2023年年报点评：毛利率表现超预期，展望后续国内外需求有望共振

公司公告：零跑汽车2023年营业收入为168.36亿元，同比+36.0%；主营业务收入为167.47亿元，同比+35.2%；实现净利润-42.16亿元，同比减亏（2022年为-51.09亿元）。分季度看，零跑汽车2023Q4收入为52.78亿元，同环比分别为+75%/-6.7%；单季度亏损9.55亿元，同环比减亏（2022Q4为-13.25亿元。2023Q3为-9.86亿元）。 Q4单季度毛利持续转正。1）产品结构影响单季度ASP表现：公司2023Q4实现营收52.78亿元，同环比分别+75.0%/-6.7%。Q4单季度实现销量5.5万辆，同环比分别+134.8%/+24.8%；从销量结构来看T03单季度销量占比环比提升，因此单车ASP同环比分别-25.4%/-25.2%下滑至9.5万元/辆。2）毛利率表现超我们预期：公司Q4单季度毛利率为6.7%，同环比分别+13.6/+5.5pct，连续两个季度转正，且考虑到公司经销为主的销售体系，公司持续推进技术降本下Q4单季度毛利率表现好于我们预期。3）费用率同比改善明显：公司Q4销售/管理/研发费用率分别为10.1%/4.8%/11.8%， 同比分别-0.6/-5.7/-4.1pct， 环比分别+2.3/+1.0/+3.4pct。渠道方面，公司采用1+N模式，持续拓展并优化完善营销网络。截至2023年底，公司共有560家门店，覆盖182座城市。 4）最终公司Q4单季度实现净亏损9.55亿元，单车亏损1.7万元/辆，同环比均实现减亏。 后续展望：国内深耕主流市场+海外轻资产运营加速开拓+外供零部件开拓新业务。1）在中国市场利用全局自研成本优势，坚持极致品价比路线，2024年除C10外还将推出两款全新车型，深耕10-25万元主流市场。2）在海外市场以轻资产模式与Stellantis集团开展合作，通过借助Stellantis集团在全球范围内的广泛的渠道网络、售后服务体系等商业资源，加速并扩张海外出口。2024年将在全球几大洲推出零跑品牌新能源汽车，预计于2024年起海外业务开始逐步贡献收入。3）实现三电核心零部件外供，进入其他主机厂供应链体系，拓展新的业务增长点。 盈利预测与投资评级：考虑行业竞争加剧，我们下调公司2024年归母净利润预期至-34.1亿元（原为-33.5亿元）；考虑公司2025年出口业务有望贡献较大增量，我们上调公司2025年归母净利润预期至7.5亿元（原为4.8亿元）。我们预计2026年公司归母净利润为24.9亿元。考虑公司卡位主流新能源车市场，在研发/渠道/供应链管理多方面优势明显，同时出海战略明确。我们认为公司应该享受更高估值，维持“买入”评级。 风险提示：乘用车价格战超预期，终端需求恢复低于预期等