中高端纳米二氧化硅龙头，国产替代空间广阔

——凌玮科技深度报告 公司深耕纳米二氧化硅中高端市场，在国内企业中名列前茅。 公司由二氧化硅原料起家，之后向下游转型，深耕纳米二氧化硅中高端市场十余年，截至2022年底，公司拥有二氧化硅产能1.4万吨，产品包括消光剂、吸附剂、开口剂和防锈颜料，其中消光剂产品自2019年起在亚太地区的市占率为10~13%，逐渐实现进口替代；目前其他产品市占率相对较小，未来增长空间大。 我国二氧化硅行业结构性过剩，高端产品进口替代空间广阔。 最新收盘价（元）24.6012mth A股价格区间（元）18.89-35.90总股本（百万股）108.47无限售A股/总股本34.46%流通市值（亿元）9.19 二氧化硅是一种高活性、可再生、具有多微孔结构和高热稳定性的物质，应用广泛。目前我国二氧化硅行业产能主要集中于轮胎、橡胶、鞋材、饲料等低端应用领域，而中高端市场产能不足，主要依赖进口，根据统计数据，2023年，我国二氧化硅进出口产品均价分别为2656.17美元/吨和781.05美元/吨，出口产品价格远低于进口价格，消光剂、吸附剂、开口剂、防锈颜料、催化剂载体等中高端领域应用二氧化硅的进口替代空间广阔。公司开口剂产品性能对标国外巨头，已于2021年进入中石化供应体系，具备替代进口产品的实力；研发的防锈颜料产品顺应防锈颜料的绿色化发展趋势，客户包括立邦、阿克苏诺贝尔、贝科涂料等全球知名涂料厂商。 业务结构升级，专注纳米新材料业务的开拓。 公司未来将聚焦主业，全力发展自研的纳米新材料业务。募投项目在建成后将为公司新增2万吨中高端二氧化硅产能，提高公司产品的市场占有率。此外，公司积极推进催化剂载体等新产品的推出，开拓新增长点，应用于催化剂领域的二氧化硅制备技术已进入技术验证阶段，并已获得3项发明专利。公司与马鞍山慈湖高新技术产业开发区管委会签订框架性协议，内容包括建设1万吨催化剂载体和2万吨水性树脂产线等，积极开拓新业务。 ◼投资建议 凌玮科技在国内中高端二氧化硅领域具有先发优势，随着产能扩张与新产品投放，公司产品国产替代空间广阔，盈利中枢有望提升。我们预测2023-2025年公司营业收入分别为4.60/6.27/7.21亿元，同比增速分别为14.70%、36.28%、15.04%，归母净利润分别为1.19/1.91/2.35亿 元 ，同 比 增 速 分 别 为30.44%、61.20%、22.75%，EPS为1.09/1.76/2.17元/股，2024年3月27日收盘价对应PE分别为22.48x、13.95x、11.36x。首次覆盖，给予“增持”评级。 ◼风险提示 技术研发和新产品开发进展不及预期，原材料价格大幅波动 目录 1国内中高端二氧化硅行业龙头....................................................5 1.1深耕行业十余年，技术沉淀成为中高端市场国内龙头......51.2公司营收呈上升趋势，纳米新材料盈利能力强................62纳米二氧化硅：中高端产品进口替代空间广阔...........................82.1沉淀法二氧化硅市场份额最高..........................................82.2二氧化硅市场规模呈增长趋势........................................112.3中高端领域用二氧化硅进口替代空间广.........................132.4二氧化硅国外巨头体量大，国内企业专注细分领域.......203公司立足中高端市场，积极扩产能拓市场................................214盈利预测与投资建议.................................................................235风险提示...................................................................................24 图 图1：凌玮科技股权结构图（截至2023Q3，其中控股公司信 息截至2022年底）.......................................................6图2：凌玮科技营业收入及增速.............................................6图3：凌玮科技归母净利润及增速.........................................6图4：凌玮科技主要产品营收占比.........................................7图5：凌玮科技主要产品营收及增速 ......................................7图6：凌玮科技主营业务毛利情况（亿元）...........................7图7：凌玮科技毛利率情况（%）..........................................7图8：纳米二氧化硅产品外观（左）和微观结构（右）........8图9：无定形二氧化硅合成工艺分类......................................9图10：沉淀法和凝胶法二氧化硅合成原理对比...................10图11：2009-2021年我国沉淀法二氧化硅产能和产量........12图12：2017-2022年全球气相二氧化硅产能产量（万吨）及增速（%）....................................................................13图13：2017-2022年中国气相二氧化硅产能产量（万吨）及增速（%）....................................................................13图14：不同用途的二氧化硅按产品平均销售单价分类........14图15：中国二氧化硅进出口量及均价..................................14图16：2021年中国气相法二氧化硅需求结构.....................15图17：2021年中国沉淀法二氧化硅消费比例.....................15图18：二氧化硅消光原理示意图.........................................16图19：二氧化硅用于吸附剂的原理示意图..........................17图20：2013-2023E全球喷墨印刷市场规模（亿美元）.....17图21：开口剂原理示意图....................................................18图22：2019-2023年中国聚乙烯、聚丙烯、聚酯产量（万吨）...............................................................................19图23：钙离子防锈颜料防护原理示意图..............................19 表1：公司主要产品及应用领域.............................................5表2：纳米二氧化硅主要用途及下游应用领域.......................8表3：沉淀法和凝胶法二氧化硅的主要结构差异.................10表4：不同生产工艺二氧化硅比较.......................................11表5：海外主要白炭黑企业产能...........................................20表6：上市公司/拟上市公司现有及规划二氧化硅产能（截至2022年底）..................................................................21表7：凌玮科技现有产能及规划（截至2023Q1）..............22 1国内中高端二氧化硅行业龙头 1.1深耕行业十余年，技术沉淀成为中高端市场国内龙头 专注中高端二氧化硅领域，打造产品优势。凌玮科技成立于2007年，2023年2月在创业板上市。公司起初主营二氧化硅的原料固体水玻璃，而后进行下游转型，并通过积极研发不断推出高附加值的新产品，目前主营的中高端二氧化硅产品包括消光剂、吸附剂、开口剂和防锈颜料。公司已经与国内外知名涂料、油墨客户以及石化企业建立合作关系；市场占有率方面，公司消光剂产品自2019年起在亚太地区的市占率为10~13%，占有一定份额，已逐渐实现进口替代，仍有增长空间；其他产品市占率还很小，增长空间大。 研发实力突出，助力国产替代。截至2022年底，公司累计获得国家发明专利超20项，另有十余个在研项目进行中，涉及新产品开发和已有产品的升级。公司募投项目“年产2万吨超细二氧化硅气凝胶系列产品项目”总投资3.43亿元，投产后有助于扩大公司中高附加值纳米二氧化硅产品的生产能力，丰富和优化产品结构，扩大产品的市场占有率。 公司股权结构较为集中。胡颖妮系公司控股股东，胡湘仲和胡颖妮系父女关系，二人共同为公司实际控制人，截至2023年三季报，共计持有公司52.28%股份；新余高凌投资合伙企业（有限合伙）、新余凌玮力量投资合伙企业（有限合伙）系公司员工持股平台，为胡颖妮控制下的企业，两家企业共计持有公司9.22%股份。 1.2公司营收呈上升趋势，纳米新材料盈利能力强 公司历史业绩基本保持增长。2022年公司实现营业收入4.01亿元，同比下降1.94%，实现归母净利润0.91亿元，同比增长34.71%；2023年前三季度实现营业收入3.51亿元，同比增长18.93%，归母净利润0.90亿元，同比增长31.12%。从历史数据来看，虽然中间稍有回落，但公司营业收入及归母净利润整体呈上升趋势。 资料来源：iFinD，上海证券研究所 资料来源：iFinD，上海证券研究所 纳米新材料营收占比逐年提升。公司主要产品包括纳米新材料和涂层助剂，其中纳米新材料已成为主要营收来源，且保持较高增速，2014-2022年营收CAGR为19.02%，2022年营收占比达到85.68%。公司涂层助剂产品主要为公司代理销售的BYK产品，2019年以来出现了销售收入下滑。公司发展战略系大力发展自产产品，从而有效填补因代理BYK产品收入下滑带来的业绩空白，并实现公司自产产品稳步发展的策略。 资料来源：iFinD，上海证券研究所 资料来源：iFinD，上海证券研究所 纳米新材料业务是公司主要利润增长点。2022年，公司纳米新材料业务贡献毛利1.38亿元，占比达到90.65%。公司毛利率水平较高，尤其是纳米新材料业务，近年来毛利率水平保持在40%左右，涂层助剂业务毛利率水平在20%左右。随着2022年以来公司代理销售BYK产品的收入、净利润及毛利率下滑，公司于2023年7月公告，下属子公司成都展联拟终止与BYK公司的代理合作。根据公司公告，2022年代理BYK产品营业收入4951.27万元，占比12.34%；净利润527.51万元，占比5.79%。我们认为，终止代销BYK产品业务后，公司盈利中枢有望进一步上升。 资料来源：iFinD，上海证券研究所 资料来源：iFinD，上海证券研究所 2纳米二氧化硅：中高端产品进口替代空间广阔 2.1沉淀法二氧化硅市场份额最高 二氧化硅，化学式SiO2，是一种高活性、可再生、具有多微孔结构和高热稳定性的物质，有晶态和无定形两种形态。其中被广泛用于大规模工业化生产的纳米