请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司研究 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 2024年03月27日 公司深度研究 买入 / 维持 奥马电器(002668) 目标价: 昨收盘:7.71 奥马电器：出口红利+以旧换新催化，冰冷ODM龙头整合TCL白电焕发新生 ◼ 走势比较 ◼ 股票数据 总股本/流通(亿股) 10.84/10.84 总市值/流通(亿元) 83.58/83.58 12个月内最高/最低价(元) 9.14/5.03 相关研究报告 <<奥马电器：2023Q4业绩高增，战略整合TCL合肥家电深化协同>>--2024-03-24 证券分析师：孟昕 E-MAIL：mengxin@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190524020001 研究助理：赵梦菲 E-MAIL：zhaomf@tpyzq.com 一般证券业务登记编号：S1190124030006 研究助理：金桐羽 E-MAIL：jinty@tpyzq.com 一般证券业务登记编号：S1190124030010 报告摘要 一、公司介绍：厚积薄发精益求精，奥马电器回归冰箱主业。1）发展历程：奥马电器于2002年成立，专注于ODM出口，经历“双主业”模式探索，在TCL入主后完成业务互联网金融业务剥离，重新聚焦冰箱主业。2）业务模式：海外ODM出口龙头，国内ODM+OBM共同驱动，收购TCL合肥家电后或进行TCL品牌白电海外拓展。 二、行业分析：出口迎来新一波增长，新兴市场具备较大潜力。1）行业规模:全球冰冷市场规模稳健增长，2023年产量2.17亿台（同比+5.9%），销量2.08亿台（同比+4.6%）。2）竞争格局：全球冰冷市场海尔、惠而浦、三星份额领先；国内集中度较高，海尔、美的、海信CR3 72.2%。3）细分市场：海外新兴市场需求增长较快，国内冰箱消费需求升级带动行业增长。 三、奥马电器：出海需求+少数股权回购+TCL合并，把握公司成长的三条逻辑线。1）短期：a)出海：冰箱行业出海需求较为旺盛，公司作为ODM头部企业有望享受行业增长红利，叠加红海事件催化渠道补库存需求，或引领短期成长。b）内销：新一轮“以旧换新”或拉动内销市场TCL及奥马自主品牌增长。2）中期：少数股权回购有望增厚公司业绩，维持对重大经营决策的实际控制。3）长期：收购TCL合肥家电，有望复刻家电行业国企海信系、长虹系改革逻辑，实现降本增效；奥马生产赋能TCL白电出海，或可在拉美等市场挖掘成长机遇。 投资建议：奥马电器主要品类冰箱出海需求旺盛，TCL并表后降本增效有望实现底部反转，TCL品牌白电品类出海有望把握新兴市场机遇实现增长。我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为8.76/10.05/12.87亿元，对应EPS分别为0.81/0.93/1.19元，当前股价对应PE为9.58/8.35/6.52倍。维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、汇率波动风险、少数股权回购风险等、宏观经济因素波动风险。 ◼ 盈利预测和财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 15,180 16,877 18,876 21,236 营业收入增长率(%) 30.15% 11.18% 11.84% 12.50% 归母净利（百万元） 787 876 1,005 1,287 净利润增长率(%) 69.37% 11.34% 14.74% 28.08% 摊薄每股收益（元） 0.73 0.81 0.93 1.19 市盈率（PE） 9.05 9.58 8.35 6.52 资料来源：Wind，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 (30%)(14%)2%18%34%50%23/3/2723/6/723/8/1823/10/2924/1/924/3/21奥马电器沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司深度研究 P2 奥马电器：出口红利+以旧换新催化，冰冷ODM龙头整合TCL白电焕发新生 目录 一、 公司介绍：厚积薄发精益求精，冰箱出口龙头再启航 ................................. 4 (一) 发展历程：廿二年秉持初心，聚焦冰箱奋力行 ...................................... 4 (二) 主营业务：出口ODM为主，专注家用冰箱冰柜研发制造 ............................... 5 (三) 财务分析：回归主业+行业出口利好，公司盈利能力明显改善 .......................... 6 二、 行业分析：出口迎来新一波增长，新兴市场具备较大潜力 ............................. 9 (一) 行业规模：全球冰冷市场规模稳健增长，中国市场为主要生产/消费市场 .................. 9 (二) 竞争格局：全球冰冷市场海尔、惠而浦、三星份额领先，国内集中度较高 ................ 10 (三) 细分市场：海外新兴市场需求增长较快，国内冰箱消费需求升级带动行业增长 ............ 11 三、 奥马电器：出口+少数股权回购+TCL家电合并，三条逻辑线看公司不同阶段增长动力 ..... 15 (一) 短期：冰箱行业出口红利+外部因素催化渠道补库存+新一轮“以旧换新”，ODM龙头企业有望充分受益 ............................................................................. 15 (二) 中期：少数股权回购维持经营稳定，有望进一步增厚利润 ............................. 19 (三) 长期：收购TCL合肥家电进一步协同，白电出海开启新篇章 ........................... 20 四、 盈利预测与估值 ............................................................... 22 (一) 关键假设 ...................................................................... 22 (二) 盈利预测与估值 ................................................................ 24 五、 风险提示 ..................................................................... 25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司深度研究 P3 奥马电器：出口红利+以旧换新催化，冰冷ODM龙头整合TCL白电焕发新生 图表目录 图表1： 奥马电器发展历程 ............................................................. 5 图表2： 奥马电器专注冰冷产销 ......................................................... 6 图表3： 2023年公司收入为151.80亿元（+30.15%） ....................................... 7 图表4： 境外业务营收是公司的主要收入来源，2023年占公司营收的67.44% .................. 7 图表5： 2022年归母净利润扭亏为盈，2023年同比高增（+69.37%） ......................... 8 图表6： 2023年毛、净利率双升，分别为23.68/10.13%（追溯后同比+3.77/1.91pct） ......... 8 图表7： 2023全球冰冷市场零售额同比增长3.04% ......................................... 9 图表8： 2023全球冰冷市场零售量小幅下降0.58% ......................................... 9 图表9： 2023中国冰冷市场产量增长13.3% .............................................. 10 图表10： 2023中国冰冷市场出口增幅大于内销 ........................................... 10 图表11： 2023中国冰冷市场零售额增长1.67% ........................................... 10 图表12： 2023中国冰冷市场零售量增长0.19% ........................................... 10 图表13： 2023年全球冰冷市场以海尔、惠而浦、三星等家电龙头为主 ....................... 11 图表14： 2023年中国冰冷市场以海尔、美的、海信等白电龙头为主 ......................... 11 图表15： 2023年亚太/北美/西欧为全球冰冷主要市场 ..................................... 12 图表16： 2023非洲市场同比增长达25.9% ............................................... 12 图表17： 2023非洲/俄罗斯/巴西冰冷同比增长30+/31.3/24.6% ............................ 12 图表18： 2023中国冰箱市场消额/销量分别同比增长-2.8/+6.3% ............................ 13 图表19： 线上均价同比上移4.6% ...................................................... 13 图表20： 线下均价同比上移5.6% ...................................................... 13 图表21： 欧洲、亚洲、北美为冰箱冷柜主要出口市场 ..................................... 14 图表22： 出口巴西/非洲等新兴市场实现较大幅度增长 .................................... 14 图表23： 2024M1我国冰箱出口395.8万台（+32.9%） ..................................... 15 图表24： 欧洲为公司出口的第一大市场，收入占比23% .................................... 16 图表25： 公司在德国、法国、意大利、波兰、西班牙五大欧洲冰箱出口市场中排名居首 ....... 17 图表26： 上轮以旧换新明显驱动成长，新一轮政策有望拉动存量更新 ....................... 18 图表27： 2024M3冰箱内销排产同比增长12.2% ........................................... 18 图表28： 以旧换新测算（利用更新比例与需求价格弹性交叉检验，我们判断政策周期为3年时年均拉动冰箱销量增长739-924万台，政策落地共拉动冰箱销量增长2217-2772万台） ........... 19 图表29： 2019年奥马电器将冰箱子公司49%的股权出售 ................................... 20 图表3