此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 消费 2024年 3月 27日 安踏 (2020 HK)火力全开；安踏品牌重塑推动未来增长；上调目标价 2023年净利润超预期，利润率强劲扩张：2023年销售额/净利润同比增16.2%/ 34.9%至 624亿元/102亿元人民币；净利润超出一致性预期/交银国际预期。 2023 年下半年，销售额的同比增长从上半年的14%加速至18%，毛利率扩大3.4个百分点（高于上半年的1.3个百分点）。按品牌划分，安踏/FILA/其他品牌同比增长 9%/17%/58%，基本符合管理层指引，经营利润率则强劲扩张。派息率提升至 50.7%（2022年：44.3%），我们预计未来保持在 50% 左右。 2024年指引，年初至今销售基数较高：尽管 2024年 1季度的基数较高，安踏和FILA在1季度的销售增长仍处于其全年销售指引（同比 10-15%）范围内。 2024年，Descente/Kolon销售额预计同比增长>20%/>30%。安踏的经营利润率预计将超过 20%（2023年：22.2%），FILA/其他品牌的经营利润率将在 25% 左右（2023 年：27.6%/27.1%），与之前的指引一致。 安踏 - 品牌重塑带来销售增长、海外扩张：由于门店开张指引仅为同比增长 1-2%，2024 年 10-15% 的销售额增长将主要来自单店销售额增长。2023年安踏核心品牌的单店销售额为<30万元/月，与其他品牌相比较低（例如FILA、Kolon为 100万元/月，Descente为 200万元/月）。安踏较新的店铺业态安踏冠军店已经实现了单店销售额翻倍，而 2024 年更好的商品推出（例如 Kyrie Irving 鞋，以补充 KT 系列主导的产品线）和新的店铺业态可能有助推动更高的销售额。巴黎奥运会也将为中国奥委会赞助商安踏提供充足宣传。安踏正着手海外扩张（符合中国消费类企业的大趋势），并在世界各地建立研发中心，但产品设计本地化仍需时实现，例如中东的彩色设计较少。 FILA杰出的一年：FILA 的经营利润率在 2023 年增长 7.6 个百分点至 27.6%（下半年增长 9.3 个百分点），得益于 2 个百分点的折扣降低和成功的直播营销，后者对零售网点较小（< 2,000 个销售点）的FILA来说尤其有效。 2024 年重申买入并上调目标价：安踏是我们 2024 年消费行业的整体首选股。我们将目标价上调至 135 港元（原 129 港元），基于 22 倍 的 2024-25 年平均市盈率（原为 25 倍的 2024 年市盈率），每股收益复合年增长率为 22%，对应 1.0 倍 PEG。资料来源：公司资料，交银国际预测 1年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 本 文 翻 译 自 “Anta Sports (2020 HK) - Firing on all cylinders; Anta brand revamp to fuel future growth; raise TP”，原报告发布于 2024年3月 27日收盘价目标价潜在涨幅港元83.55港元135.00+61.6%财务数据一览年结12月31日202220232024E2025E2026E收入(百万人民币)53,65162,35671,15179,74087,657同比增长(%)8.816.214.112.19.9净利润(百万人民币)7,59010,23613,57114,37318,053每股盈利(人民币)2.733.574.865.156.47同比增长(%)-1.930.836.25.925.6市盈率(倍)28.221.615.915.011.9每股账面净值(人民币)12.7319.0521.5224.1427.44市账率(倍)6.064.053.583.192.81股息率(%)1.62.43.33.54.4个股评级买入3/237/2311/23-45%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%2020 HK恒生指数股份资料52周高位(港元)116.8052周低位(港元)64.15市值(百万港元)235,030.33日均成交量(百万)18.94年初至今变化(%)10.30200天平均价(港元)79.58吕浩江,CFA,CESGAedward.lui@bocomgroup.com(852)37661809谭星子,FRMkay.tan@bocomgroup.com(852)37661856 2024年 3月 27日安踏 (2020 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 22023年业绩一览图表 1: 安踏2023 年业绩对比我们/市场一致预期 2022————2023————————2023E————(百万人民币)实际实际同比 (%)市场一致预期偏差 (%)销售53,65162,356 16.262,200 0.3毛利32,31839,028 20.838,468 1.5经营费用21,08823,661 12.224,061 -1.7经营利润11,23015,367 36.814,407 6.7税前利润11,35515,640 37.714,672 6.6净利润7,59010,236 34.99,796 4.5 (%)毛利率60.262.62.461.80.7经营费用率39.337.9-1.438.7-0.7经营利润率20.924.63.723.21.5税前利润率21.225.13.923.61.5净利润率14.116.42.315.70.7资料来源：公司资料，交银国际 2024年 3月 27日安踏 (2020 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3图表 2: 按品牌的销售和利润率—————(百万人民币) —————---同比 (%) -——(百万人民币) —————同比 (%) ———202120222023202220231H232H231H232H23收入49,32853,65162,3568.8%16.2%29,64532,71114.2%18.1%安踏24,01227,72330,30615.5%9.3%14,17016,8406.1%9.0%FILA21,82221,52325,103(1.4%)16.6%12,22912,42413.5%13.0%其他品牌3,4944,4056,94726.1%57.7%3,2463,44777.6%33.8%收入占比%安踏48.7%51.7%48.6%3.0%(3.1%)47.8%51.5%(3.7%)(4.3%)FILA44.2%40.1%40.3%(4.1%)0.1%41.3%38.0%(0.3%)(1.7%)其他品牌7.1%8.2%11.1%1.1%2.9%10.9%10.5%3.9%1.2%毛利30,40432,31839,0286.3%20.8%18,75520,27316.4%25.1%安踏12,52814,87216,64818.7%11.9%7,9128,7367.5%16.3%FILA15,39414,28317,315(7.2%)21.2%8,4618,85414.4%28.5%其他品牌2,4823,1635,06527.4%60.1%2,3822,68375.7%48.5%毛利率%61.6%60.2%62.6%(1.4%)2.4%63.3%62.0%1.2%3.4%安踏52.2%53.6%54.9%1.5%1.3%55.8%51.9%0.8%3.2%FILA70.5%66.4%69.0%(4.2%)2.6%69.2%71.3%0.6%8.6%其他品牌71.0%71.8%72.9%0.8%1.1%73.4%77.8%(0.8%)7.7%经营费用19,41521,08823,6618.6%12.2%11,13212,5297.9%16.3%安踏7,3838,9479,91721.2%10.8%4,9404,97711.9%9.8%FILA10,0559,98210,399(0.7%)4.2%4,8235,576(2.9%)11.2%其他品牌1,8382,2563,17922.7%40.9%1,3971,78245.4%37.6%经营费用率39.4%39.3%37.9%(0.1%)(3.5%)37.6%38.3%(5.5%)(1.5%)安踏30.7%32.3%32.7%5.0%1.4%34.9%29.6%5.5%0.8%FILA46.1%46.4%41.4%0.7%(10.7%)39.4%44.9%(14.5%)(1.6%)其他品牌52.6%51.2%45.8%(2.6%)(10.6%)43.0%51.7%(18.1%)2.9%经营利润10,98911,23015,3672.2%36.8%7,6237,74431.6%42.4%安踏5,1455,9256,73115.2%13.6%2,9723,7591.0%26.0%FILA5,3394,3016,916(19.4%)60.8%3,6383,27850.0%74.8%其他品牌6449071,88640.8%107.9%985901149.4%76.0%经营利润占比%安踏46.8%52.8%43.8%5.9%(9.0%)39.0%48.5%(11.8%)(6.3%)FILA48.6%38.3%45.0%(10.3%)6.7%47.7%42.3%5.8%7.8%其他品牌5.9%8.1%12.3%2.2%4.2%12.9%11.6%6.1%2.2%经营利润率%22.3%20.9%24.6%(1.3%)3.7%25.7%23.7%3.4%4.0%安踏21.4%21.4%22.2%(0.1%)0.8%21.0%22.3%(1.0%)3.0%FILA24.5%20.0%27.6%(4.5%)7.6%29.7%26.4%7.2%9.3%其他品牌18.4%20.6%27.1%2.2%6.6%30.3%26.1%8.7%6.3%资料来源：公司资料，交银国际 2024年 3月 27日安踏 (2020 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 4行业数据 – 体育用品 图表3: 体育用品品牌季度零售增长资料来源：各家公司资料，交银国际图表4: 体育用品品牌季度零售增长Retail sales growth1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q23*1Q24Li NingLow-20sLow-20sLow-30sMid-30s-High-teens-MSD +MSD+Mid-teens +High-80s+Low-90s+Low-40s+Low-30s+High-20s-HSD+Mid-teens-Low-teensMSDMid-teensMSD+Low-20s Li Ning retailLow-teensHSDMid-teensHigh-teens- Mid-30s-Low-teensFlat+MSDLow-90sHigh-80sMid-30sHigh-20sMid-30s-HSD+Low-20s-Mid-teensMid-TeensHigh-20sLow-20s+Low-50s Li Ning wholesaleLow-20sMid-20sMid-30sLow-40s- High-t