宏观经济 数据解读 大公国际：3月社融信贷规模持续提高，结构不断改善 技术研究部（研究院） 宏观研究团队 涂文婕 2023年4月12日 摘要：4月11日，央行公布3月社融数据，整体来看，3月社融规模持续提高、融资结构不断改善。其中，人民币贷款投放是增长主力，债券融资同比少增，地方政府债前置发力，并作为社融主力，偿还量走高拖累企业债净融资额。金融数据方面，信贷投放规模较大，结构上企业中长贷保持高增，居民贷款明显改善；M2增速小幅回落，M2-M1剪刀差继续走阔，居民存款同比依然多增，但增幅有所收窄，说明内需不足问题依旧明显，储蓄向投资和消费进一步转化还需要时间。 一、3月社融继续保持强劲态势，总量规模持续提高，融资结构不断改善 3月新增社融5.38万亿元，同比多增7,235亿元，WIND预期4.42万亿；社融存量同比增速10.0%，较上个月上升0.1个百分点，社融增速连续3个月增长。一是基本面来看，经济复苏具备一定的强度和持续性。3月份，制造业采购经理指数为51.9%，虽比上月下降0.7个百分点，但仍高于临界点；非制造业商务活动指数为58.2%，比上月上升1.9个百分点，高于临界点。制造业与非制造业PMI均持续保持在荣枯线以上，在2月基数较高的情况下仍保持扩张趋势，体现出了经济复苏具备一定的强度和持续性。二是融资供需两端来看，在经济持续复苏的背景下，实体融资需求稳步扩张。一方面，票据利率上升，6个月票据转贴利率在3月呈现上行态势，从月初的2.39%上行至月末的2.59%，票据利率上行说明银行不再需要票据“冲量”；另一方面，在融资需求快速恢复的背景下，月中的降准一定程度缓解趋于紧张的银行流动性，支持贷款需求上升。三是从社融同比多增部分的结构来看，人民币贷款为主要支撑，企业债券等同比少增。社融同比多增核心仍然来自信贷，说明实体经济资金需求不断上升；信托贷款、委托贷款及未贴现银行承兑汇票也有小幅同比上升，而企业债券同比少增，企业贷款大幅增加，一定程度说明发债企业的部分融资需求已经依靠贷款完成。 预期改善和政策引导仍是当前社融超预期的主要驱动因素，经济复苏不断向好，但考虑到3月CPI、PPI同比均下滑，反映出总需求可能仍然不足，还需政策保持持续性，预计新增社融的强劲态势二季度可能有所放缓。 宏观经济 数据解读 图1 社会融资规模存量:同比（%） 2019-2022年民营企业债券新发行情况（单位：亿元） 数据来源：Wind，大公国际整理 二、3月信贷投放较好，企业中长贷保持高增，居民贷款明显改善 3月社融口径下新增人民币贷款3.89万亿元，同比多增7,600亿元；金融机构贷款口径下新增人民币贷款3.95万亿元，同比多增7,211亿元，持续大幅高于历史同期水平。稳增长政策效应陆续显现，市场信心得到提振，3月新增信贷延续增长势头。一是，季节性因素来看，3月是传统的信贷大月，3月新增贷款通常较2月环比提升，本次环比提升117%；二是，企业中长期贷款继续保持高增，企业信心逐步修复。3月企业贷款增加2.70万亿元，其中中长期贷款增加2.07万亿元，同比多增7,252亿元。一季度企业复工复产和生产经营活动加快，扩内需、稳增长等宏观政策稳步落实助力企业活力提升，央行3月超预期降准缓解银行负债端成本压力，支持企业融资需求改善；三是，居民中长期贷款大幅多增，短期贷款持续改善，显示消费加速回暖和地产有所复苏。3月居民贷款增加1.24万亿元，同比多增4,908亿元。其中，中长期贷款增加6,348亿元，同比多增2,613亿元；短期贷款增加6094亿元，同比多增2246亿元。居民消费、购房需求回暖，叠加去年同期低基数等因素，有效改善了居民贷款情况。 下一阶段，在经济持续复苏的背景下，居民消费潜力有望进一步释放，企业生产扩张对信贷需求依然较强。3月央行表示“要处理好稳增长和防风险的关系，不盲目追求信贷高增长”，综合来看，信贷连续上升的强劲态势将会有所放缓，但短期内依然有望高于去年同期水平。 三、3月债券融资同比少增，政府债依然前置发力，偿还量走高拖累企业债10.00 8.009.0010.0011.0012.0013.0014.002019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-02社会融资规模存量:同比 宏观经济 数据解读 净融资额 从数据来看，企业债券3月融资净增3288亿元，同比少增近462亿元；政府债券融资净增6022亿元，同比少增1052亿元。企业债方面，一是，去年年底的理财“赎回潮”对债券市场的影响已经持续减弱，但受企业贷款持续强劲的影响，一定程度上对企业发债形成挤出效应。二是，3月企业债发行利率较2月小幅走低，一定程度有利于企业债发行量增加，但同时3月企业债偿还量亦走高，整体来看，3月企业债净融资较2月回落。WIND数据显示，3月企业债发行利率由4.68%下降为4.55%，实际发行额由98.10亿元上升为450.70亿元，总偿还量由113.63亿元上升为444.35亿元。政府债方面，前置发力仍是政府债券融资的主基调，受3月存续债券到期较多影响，政府债券融资同比少增1052亿元，对社融拉动有限。WIND数据显示，3月地方政府债偿还量由2月的511.14亿元提升至3,078.12亿元。 从偿还量来看，4月企业债总偿还量仍超过440亿元，企业债发行利率在4.48%左右，预计企业债发行整体保持平稳。在财政加力提效的政策基调下，政府债券仍将保持较高规模。 四、M2增速小幅回落，M2-M1剪刀差继续走阔，居民存款增幅有所缩窄 3月M2同比增长12.7%（前值12.9%），增速环比下降0.2个百分点；M1同比增长5.1%（前值5.8%），M2-M1剪刀差较2月继续走阔0.5个百分点至7.6%，连续3个月走阔。M1增速持续收缩，说明市场资金活跃度有所减弱；在需求回升和降准落地的支持下M2的增速相对稳定，但M2-M1持续走阔，或说明企业信心和实体经济投资需求仍有进一步提升空间。在存款端，居民存款同比增幅开始放缓，3月新增居民存款为2.9万亿元，同比多增2,051亿元，较上月增幅10,849亿元有所缩窄，但当前内需不足问题依旧明显，居民的消费信心还未完全恢复，储蓄向投资和消费进一步转化还需要时间。 总体来看，在政策引导和经济复苏的共同推动下，3月金融数据继续保持强劲增长态势，实体经济融资需求不断提升。随着经济复苏趋势向好，生产持续恢复，消费或有望加速复苏，居民存款有望逐步向消费和投资转移，全年社融增速或相对平稳。 宏观经济 数据解读 报告声明 本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所依据的信息和建议不会发生任何变化。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成任何投资建议。投资者依据本报告提供的信息进行证券投资所造成的一切后果，本公司概不负责。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为大公国际，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。