2023年收入增长7%，年底库销比3.6个月

2023年收入增长7%，毛利率持平，派息率45%。1）2023年收入增长7.0%至276.0亿元，归母净利润减少21.6%至31.9亿元，批发/直营/电商收入分别增长0.6%/29.6%/0.9%。毛利率同比持平在48.4%，销售费用率提升4.6百分点，主要由于收入不达年初预期、固定费用比率上升，以及下半年计提门店相关减值，其他收入比率下降1.5百分点至1.2%，净利率下降4.2百分点至11.5%。经营现金净流入上升19.8%至46.9亿元，全年派息率45%。2）2023下半年，公司减少批发发货，收入增长1.4%至135.8亿元，净利润下降43.1%至10.7亿元，由于费用率提升较多，净利率下降6.2百分点至7.8%。 聚焦专业品类，跑步增长40%，打造多款销量百万级IP。2023年运动生活、篮球品类流水同比持平，分别占比35%、27%，跑步、健身流水增长40%、25%，占比达到23%、14%。2023年超轻、赤兔、飞电系列全年合计总销量突破900万双，专业品类篮球和跑步百万IP销量超过1200万双。 渠道库存健康度较高，商品和渠道运营效率良好。库存健康度较高，全渠道库销比3.6个月，同比/环比减少0.6/0.2个月，6个月内渠道新品库存87%； 公司存货周转天数+5天至63天，应收周转15天；2023年末公司总门店数量（含童装）7668家，同比增加65家；单店面积增长中单位数至245平米，店效提升高单位数；线下零售折扣略收窄，件单价提升中单位数；电商零售折扣加深低单；商品宽度和深度均有小幅提升。 2024年指引收入增速中单位数，净利率保持低双位数。管理层指引2024年收入增长中单位数，净利率保持在低双位数。 风险提示：消费需求疲软；原材料价格波动；品牌恶性竞争；系统性风险。 投资建议：经营稳健，库存健康，中长期继续看好专业品类成长空间。2023下半年经营环境不佳，公司积极降低渠道库存、严控批发发货，对业绩造成一定影响。2023年底公司渠道库销比回归健康水平，2024年在健康库存和大店投入期结束等利好因素下，公司业绩有望恢复稳健增长。中长期看，公司销量百万双级的多款跑鞋IP形成专业产品矩阵，证明品牌的专业度得到市场高度认可，继续看好专业品类拉动成长。由于消费复苏较弱，收入增长预期放缓 ， 小幅下调盈利预测 ， 预计2024-2026年净利润分别为34.1/38.2/40.6亿元（原2024-2025年为35.6/40.2亿元），同比增长7.0%/12.0%/6.2%。由于库存大幅改善，公司现金流充沛，稳健经营确定性增强，上调目标价至25.8-27.2港元（原为22.1-23.5港元），对应2024年PE18-19x，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2023年收入增长7%，毛利率持平 收入增长7%，毛利率同比持平，费用率提升较多，净利润下降 2023全年公司收入增长7.0%至276.0亿元，归母净利润减少21.6%至31.9亿元。 公司积极投身各类体育赛事及线下活动赞助推广，公司业务稳步扩张。 毛利率为48.4%，与上年持平。主要由于：1）直营渠道由于优化零售效率带动折扣改善，推动集团毛利率提升0.2百分点，2）电商渠道毛利率由于促销加剧对集团毛利率造成0.8百分点负面影响，3）直营占比提升，渠道结构贡献0.4百分点。 费用率方面，销售费用率同比+4.6pct至32.9%，销售费用金额增长17.6亿元，同比提升24%，具体来看：1）2023年持续在高线渠道布局和升级门店，租金相关费用和使用权资产折旧增加4.8亿元，同比提升34%；2）审慎起见，对门店客流不足的影响做减值准备，2023下半年使用权资产减值、物业和机器及设备减值合计3.2亿元；3）广告宣传开支增加2.2亿元，同比提升10%；4）销售不及年初预期，其他员工及固定费用开支比率提升。 管理费用率同比+0.3pct至4.6%。叠加其他收入比率下降1.5pct至1.2%，净利率同比下降4.2pct至11.5%。 2023年公司实现经营现金净流入上升19.8%至46.9亿元，全年派息率45%（2022年为30%）。 图1：公司营业收入及增速 图2：公司归母净利润及增速 图3：公司经营活动现金流净额及净现比 图4：公司利润率水平 图5：公司费用率水平 图6：公司推广费用率、研发费用率、员工成本费用率 2023年减少批发发货，批发收入增速慢于流水，直营增长近30% 分渠道收入情况，总收入增长7.0%至276.0亿元，批发/直营/电商/国际分别增长0.6%/29.6%/0.9%/16.6%，占比分别为46%/25%/27%/2%。 分渠道流水情况，李宁大货全年流水增长10%-20%低段，线下/线上流水分别录得10%-20%中段增长/低单位数增长。 1）批发业务收入同比+0.6%至126.3亿元，集团从下半年开始减少经销商发货，不包含专业渠道发货的批发收入同比低单位数增长，而不包含专业渠道发货的批发流水10%-20%低段增长，增速更快。2023年批发同店下降低单位数，经销商门店净减少123家至4742家。 2）直营业务收入同比+29.6%至69.1亿元，其中维持店面贡献6.1亿元，开关店贡献7.8亿元，转接店和临时卖场贡献1.1亿元。2023年直营同店增速上升10%-20%低段，直营门店净增加68家至1498家。 3）电商业务收入同比+0.9%至75.3亿元，主要由于2022年高基数以及2023年疫情管控放开后线上客流承压。 图7：公司分渠道收入占比 图8：公司分渠道收入同比增长 聚焦专业品类，跑步增长40%，打造多款销量百万级IP 跑步引领增长，专业鞋百万IP销量超过1200万双 1）分鞋服收入：2023年鞋/服/配收入分别-0.7%/+15.9%/+11.3%，鞋类占比小幅下降至至48.5%，服装/配饰分别占比45.0%/6.5%； 2）分品类流水：专业品类拉动成长，跑步实现40%大幅增长。2023年运动生活、篮球流水同比持平，分别占比35%/27%；跑步、健身分别增长40%、25%，占比达到23%/14%。专业品类篮球和跑步百万IP销量超过1200万双。 跑步：持续完善专业跑鞋矩阵，进军专业越野赛道。2023年跑步品类已形成以超轻、赤兔、飞电为核心的成熟专业跑鞋矩阵，驱动跑步生意大幅增长，超轻、赤兔、飞电系列全年合计总销量突破900万双；吊牌价799元的2023年飞电3 challenger全年累计售卖超过130万双，成为碳板跑鞋中的现象级IP；同时2023年公司正式进军专业越野赛道，打造“的卢”专业越野跑鞋，搭载独家GCU地面控制系统及李宁䨻科技，助力顶尖越野跑者取得11次冠军，25次登台的战绩。 篮球：保持稳健发展，打造全新科技平台。篮球品类全年流水持平，主要由于公司控制发货。篮球年内持续投入产品科技，驭帅ULTRA全新搭载碳核芯助力系统，全掌䨻与均衡型碳板一体成型，搭配GCU地面控制系统，耐磨提升70%，干止滑提升8%，湿止滑提升30%。2023年韦德之道实现88%高售罄率，全城系列实现销量超过100万双。 图9：公司线下渠道及全渠道流水增速 图10：公司分品类流水增长 图11：公司分品类流水占比 渠道库存健康度较高，商品和渠道运营效率良好 渠道库存健康，保持高效营运资金周转 2023年公司6个月新品售罄率70-80%高段，年末全渠道库销比3.6个月，同比降低0.6个月，为过去五年最低水平，6个月内的渠道新品库存比例87%，同比下降5百分点，但明显优于2020年之前。 公司层面，2023年公司存货周转天数63天，比去年同期增加5天；应收周转天数15天，同比增长1天；应付周转天数43天，同比增长1天。 图12：公司渠道库存周转月数 图13：公司渠道库存库龄结构 图14：公司应收账款龄结构 图15：公司应收、存货、应付周转天数 店铺面积和店效增加，线下零售折扣小幅收窄，商品及渠道运营效率较高 商品运营：商品宽度和深度增加，专业鞋百万IP合计销量1200万双以上。2023年商品宽度增加中单位数，深度增加低单位数。新品3个月折扣率约80%，新品6个月售罄率70%-80%高段。商品SKU聚焦和专业产品的影响力提升，专业鞋百万IP销量超1200万双。 线下：店铺面积和店效提升，零售折扣略有收窄，件单价提升中单。1）2023年李宁店铺总面积增长中单位数至245平米，平均月店效提升高单位数。2）线下零售折扣略有收窄，直营折扣收窄低单位数、批发折扣持平，平均件单价提升中单位数。 电商：零售折扣加深低单位数。年内电商竞争加剧，流水增长低单位数，线上客流承压，为提升客流转化率，适当降低零售折扣，线上平均零售折扣同比加深低单位数，生意转化率同比略有改善，同时库存周转天数同比略有改善。 童装业务：流水增长30%-40%中段。李宁YOUNG持续优化商品结构，2023年实现流水增速30%-40%中段，同店增长10%-20%高段，平均件单价提升中单位数，连带率提升20%-30%低段，平均月店效提升20-30%中段。 图16：公司发展规划 门店数：2023全年门店数量7668家，同比+65家。其中李宁大货及中国李宁同比减少55家至6240家（直营同比+68家至1498家，加盟同比-123家至4742家），李宁YOUNG同比+120家至1428家。 图17：公司店铺数量 下半年减少发货影响收入，毛利率提升 下半年收入增长1.4%至135.8亿元，下半年净利润下降43.1%至10.7亿元。其中批发/直营/电商收入分别-11.2%/+37.5%/+0.1%至59.0/35.0/39.4亿元，批发收入下降主要由于公司减少经销商发货，直营收入保持快速增长。 下半年毛利率同比提升1.1pct至48.0%，SG&A比率上升9.0pct，主要由于收入不及预期，租金、人工等固定费用比率提升，以及审慎起见，公司对门店客流不足的影响做减值准备，2023下半年使用权资产减值、物业和机器及设备减值合计3.2亿元，占下半年收入比重2.4%。经营利润率下降8.8pct至8.0%，净利率下降6.2pct至7.8%。 图18：2015H1~2023H2公司营业收入及增速 图19：2015H1~2023H2公司净利润及增速 图20：2015H1~2023H2公司利润率水平 图21：2015H1~2023H2公司费用率水平 2023年分季度流水：2023年Q1~Q4全平台流水增长分别约为5%/15%/5%/23%（取公布区间中枢），2023四季度整个平台/线下渠道/直营/批发/电商分别录得20%-30%低段/20%-30%高段/50%-60%低段/10%-20%高段/中单增长。 表1：李宁季度同店与流水表现 2024年指引收入增速中单位数，净利率保持低双位数 1、2024年收入指引：管理层指引公司2024年收入增长中单位数。 2、净利率：管理层指引公司净利率保持低双位数。 投资建议：经营稳健，库存健康，中长期继续看好专业品类成长空间 2023下半年经营环境不佳，公司积极降低渠道库存、严控批发发货，对业绩造成一定影响。2023年底公司渠道库销比回归健康水平，2024年在健康库存和大店投入期结束等利好因素下，公司业绩有望恢复稳健增长。中长期看，公司销量百万双级的多款跑鞋IP形成专业产品矩阵，证明品牌的专业度得到市场高度认可，继续看好专业品类拉动成长。由于消费复苏较弱，收入增长预期放缓，小幅下调盈利预测，预计2024-2026年净利润分别为34.1/38.2/40.6亿元（原2024-2025年为35.6/40.2亿元），同比增长7.0%/12.0%/6.2%。由于库存大幅改善，公司现金流充沛，稳健经营确定性增强，上调目标价至25.8-27.2港元（原为22.1-23.5港元），对应2024年PE18-19x，维持“买入”评级。 表2：盈利预测与市场重要数据 表3：可比公司估值表 附表