投资增厚收益6 2.1.1.1.一般账户配置稳健，目标覆盖负债成本7 2.1.1.2.独立账户配置灵活，目标获取超额收益9 2.1.2.集团内资金直接内部委托投资管理10 2.2.多平台合作为机构客户提供海内外产品与服务11 2.2.1.机构投资者以养老金客户为主，海内外多元化产品满足客需 11 2.2.2.以保险集团为核心，多平台协同打造全球销售网络13 2.3.与保险母公司协同推进个人客户财富管理业务发展13 2.3.1.与保险产品协同满足个人客户财富管理需求13 2.3.2.母公司及海外资管子公司布局推动多元化个客渠道发展.14 3.资产负债联动匹配机制是核心优势14 4.AUM缓慢增长，管理费收入利好增厚利润17 5.风险提示18 1.全球多元平台布局，满足三类客户三大需求 1.1.日本最大的保险资管公司，多元资管平台赋能AUM增长 日本生命保险管理资产规模排名亚洲前🖂，日本第三。得益于母公司日本生命保险是日本最大的保险公司，日本生命保险资管是日本最大的保险系资产管理公司，2022年，日本生命保险管理资产规模达到6,425.28 排名 名称 AUM(百万美元) 国别 类型 1 住友三井信托 $855,024 日本 独立系 2 三菱日联金融集团 $728,633 日本 独立系 3 中国邮政储蓄银行 $715,966 中国 银行系 4 日本生命保险 $642,528 日本 保险系 5 第一生命保险 $538,289 日本 保险系 亿美元，排名亚洲资管公司前🖂，日本资管公司第三。表1：日本生命保险资产管理规模排名亚洲地区前🖂，日本第三 数据来源：ThinkingAheadInstitute，国泰君安证券研究 日本生命保险公司发展历史悠久，通过海外并购持续拓展业务布局。日本生命保险公司（即日本生命保险相互会社）创建于1889年，是日本最 大的人寿保险公司，同时也是日本最大的养老金发放管理机关。公司的资产管理业务最初核心满足保险资金的投资管理，20世纪80年代起，日本保险公司纷纷成立独立的资产管理公司，并且迅速发展起服务机构客户的投资咨询公司以及服务个人客户的投资信托公司，形成完整的服务三类客户需求的保险资管架构。20世纪90年代，随着“零利率”的到来日本保险公司逐渐兴起兼并收购的浪潮，保险资管公司也跟随保险母公司的兼并收购一起发展壮大。1998年，日本生命投资咨询公司与日本生命投资信托公司合并成立日本生命资产管理投资信托公司。2000年，日本生命保险拆分独立账户管理单元，并入投资信托咨询公司，更名为日本生命资产管理公司。2000年之后，日本保险资管公司将兼并收购发展到海外市场，通过战略投资欧美等地的独立资管公司来实现资产管理业务的海外布局，管理资产规模稳健增长、投资管理能力逐步提升。2012年，日本生命保险投资Reliance资本资产管理公司并使其成为联营企业，并于2016年更名为Reliance日本生命资产管理公司；于2019年买入Reliance日本生命资产管理公司的剩余股份使其成为子公司，更名为日本生命印度资产管理公司。2017年，日本生命保险投资美国资产管理公司TCW集团并使其成为联营企业。2018年5月收购了美国的M&A生命保险。 表2：日本生命保险资管业务发展历程 时间事件 1889日本生命保险公司成立 1891在日本首次实施投保人分红 1985日本生命BOT投资咨询公司建立（于1989年更名为日本生命投资咨询公司），日本保险公司开始通过专业子公 司满足机构客户的资产管理需求 1902 日本成立第一家互助人寿保险公司日本第一生命互助人寿保险 1991 日本生命资本公司成立 1995 日本生命投资信托公司成立 1998 日本生命投资咨询公司与日本生命投资信托公司合并成立日本生命资产管理投资信托公司 2000 日本生命保险拆分独立账户管理单元，并入投资信托咨询公司，更名为日本生命资产管理公司 2003 成立广电日生人寿保险有限公司（于2009年更名为长生人寿保险有限公司） 2012 日本生命保险投资Reliance资本资产管理公司并使其成为联营企业（于2016年更名为Reliance日本生命资产管理公司），于2019年买入Reliance日本生命资产管理公司的剩余股份使其成为子公司，更名为日本生命印度资产管理公司 2015 日本生命保险建立日本生命地产管理公司 2016 3月收购大树生命保险，10月收购了澳大利亚著名银行旗下的MLC生命保险 2017 日本生命保险投资美国资产管理公司TCW集团并使其成为联营企业 数据来源：公司官网，国泰君安证券研究 多家资产管理平台赋能集团内保险资金和第三方资产管理业务。日本生命保险公司的资产管理策略主要涵盖两方面：一是为集团内寿险业务提供资产管理服务，主要由日本生命资产管理公司进行管理，近年来集团 旗下人寿保险业务中的资产管理功能逐步转移归类到日本生命资产管理公司内，实现集约化管理。例如，公司于2022年将日本生命人寿和TAIJULIFE的信用和另类投资业务的职能划分到日本生命资产管理公司中，集团内资金的信贷、另类等投资能力不断增强。二是发展第三方资产管理业务，主要通过日本生命资产管理公司管理境内三方业务，以及多家境外资产管理机构管理境外三方业务。公司建立全球投资网络，注重分散投资，充分发挥每一家资管子公司的核心优势，从而获得稳健的投资回报。其中日本生命保险集团持有日本生命印度资产管理公司73.1%的股权、持有美国TCW集团26.9%的股权、持有美国PostAdvisory集团18.8%的股权。 图1：日本生命保险资管在全球范围进行业务布局 数据来源：公司投资者推介，国泰君安证券研究 资管业务有利于保险集团收入来源多样化，对利润贡献有限。资管业务是日本生命保险集团营收多样化的重要来源，公司通过寻找新兴市场资 管业务的机会来提升其营收贡献。2022年日本生命保险集团的利润中资产管理业务占比为6%，其中日本生命资产管理公司占比52.0%，日本生命保险印度资产管理公司占比42.5%，其他资管机构占比5.5%。 图2：2022年生命保险集团利润中资产管理业务占比6%图3：集团内资产管理板块营业利润分布 3% 6% 91% 境外保险业务 100% 5.5% 20.7%22.5%18.8%12.8% 0.8%5.0% 80% 40.2% 60% 22.1%20.3%29.0%35.5%42.5% 49.1% 40%20% 57.1%57.3%52.2%51.8%52.0% 59.1% 45.9% 0% 20182019202020212022 2022H12023H1 国内保险业务 资产管理业务 其他 日本生命保险印度资产管理公司 日本生命资产管理公司 数据来源：公司投资者推介，国泰君安证券研究数据来源：公司投资者推介，国泰君安证券研究 1.2.核心满足保险资金和三方资金投资需求，以保险资金为主 日本生命保险旗下的资管机构致力于满足集团内保险资金的资产管理以及第三方客户的资产管理和财富管理需求，其中以满足集团资金的资产配置需求为主。日本生命保险旗下的资管机构资金来源主要包括集团 内保险资金、第三方机构客户资金以及第三方零售客户资金。2022年日本生命保险资管管理的集团内保险资金规模达75.36万亿日元，占比 69.0%，第三方资金中机构客户和零售客户占比分别为28.5%和2.5%。其中，日本生命保险资管满足集团内保险资金的资产管理需求，保险公司的商业模式是通过销售保险产品获得保费收入，具有长久期、刚性成本的特点，因此保险集团内资金的投资目标是匹配负责成本，防范“利差损”风险；此外，日本生命保险资管致力于满足第三方机构客户的多样化资产管理和财富管理需求。机构客户主要包括养老金及退休计划、金融机构、主权财富基金、一般企业等；第三，日本生命保险资管满足第三方个人客户多元化的财富管理需求。受日本人口老龄化程度日益严重的影响，日本个人投资者的需求集中于养老储蓄以及家庭的财富传承等。值得一提的是，日本生命保险集团旗下全球化的资管机构布局有利于为第三方客户提供差异化的全球资产配置和管理。 图4：2022年日本生命保险资管的集团内资金占据主要份额 机构客户零售客户集团内保险资金 数据来源：公司年报，国泰君安证券研究