2023年报点评：冰冷出口龙头强增长，TCL整合效率改善仍有空间

维持盈利预测与增持评级：维持24-25年，新增2026年盈利预测：预计公司24-26年归母8.76、9.89、10.84亿元，同比+11%、+13%、+10%。维持目标价9.72元，维持增持评级。 业绩符合预期：公司2023年实现营收151.80亿元，同比+30%，归母净利润7.87亿元，同比+69%；23Q4实现营收38.37亿元，归母1.50亿元。受到并表追溯调整基数影响，我们认为，23年业绩绝对值符合我们先前的预期，同比增速与前期预测有所差异。 收入端：受益海外补库，冰箱出口强势增长。受益于上年同期基数较低、海外高库存得到缓解及海运费降至低位等多重因素影响，2023年下半年我国冰箱冷柜出口迎来海外渠道补库高景气。2023年，公司冰箱冷柜业务营收129.9亿元，同比+32%，全年销量1,419万台，同比+36%，延续超越行业增长水平，位列行业出口规模第一。 利润端：利润率再创高峰。我们预计：2023奥马电器自身毛利率水平在27~28%，同比+2.5~3.5pcts。奥马冰箱子公司净利率达14.0%，同比+1.1pcts。TCL合肥冰洗毛利率水平在10~11%，同比小幅改善，净利率达到1.3%，同比+0.3pcts。核心毛利端改善，我们认为主要来自原材料成本优化、奥马自身减班增效、节支降耗，以及优化公司产品中高端风冷占比，同时与TCL白电协同实现内在效率提升。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险、出口业务面临出口国家和地区的贸易政策出现重大调整的风险、汇率波动风险 1.业绩简述 业绩符合预期。公司2023年实现营收151.80亿元，同比+30%，归母净利润7.87亿元，同比+69%；23Q4实现营收38.37亿元，归母1.50亿元。受到并表追溯调整基数影响，我们认为，23年业绩绝对值符合我们先前的预期，同比增速与前期预测有所差异。。 2.收入端：受益海外补库，冰箱出口强势增长 是由于公司于2023年版完整并表TCL合肥冰洗，拆分主体来看： 1）TCL合肥冰洗2023年实现营收43.66亿元，同比+12%，净利润0.55亿元，同比+36%。 2）奥马电器内生2023年实现营收108.14亿元，同比+38%，归母净利润7.31亿元，同比+73%；23Q4原奥马电器业务部分预计营收27.20亿元，同比+42%，归母净利润1.34亿元，同比+41%。 受益于上年同期基数较低、海外高库存得到缓解及海运费降至低位等多重因素影响，2023年下半年我国冰箱冷柜出口迎来海外渠道补库高景气。 根据产业在线数据，2023年全年我国出口冰箱冷柜6,507万台，同比+21.9%。2023年，公司冰箱冷柜业务营收129.9亿元，同比+32%，全年销量1,419万台，同比+36%，延续超越行业增长水平，位列行业出口规模第一。另外，TCL洗衣机亦表现出色，公司洗衣机业务收入20.3亿元，同比+21%，销量增至256万台，同比+19%。 尽管并表TCL冰洗后，公司整体出口占比从2022年近80%下降至2023年67%，但依旧是收入端核心增长来，2023年公司境外收入102.4亿元，同比+52%，境内收入49.4亿元，同比+0.3%。 3.利润端：利润率再创高峰 2023年公司并表TCL合肥白电后，整体毛利率23.7%，同比+3.8pcts，净利率10.1%，同比+1.9pcts。 拆分来看，我们预计： 1）奥马电器自身毛利率水平在27~28%，同比+2.5~3.5pcts。2023年奥马冰箱子公司净利率达到14.0%，同比提升1.1pcts。 2）TCL合肥冰洗毛利率水平在10~11%，同比小幅改善，净利率达到1.3%，同比+0.3pcts 毛利端的显著提升，我们认为主要来自： 1）报告期内铜、铝等大宗商品及海运费等价格较同期有所下降，公司原材料采购和运输成本得到一定幅度下降。 2）奥马冰箱在保持品质的前提下，持续提升生产经营效率和研发效率，并采取减班增效、节支降耗、降本控费等措施，从研发、采购、制造、运营等多环节入手，提升产品成本竞争力。 3）2023年11月，奥马冰箱年产280万台高端风冷冰箱智能制造项目（一期）已建成并正式投产，投产后预计将增加高端风冷冰箱年产能140万台，该项目有助于优化公司产品结构，提升公司的整体盈利能力。 4）TCL冰箱业务与奥马产生更多的协同，在采购、生产等环节效率有所优化。 费用端，2023年公司销售、管理、研发费用率分别为4.1%、4.2%、3.6%，分别同比+0.4、+0.0、-0.4pcts。我们预计随着TCL的整合，公司整体自主品牌比例逐步提升，在未来销售费用的投入上预计逐步加强。财务费用方面，2023年公司财务费用为-1.03亿元，同比+0.08亿元，其中汇兑损益正向贡献占到1.03亿元，同比-0.14亿元。 4.资产及现金流：经营现金流大幅改善 调整后，公司货币资金+交易性金融资产合计35.43亿元，同比+8.07亿元，主要系理财产品余额大幅提升。短期+长期借款8.32亿元，同比-0.19亿元，负债水平保持稳定。应收票据+账款35.19亿元，同比+8.48亿元，应付票据+账款78.71亿元，同比+18.21亿元，营运能力进一步改善。 经营活动产生的现金流量净额27.98亿元，同比+23.65亿元、同比+546.75%，主要系经营活动现金流入同比+23.75%、销售收入同比+35.16亿，同比+30.15%，销售回款及税费返还随之增长；同时本期应收账款周转天数同比加快，导致经营活动现金流入明显改善。 同时公司净利润为15.38亿元，经营活动产生的现金流量净额为净流入27.98亿元，其中差异12.60亿元，主要系子公司由于同期支付前期款项较多，在本报告期内支付给供应商的款项有所减少。 5.TCL白电进一步加强产能投入 公司子公司合肥家电近年销量逐年提升，收入稳步增长，其现有产能无法满足未来发展要求。为保证公司战略目标的实现，扩大及升级产能，使得公司边际收益增加，合肥家电计划使用自有或自筹资金投资新建配套厂房，项目预计总投资15,300万元。预计完工后冰箱产能提升79万台/年、洗衣机产能提升142万台/年，将进一步提高合肥家电订单处理能力，保障生产顺利进行。 6.投资建议 公司2023年业绩符合预期，维持24-25年，新增2026年盈利预测：预计公司24-26年归母8.76、9.89、10.84亿元，同比+11%、+13%、+10%。 维持目标价9.72元，维持增持评级。 7.风险提示 1、原材料价格大幅波动的风险：公司生产成本中，原材料及关键零部件如压缩机等占据较高比例，其价格波动对公司的运营成本和经济效益具有重大影响。 2、出口业务风险：公司冰箱业务一定程度上依赖于海外市场，一旦所出口国家和地区的贸易政策出现重大调整、经济形势急剧下滑，均可能直接影响到这些国家和地区对公司产品的需求水平，从而对公司出口业务的稳健运营带来潜在风险。 3、汇率波动风险：公司的出口业务主要以美元和欧元报价及结算，汇率随国内外政治环境及经济环境波动，具有不确定性，会对公司盈利能力产生影响。