扣非净利润保持高位，现金分红比例超预期

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：37.94元 分析师：杜冲 执业证书编号：S0740522040001 电话： Email：duchong@zts.com.cn 联系人：鲁昊 电话： Email：luhao@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 19,869 流通股本(百万股) 16,491 市价(元) 37.94 市值(百万元) 753,812 流通市值(百万元) 625,670 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1、中国神华（601088.SH）2022年业绩点评：高分红持续兑现，配置价值不断提升 2、中国神华（601088.SH）2022年三季度报点评：煤电持续放量，经营业绩稳健 3、中国神华（601088.SH）2022年中报点评：煤电皆向好，业绩高增长4、中国神华（601088.SH）研究简报：估值抬升，价值发现 [Table_Finance1] 公司盈利预测及估值 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 344,533 343,074 344,076 353,298 358,869 增长率yoy% 3% 0% 0% 3% 2% 净利润（百万元） 69,626 59,694 63,520 65,090 67,029 增长率yoy% 39% -14% 6% 2% 3% 每股收益（元） 3.50 3.00 3.20 3.28 3.37 每股现金流量 5.52 4.51 4.65 4.81 4.94 净资产收益率 15% 12% 13% 13% 13% P/E 10.8 12.6 11.9 11.6 11.2 P/B 1.9 1.8 1.8 1.7 1.7 备注：股价为2024年3月22日收盘价 投资要点 ◼ 中国神华于2024年3月22日发布2023年报： ➢ 2023年公司实现营业收入3430.74亿元，同比减少0.42%；归母净利润为596.94亿元，同比减少14.29%；扣非归母净利润为628.68亿元，同比减少10.65%；经营活动现金流为896.87亿元，同比减少18.27%；基本每股收益为3元，同比减少14.29%；加权ROE为14.88%，同比减少3.19pct。 ➢ 2023Q4公司实现营业收入906.07亿元，同比减少3.65%，环比增长9.13%；归属于上市公司股东净利润114.25亿元，同比增长8.86%，环比减少23.78%；扣非归母净利润150.57亿元，同比增长26.21%，环比增长1.46%；经营活动产生的现金流量净额为149.67亿元，同比减少19.72%，环比减少47.25%；基本每股收益为0.58元，同比增长8.86%，环比减少22.67%。 ◼ 煤炭：产销环比双增，成本上涨压制业绩。 ➢ 产销量方面，产销同比双增，Q4年度长协占比下降。2023年公司商品煤产量为3.25亿吨，同比上涨3.54%；商品煤销量为4.50亿吨，同比上涨7.71%，其中年度长协、月度长协以及现货占比分别为57.50%、24.40%、13.00%，同比分别提高4.48pct、-7.55pct、3.43pct。自产煤销量为3.25亿吨，同比增长2.91%；外购煤销量为1.25亿吨，同比上涨22.64%。2023Q4中国神华商品煤产量达0.83亿吨（同比+5.77%，环比+1.48%）；销量达1.18亿吨（同比+8.20%，环比+2.53%），其中年度长协占比为49.79%（同比-1.96pct，环比-16.44pct），月度长协占比为26.04%（同比-5.26pct，环比+12.34pct），现货占比为18.72%（同比+7.86pct，环比+3.02pct）。自产煤销量0.83亿吨（同比+4.68%，环比-0.84%），外购煤销量0.35亿吨（同比+17.57%，环比+11.54%）。 ➢ 价格方面，Q4现货煤价环比大涨，拉动平均价格上涨。2023年平均价格为584元/吨，同比减少9.32%，其中年度长协、月度长协、现货售价分别为500、808、640元/吨，同比分别减少2.91%、7.45%、17.53%。自产煤销售价格为548元/吨，同比减少8.27%。2023Q4中国神华平均价格为587元/吨（同比-14.54%，环比+6.93%），年度长协售价483元/吨（同比-5.70%，环比-5.90%），月度长协售价782元/吨（同比-23.93%，环比-2.95%），现货销售价格为671元/吨（同比-6.31%，环比+22.24%），自产煤销售价格为551元/吨（同比-11.62%，环比+5.75%）。 ➢ 成本与利润方面，Q4销售成本环比下降，毛利润环比大幅改善。2023年自产煤单位生产成本为179元/吨，同比增长1.53%，其中原材料、人工、修理费、折旧及摊销、其他成本分别为30.1、37.4、9.1、23.7、78.7元/吨，同比分别增长-1.95%、-16.52%、-9.90%、9.72%、13.89%。自产煤销售成本为293元/吨，同比减少0.64%；自产煤毛利润为255元/吨，同比减少15.70%。2023Q4自产煤单位生产成本为143.8元/吨（同比-25.54%，环比-26.91%），其中原材料成本为24.2元/吨（同比-27.46%，环比-28.35%），修理费为2.9元/吨（同比-52.60%，环比-77.27%），折旧及摊销为37.2元/吨（同比+34.76%，环比+96.73%），其他为85.2元/吨（同比+25.42%，环比+20.98%）。自产煤销售成本为256元/吨（同比-16.25，环比-19.55%），自产煤单位销售毛利润296元/吨（同比-7.18%，环比+45.25%）。 ◼ 电力：降本增效，利润改善显著。 ➢ 2023年实现总发电量为2122.6亿千瓦时，同比增长10.97%；总售电量为1997.5亿千瓦时，同比增长11.09%；售电价格为414元/兆瓦时，同比减少0.96%；售电成本 扣非净利润保持高位，现金分红比例超预期 中国神华(601088)/煤炭开采行业 证券研究报告/公司点评 2024年3月24日 [Table_Industry] 30% 20% 10%0%10%20%30%40%50%2023 032023 042023 052023 052023 062023 072023 072023 082023 092023 092023 102023 112023 122023 122024 012024 022024 022024 03 300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 为363元/兆瓦时，同比下降4.67%；售电毛利润为51元/兆瓦时，同比增长37.10%。2023Q4年实现总发电量560.3亿千瓦时（同比+14.56%，环比-3.36%），总售电量573.8亿千瓦时（同比+24.63%，环比+14.71%）。中国神华售电价格为409元/兆瓦时（同比-2.82%，环比-0.79%），售电成本为373元/兆瓦时（同比-7.38%，环比+9.07%），售电毛利润36元/兆瓦时（同比+100.85%，环比-49.07%）。 ◼ 营业外支出大幅增加，拖累公司业绩。报告期内公司营业外支出51.03亿元，其中煤炭资源领域专项整治支出41.18亿元，同比去年12.01亿元大幅增加29.17亿元，增幅242.88%。叠加其他非经常性因素影响，扣税后，报告期内公司非经常性损失金额达到31.74亿元，同比大幅增加24.63亿元（增幅346.41%），从而拖累公司业绩。 ◼ 现金分红比例达到75.2%，A股股息率达到5.96%。中国神华于2024年3月22日发布《中国神华2023年度利润分配方案公告》，宣布拟派发现金红利约449.03亿元，现金分红比例达到75.2%，每股股利达到2.26元，以2024年3月22日收盘价为基础（A股：37.94元，H股：30.1港元），假设港元兑人民币为0.92，测算股息率为A股：5.96%、H股：8.16%。 ◼ 盈利预测、估值及投资评级：预计公司2024-2026年营业收入分别为3440.76、3532.98、3588.69亿元，实现归母净利润分别为635.20、650.90、670.29亿元（新增2026年盈利预测），每股收益分别为3.20、3.28、3.37元，当前股价37.94元，对应PE分别为11.9X/11.6X/11.2X，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：煤矿产能释放受限、资本开支和现金分红风险、煤炭价格大幅下跌。 qVlYnYbVpWbZvYpW7NcM6MpNnNtRqMiNmMtQkPtRsP8OpOpPxNrRxOxNrQsP 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 盈利预测表 来源：wind，中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20232024E2025E2026E会计年度20232024E2025E2026E货币资金149,986164,331182,805195,791营业收入343,074344,076353,298358,869应收票据7,9838,0068,2218,351营业成本219,922221,438226,360228,435应收账款11,87511,91012,22912,422税金及附加18,38519,26819,78520,097预付账款5,9996,0406,1756,231销售费用425413424431存货12,84612,93513,22213,343管理费用9,8129,97810,24610,407合同资产0000研发费用3,0072,4363,4803,535其他流动资产10,26210,29210,56810,734财务费用501-249-654-783流动资产合计198,951213,514233,219246,873信用减值损失-285666其他长期投资0000资产减值损失-3,691-4-4-4长期股权投资55,57155,57155,57155,571公允价值变动收益0000固定资产256,933262,813268,232273,227投资收益3,8153,6003,6003,600在建工程20,47411,4743,4742,474其他收益423513468491无形资产61,63060,57659,55658,571营业利润91,36795,08097,855100,989其他非流动资产36,57237,64439,00039,835营业外收入912578645712非流动资产合计431,180428,077425,833429,678营业外支出5,1032,8953,4443,814资产合计630,131641,591659,052676,551利润总额87,17692,76395,05697,887短期借款2,9273,8113,8113,811所得税17,57818,70419,16719,738应付票据581585598603净利润69,59874,05975,88978,149应付账款38,32038,58439,44239,803少数股东损益9,90410,53910,79911,121预收款项0000归属母公司净利润59,69463,52065,09067,029合同负债7,2087,2297,4237,540NOPLAT69,99873,86075,36777,525其他应付款0000EPS（按最新股本摊薄）3.003.203.283.37一年内到期的非流动负债7,1797,1797,1797,179其他流动负债35,37035,62036,22636,