国联证券2023年报点评：投资和投行拖累Q4业绩，看好与民生证券协同效果

非银金融/证券II 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 国联证券（601456.SH） 2024年03月27日 投资评级：买入（维持） 日期 2024/3/26 当前股价(元) 11.50 一年最高最低(元) 13.38/8.80 总市值(亿元) 325.65 流通市值(亿元) 274.75 总股本(亿股) 28.32 流通股本(亿股) 23.89 近3个月换手率(%) 164.31 股价走势图 数据来源：聚源 《投资收益拖累业绩，资管和利息净收入高增—国联证券2023三季报点评》-2023.11.6 《投行、资管和自营表现亮眼，内生外延并行发展—国联证券2023中报点评》-2023.8.30 《自营投资收益率改善，看好长期成长性—国联证券2023一季报点评》-2023.5.1 投资和投行拖累Q4业绩，看好与民生证券协同效果 ——国联证券2023年报点评 高超（分析师） 卢崑（联系人） gaochao1@kysec.cn 证书编号：S0790520050001 lukun@kysec.cn 证书编号：S0790122030100  投资和投行拖累Q4业绩，看好与民生证券协同效果 2023年公司营业总收入/归母净利润为29.6/6.7亿元，同比+13%/-13%，2023Q4归母净利润亏损0.55亿元，业绩表现低于我们预期。2023年公司加权平均ROE 3.89%，较2022年-0.73pct，期末杠杆率（扣客户保证金）4.31倍，较年初+14%。自营投资收益率下降，利息净收入同比减少，叠加管理费用高增拖累业绩。我们下调2024-2025年归母净利润预测至8.0/9.8亿元（调前12.4/16.0），新增2026年11.9亿元，同比+19%/+23%/+22%，对应2024-2026年EPS分别为0.3/0.3/0.4元。公司内生与外延并行发展，管理层具有较强执行力和创业精神，看好长期成长性。2023年12月国联集团成为民生证券主要股东已获监管核准，2024年3月国联集团总经理顾伟已被推举为民生证券董事长，看好民生证券与国联证券整合带来的协同效应。当前股价对应PB 1.8/1.7/1.6倍，维持“买入”评级。  客户数量持续提升，券商资管规模和收入同比增长，国联基金非货AUM增长 （1）公司经纪业务净收入5.15亿元，同比-6.3%，市场日均股基成交额同比-2.9%。公司客户数达173.64万户，同比+10%，公司基金投顾业务签约客户数30.02万户，同比+25%，AUM为65.94亿元，同比-4%。（2）公司投行业务净收入4.9亿元，同比+2%。IPO收入1.9亿元，同比+6%，完成4单IPO，IPO承销规模24亿元，同比-1%。债券承销规模519亿元，同比+31%。（3）公司资管业务净收入4.4亿元，同比+129%，主因并表国联基金。其中券商资管收入2.1亿元，同比+7%，券商资管规模1173亿元，同比+16%。国联基金自收购日至期末营业收入达2.4亿，期末非货AUM1016亿元，较年初+21%，行业排名第44位，较年初提升2位。  自营投资收益率下降，利息净收入同比减少，两融市占率提升 （1）公司投资收益(含公允价值变动损益)12.2亿，同比+6%，自营投资收益率3.08%（2022年为3.45%），自营金融资产规模444亿元，较年初+22%。（2）公司利息净收入0.8亿，同比-33%，利息收入13.3亿元，同比+10%，利息支出12.5亿元，同比+15%，期末核心生息资产/付息债务规模分别同比+10%/+25%，导致利息支出提升幅度高于利息收入。期末公司两融业务市占率0.64%，较年初+0.03pct。（3）2023年业务及管理费21.5亿，同比+31%，主要系主要系企业收购、业务转型引进人才、拓展业务所致。  风险提示：市场波动影响投资收益；整合进度和效果不确定性。 财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,623 2,955 3,479 4,027 4,630 YOY(%) -11.6 12.7 17.7 15.7 15.0 归母净利润(百万元) 767 671 796 977 1,191 YOY(%) -13.7 -12.5 18.6 22.7 21.9 毛利率(%) 36.7 27.5 27.7 29.4 31.2 净利率(%) 29.3 22.7 22.9 24.3 25.7 ROE(%) 4.6 3.9 4.4 5.3 6.2 EPS(摊薄/元) 0.27 0.24 0.28 0.34 0.42 P/E(倍) 42.4 48.5 40.9 33.3 27.4 P/B(倍) 1.9 1.8 1.8 1.7 1.6 数据来源：聚源、开源证券研究所 -30%-20%-10%0%10%20%2023-032023-072023-11国联证券沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 59,411 69,569 77,936 88,171 100,811 营业收入 2,623 2,955 3,479 4,027 4,630 现金 10,033 9,816 10,835 10,690 11,598 营业成本 1,660 2,144 2,516 2,845 3,187 应收票据及应收账款 1,226 1,272 1,126 1,126 1,126 营业税金及附加 17 20 24 27 31 其他应收款 - 0 - 0 - 0 - 0 - 0 营业费用 5 5 5 5 5 预付账款 - 0 - 0 - 0 - 0 - 0 管理费用 1,641 2,152 2,475 2,797 3,133 存货 - 0 - 0 - 0 - 0 - 0 研发费用 - 0 - 0 - 0 - 0 - 0 其他流动资产 48,152 58,480 65,975 76,355 88,087 财务费用 - 0 - 0 - 0 - 0 - 0 非流动资产 14,971 17,560 18,129 19,705 21,472 资产减值损失 3 (29) 17 20 23 长期投资 97 76 76 76 76 其他收益 - 0 - 0 - 0 - 0 - 0 固定资产 81 102 108 111 114 公允价值变动收益 420 677 - 0 - 0 - 0 无形资产 66 545 577 578 579 投资净收益 732 545 1,573 1,916 2,252 其他非流动资产 14,727 16,837 17,368 18,940 20,703 资产处置收益 - 0 - 0 - 0 - 0 - 0 资产总计 74,382 87,129 96,066 107,876 122,283 营业利润 963 812 963 1,182 1,443 流动负债 29,830 31,458 34,123 38,253 43,129 营业外收入 4 15 18 20 23 短期借款 - 0 - 0 - 0 - 0 - 0 营业外支出 1 1 2 2 2 应付票据及应付账款 354 810 664 714 764 利润总额 963 812 963 1,182 1,443 其他流动负债 29,476 30,648 33,459 37,539 42,365 所得税 198 151 179 219 268 非流动负债 27,791 37,547 43,418 50,723 59,357 净利润 767 675 800 981 1,196 长期借款 19,489 25,062 30,075 36,090 43,308 少数股东损益 - 0 3 4 5 6 其他非流动负债 8,302 12,485 13,343 14,633 16,049 归属母公司净利润 767 671 796 977 1,191 负债合计 57,621 69,005 77,540 88,976 102,486 EBITDA 1,070 929 1,090 1,319 1,590 少数股东权益 - 0 355 363 - 0 - 0 EPS(元) 0.27 0.24 0.28 0.34 0.42 股本 2,832 2,832 2,832 2,832 2,832 资本公积 8,174 8,174 8,174 8,174 8,174 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 留存收益 763 822 902 999 1,118 成长能力 归属母公司股东权益 16,761 17,769 18,162 18,900 19,798 营业收入(%) -11.6 12.7 17.7 15.7 15.0 负债和股东权益 74,382 87,129 96,066 107,876 122,283 营业利润(%) -18.4 -15.7 18.6 22.8 22.0 归属于母公司净利润(%) -13.7 -12.5 18.6 22.7 21.9 获利能力 毛利率(%) 36.7 27.5 27.7 29.4 31.2 净利率(%) 29.3 22.7 22.9 24.3 25.7 现金流量表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 4.6 3.9 4.4 5.3 6.2 经营活动现金流 883 1445 1850 2311 2806 ROIC(%) 2.1 1.6 1.6 1.8 1.9 净利润 767 675 800 981 1196 偿债能力 折旧摊销 107 117 127 137 147 资产负债率(%) 77.5 79.2 80.7 82.5 83.8 财务费用 0 0 0 0 0 净负债比率(%) 2.2 2.5 2.9 3.3 3.8 投资损失 -390 -420 -450 -480 -510 流动比率 2.0 2.2 2.3 2.3 2.3 营运资金变动 5514 5714 5914 6114 6314 速动比率 2.0 2.2 2.3 2.3 2.3 其他经营现金流 -4742 -4642 -4542 -4442 -4342 营运能力 投资活动现金流 -2164 -2064 -1964 -1864 -1764 总资产周转率 3.7 3.7 3.8 3.9 4.0 资本支出 -65 -65 -65 -65 -65 应收账款周转率 398.1 236.6 290.2 357.7 411.3 长期投资 -2516 -2466 -2416 -2366 -2316 应付账款周转率 400.6 368.1 341.4 413.0 431.4 其他投资现金流 417 467 517 567 617 每股指标（元） 筹资活动现金流 1535 2652 2752 2852 2952 每股收益(最新摊薄) 0.27 0.24 0.28 0.34 0.42 短期借款 -15829 -15779 -15729 -15679 -15629 每股经营现金流(最新摊薄) 0.31 0.51 0.65 0.82 0.99 长期借款 18381 18431 18481 18531 18581 每股净资产(最新摊薄) 5.92 6.27 6.41 6.67 6.99 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公