2023年报与2024年一季度预告点评：高景气延续，品类渠道演绎逻辑有望见长

——盐津铺子2023年报与2024年一季度预告点评 核心观点 ⚫事件：公司发布2023年报，公司23年实现营收41.15亿元/yoy+42.22%，归母净利润5.06亿/yoy+67.76%，扣非归母净利润4.76亿/yoy+72.84%；单Q4实现营收11.11亿/yoy+20.22%，归母净利润为1.10亿/yoy+32.64%，扣非归母净利1.00亿/yoy+21.23%。公司发布2024年第一季度业绩预告，24Q1预计实现归母净利润1.5-1.7亿元/yoy+34.48%-52.41%，扣非归母净利润1.3-1.5亿元/yoy+32.18%-52.51%。 1周1月3月12月绝对表现%14.3811.229.33-14.49相对表现%12.49.594.53-3.25沪深300%1.981.634.8-11.24 ⚫产品渠道双轮驱动，收入高景气持续。1）分产品看，公司23年辣卤/休闲烘焙/深海零食/薯类零食/蛋类零食/果干坚果/蒟蒻果冻布丁/其他分别实现营收14.82/6.27/6.19/3.60/3.19/2.67/2.17/2.25亿元， yoy+56.71%/12.75%/10.65%/29.98%/594.52%/37.19%/125.67%/2.73%，辣卤、蛋类、蒟蒻表现亮眼；2）分渠道看，公司23年直营商超/经销及其他/电商渠道分别实现营收3.34/29.52/8.28亿元，yoy-10.03%/40.35%/98.04%，直营渠道持续收缩，经销及其他、电商渠道表现亮眼，公司积极把握零食量贩、抖音电商等渠道红利，定量流通渠道稳步推进，散装渠道持续深耕。 ⚫供应链潜力持续挖掘、规模效应逐步体现，净利率同比提升。1）毛利率看，公司23年毛利率33.54%/同比-1.18pct，其中辣卤零食/休闲烘焙/深海零食毛利率同比+0.23/-3.11/1.85pct，倒推其他品类毛利率同比-0.2pct；其中直营渠道/经销和其他渠道/电商渠道毛利率同比-2.49/-0.67/0.64pct。2）费用端看，公司23年销售费用率12.53%/同比-3.27pct，管理费用率4.44%/同比-0.08pct，研发费用率1.94%/同比-0.63pct，财务费用率0.40%/同比+0.09pct。毛利率下滑预计与公司渠道结构变化有关，公司毛销差同比改善。3）公司23年归母净利率12.29%/同比+1.87pct。4）公司23年产品合计销量在16.1万吨/yoy+53.0%，产量在15.7万吨/yoy+44.9%，而23年末销售人员1297人/yoy+5.8%，生产人员2396人/yoy+30.6%，人均销量产量提升、侧面印证公司运营及生产效率提升。 张玉洁zhangyujie@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523080010 ⚫公司演绎逻辑见长，短期零食折扣/电商渠道红利延续，定量流通稳步推进，中长期"品类品牌"战略布局持续推进，优秀组织架构、公司治理、企业精神持续赋能，看好公司市占率持续提升。当前市场担心渠道红利消退对公司估值层面的抑制，但我们认为公司的"单品成长逻辑"未被完全price in，根据投资者交流纪要，公司力争在未来几年时间，把现有7个品类做到行业数一数二，同时积极探索、打造新的增长品类（第8、第9等），品类驱动与渠道驱动相互接棒，建议持续关注。 高景气度延续，业绩表现亮眼：——盐津铺子23年三季报点评2023-11-11 产品渠道双轮驱动，高景气延续：——盐津铺子23年中报点评2023-09-07再推激励，新三年发展可期2023-05-07 盈利预测与投资建议 ⚫公司23年经营情况良好、24Q1业绩预告略超预期，调整公司2024-26年EPS 3.48/4.48/5.44元（调整前24/25年为3.39/4.39元），使用可比公司估值法，给予24年25倍PE估值，对应目标价87元，维持“买入”评级。 风险提示 ⚫消费趋势变化，渠道、产品拓展不及预期，行业竞争加剧，成本压力 投资建议 公司23年经营情况良好、24Q1业绩预告略超预期，调整公司2024-26年EPS 3.48/4.48/5.44元（调整前24/25年为3.39/4.39元），使用可比公司估值法，给予24年25倍PE估值，对应目标价87元，维持“买入”评级。 风险提示 消费趋势变化，渠道、产品拓展不及预期，行业竞争加剧，成本压力 Tabl e_Disclai mer分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 HeadertTabl e_Discl ai mer免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。