全球保险资管镜览系列报告之六：日本：险资资管为主，多平台合作推动三方发展

2024.01.29 股票研究 日本：险资资管为主，多平台合作推动三方发展海——全球保险资管镜览系列报告之六 外刘欣琦(分析师)谢雨晟(分析师) 业 行021-38676647021-38674943 liuxinqi@gtjas.comXieyusheng@gtjas.com 证书编号S0880515050001S0880521120003 专 题本报告导读： 日 -日本保险资管领跑亚洲，以服务保险资金为主，多平台合作推动三方业务发展；投资机制完善，本土与海外机构合作共赢是优势；管理费是核心收入，AUM缓慢增长。 摘要： 本日本保险资管领跑亚洲，核心满足保险集团内资金的资产管理以及 ）第三方机构和个人资金的财富管理需求。保险资管机构是全球大资 管行业的分支之一，日本保险资管在资管行业中占有重要地位，领跑亚太地区。日本保险资管通过兼并收购发展壮大，核心满足集团内保险资金的资产管理和第三方机构和个人客户的财富管理需求，其中以满足集团资金的资产配置需求为主。 日本保险资管以保险资金管理为主，多平台合作推动三方业务。1）证保险集团内资金直接内部管理，分为一般账户和独立账户。其中一般券账户配置稳健，目标覆盖负债成本，大类资产配置以固定收益类资产 为主，政府债占比较高，核心满足资产与负债久期匹配；此外通过加 研大海外固收和国内外权益资产来获取超额收益。独立账户配置灵活，究目标获取超额收益。日本保险资管的独立账户以团体养老金业务为报主，股票配置占比较高，投资收益水平弹性较大。2）第三方机构客告户主要由养老金客户、第三方金融机构等构成，其中养老金客户是日 本保险资管公司第三方业务最大的资金来源。保险资管公司对长久期固收产品投资和运营的天然优势，较好满足机构客户的稳定收益需求。第三方机构客户以保险集团为核心，多平台协同打造全球销售网络。3）第三方个人客户主要服务养老需求，获客渠道多元化。 投资机制完善，本土与海外机构合作共赢是核心优势。日本保险资管机构普遍设计完善的投资决策流程和严格的风险控制系统，在实现稳定投资收益的同时有效防范投资风险。日本保险资管在本土市场品牌更具竞争力，而在海外市场采用与当地优秀资管机构合作模式拓展业务。 日本保险资管的核心收入来源是管理费收入，AUM缓慢增长。日本保险资管行业的核心收入来源是管理费用，近年来受日本保险行业保费低位平稳增长影响AUM缓慢增长，预计资管业务对保险公司的盈利贡献有限。 风险提示：1）长端利率长期下行导致保险资产配置承压；2）负债端增速放缓导致AUM增长放缓。 保险 评级：增持 交易数据行业主要上市公司 市值（亿日元） 第一生命控股 31,944 日本邮政保险 10,430 T&D控股 13,143 市值合计 55,517 相关报告 《安联：多层次投研一体化赋能保险资管龙头》 2024.01.17 《欧洲：固收、另类产品特色，三方业务快速增长》 2023.07.18 《保德信：客需为导向的全能型保险资管巨头》 2023.07.01 《资负并举应对长期低利率环境》 2023.06.15 《美国：产品是竞争力，三方资金贡献增量》 2023.03.20 目录 1.日本保险资管领跑亚洲，满足集团内和三方需求3 1.1.日本保险资管在资管行业占有重要地位，领跑亚太地区3 1.2.日本保险资管兼并收购发展壮大，满足三类客户需求4 1.3.集团保险资金是日本保险资管收入的主要来源6 2.保险资金管理为主，多平台合作推动三方业务7 2.1.保险集团内资金直接内部管理，海外投资提振收益7 2.1.1.产品以固收类资产为主，权益投资增厚收益7 2.1.1.1.一般账户配置稳健，目标覆盖负债成本8 2.1.1.2.独立账户配置灵活，目标获取超额收益14 2.1.2.集团内资金直接内部委托投资管理16 2.2.多平台合作为机构客户提供海内外产品与服务16 2.2.1.机构投资者以养老金客户为主，海内外多元化产品满足客需 16 2.2.2.以保险集团为核心，多平台协同打造全球销售网络18 2.3.个人客户服务养老需求，获客渠道多元化19 2.3.1.多样化产品满足个人客户财富管理需求19 2.3.2.多渠道营销个人投资者，致力于全球服务渠道拓展20 3.投资机制完善，本土与海外机构合作共赢是优势20 3.1.完善的投资流程和严格的风控机制是盈利的基石20 3.2.日本保险资管在本土市场更具竞争力，海外采用合作模式22 4.管理费是保险资管主要收入，AUM缓慢增长22 5.风险提示23 1.日本保险资管领跑亚洲，满足集团内和三方需求 保险资管机构指主要股东或母公司为保险公司的资产管理机构，即保险系资产管理机构。作为保险母公司的下属子公司，保险资管公司处理来 自公司内部负债端的收入，也对第三方资金进行财富管理。 1.1.日本保险资管在资管行业占有重要地位，领跑亚太地区 日本保险资管领跑亚洲地区，追逐欧美。保险资管机构是全球大资管行业的分支之一。资产管理市场主要由独立系资管、银行系资管、保险系资管等组成，其中保险资管的管理资产规模相较独立资管机构和银行资 管机构偏小。截至2022年末，全球前50资产管理机构管理规模中，北 美、欧洲、日本地区资管市场规模分别达约53.7万亿、15.9万亿和2.8万亿美元，占比分别为73.5%、21.7%和3.8%。从保险资管行业看，2022年排名前十的保险资管机构中，欧洲管理资产规模占比52.1%、北美占比41.8%，亚太地区占比6.06%，来自于日本的日本生命保险。2022年，亚洲地区前�大资管机构中日本独占4家，其中2家为保险系资管公司，分别为日本生命保险和日本第一生命保险，管理资产规模分别达6,425.28亿美元和5,382.89亿美元。 图1:2022年Top50资管机构中，日本AUM在欧美之后图2:2022年Top10的保险资管中日本AUM占比小于欧美 日本 中国 北美 欧洲 欧洲北美亚太 数据来源：ThinkingAheadInstitute，国泰君安证券研究数据来源：ThinkingAheadInstitute，国泰君安证券研究 排名 名称 AUM(百万美元) 国别 类型 1 住友三井信托 $855,024 日本 独立系 2 三菱日联金融集团 $728,633 日本 独立系 3 中国邮政储蓄银行 $715,966 中国 银行系 4 日本生命保险 $642,528 日本 保险系 5 第一生命保险 $538,289 日本 保险系 表1：亚洲地区的前5大资管公司中4家来自日本，其中有2家保险资管，均来自日本 数据来源：ThinkingAheadInstitute，国泰君安证券研究 日本资管行业中独立系资管规模领先，保险资管紧随其后。2022年全球排名前100的资管机构中，日本共有11家，其中独立系（信托）资管公司管理资产规模占比47.7%，保险系资管占比41.6%，银行系占比10.7%， 日本当地以信托资管公司发展最好，保险系、银行系发展势头强劲。图3：22年全球Top100资管公司日本有6家，保险系占比少于独立系 独立系银行系保险系 数据来源：ThinkingAheadInstitute，国泰君安证券研究 1.2.日本保险资管兼并收购发展壮大，满足三类客户需求 日本保险资管行业经历从本土兼并收购到海外拓展的发展历程。日本保险行业发展历经百余年，1879年日本第一家财产险公司东京海上保险株式会社成立，1880年日本第一家人身险公司安田互助生命保险的前身成 立，最初日本保险公司的资产管理是保险公司固有业务的一部分，核心满足保险资金的投资管理。20世纪80年代日本保险公司纷纷成立独立的资产管理公司，并且迅速发展起服务机构客户的投资咨询公司以及服务个人客户的投资信托公司，形成完整的服务三类客户需求的保险资管架构。20世纪90年代，随着“零利率”的到来日本保险公司逐渐兴起兼并收购的浪潮，保险资管公司也跟随保险母公司的兼并收购一起发展壮大。2000年之后，日本保险资管公司将兼并收购发展到海外市场，通过战略投资欧美等地的独立资管公司来实现资产管理业务的海外布局，管理资产规模稳健增长、投资管理能力逐步提升。 时间 主要历程 1879-1880 日本第一家保险公司起源于海上保险，1879年创立的东京海上保险株式会社；1880年日本第一家人寿保险公司安田互助生命保险的前身成立；1881年明治生命保险公司成立 1985 日本东京明治德利资产管理公司(MeijiDresdnerAssetManagementCo.)成立，前身是Meisei资本给管理公司；同年安田资本管理公司成立。日本保险公司由原来的资产管理部门管理保险资金逐渐转变为成立单独的资产管理公司来管理保险资金。 1985 日本生命BOT投资咨询公司建立（于1989年更名为日本生命投资咨询公司），日本保险公司开始通过专业子公司满足机构客户的资产管理需求 1986 日本明治德利投资信托管理公司成立，前身是Cosmo投资信托管理公司，日本保险公司开始通过专业子公司满足机构和个人客户的财富管理需求 1902 日本成立第一家互助人寿保险公司日本第一生命互助人寿保险 1991 日本生命资本公司成立 1995 日本生命投资信托公司成立 1998 日本生命投资咨询公司与日本生命投资信托公司合并成立日本生命资产管理投资信托公司 1998 日本第一生命人寿开始经营投资信托业务，成立日本第一生命资产管理公司 表2：日本保险资管公司发展历程 1999 安田资产管理公司成立，前身是安田普惠共同基金公司 1999 日本第一生命资产管理公司、IBJNW资产管理公司和IBJ投资信托管理公司合并建立DLIBJ资产管理公司，并于2008年更名为DIAM公司。日本保险资管公司跟随集团公司的兼并收购而发展壮大 2000 日本东京明治德利资产管理公司与日本明治德利投资信托管理公司合并为MDAM资产管理公司 2000 日本生命保险拆分独立账户管理单元，并入投资信托咨询公司，更名为日本生命资产管理公司 2003 日本安田资本管理公司和安田资产管理公司合并为安田资产管理公司 2004 日本明治生命保险和安田互助生命保险公司合并为明治安田生命保险公司 2010 MDAM资产管理公司和安田资产管理公司合并为明治安田资产管理公司 2012 日本生命保险投资Reliance资本资产管理公司并使其成为联营企业，并于2016年更名为Reliance日本生命资产管理公司；于2019年买入Reliance日本生命资产管理公司的剩余股份使其成为子公司，更名为日本生命印度资产管理公司 2012 日本第一生命与美国资产管理公司骏利资本集团建立战略合作，于2013年骏利资本集团成为联营公司；2017年亨德森集团兼并杰纳斯资本集团，建立骏利亨德森集团；2021年日本第一生命解除与骏利亨德森的合作。日本保险公司通过战略投资发展海外资管业务 2015 日本生命保险建立日本生命地产管理公司 2016 DIAM公司、瑞穗资产管理公司、瑞穗信托和银行公司和Shinko资产管理公司共同合并成为AssetManagementOne 2017 日本生命保险投资美国资产管理公司TCW集团并使其成为联营企业 2019 日本第一生命控股集团成立第一生命地产资产管理公司 数据来源：公司官网，国泰君安证券研究 日本保险资管机构满足集团内保险资金的资产管理以及第三方客户财富管理需求，其中以满足集团资金的资产配置需求为主。资金来源主要包括集团内保险资金、第三方机构客户资金以及第三方零售客户资金。 日本保险资管机构核心满足覆盖集团内保险资金负债成本的需求，获取利差收入。保险公司的商业模式是通过销售保险产品获得保费收入，具 有长久期、刚性成本的特点，因此保险集团内资金的投资目标是匹配负责成本，防范“利差损”风险。尤其是日本20世纪90年代泡沫经济破 灭后于1997年至2001年日本有7家寿险公司陷入经营失败，使得日本保险行业更加关注“