华润啤酒23年报点评：啤酒稳步高端化，白酒进入增长期

——华润啤酒23年报点评 主要观点： 报告日期：2024-03-19 ➢23H2：收入150.6亿（+6%），归母5.0亿（-7%）。➢23年：收入389.3亿（+10%），归母51.5亿（+19%）。 ➢收入、利润基本符合市场预期。 ➢此外特别派息0.3元/股，为庆祝30周年，23年派息0.936元/股，分红比例从40%提至59%。 ⚫啤酒业务：稳步推进高端化 ➢23年收入368.7亿，同比+4.5%，销量1115万吨，同比+0.5%，吨价3306元/吨，同比+4%；23H2收入、销量、吨价分别同比-2%、-4.6%、+2.8%。 ➢高端化明显：次高端以上销量250万吨，同增18.9%，占比22.4%（+3.5pct）；下半年106万吨，同增10%。其中喜力破60万吨（达成第一个五年计划），同增近60%；纯生破80万吨，同比+16%；老雪/红爵双位数增长；勇闯及SuperX中低单位数增长，低档中单位数下滑。 ➢产能优化：截止23年底，产能1910万吨，产能利用率58.4%；营运工厂数62家，全年关厂2家+新增1间安徽蚌埠智能工厂，平均单厂产能30.8万吨，同比+5.5%。 ➢成本上涨但盈利性提升：23年吨成本同比+1.1%（H2吨成本+4%），毛利率40.2%，同比+1.7pct，主要由于结构升级+包材价格下降，被大麦成本双位数上涨所冲减；销售费率同比+0.1pct，管理费率同比-1.4pct，一次性关厂裁员费用1.41亿（22年2.35亿）；核心EBIT 70.3亿，同比+28%（核心EBIT率19.1%，同比+3.5pct）；核心净利润52.5亿，同比+15%（核心净利率14.2%，同比+1.3pct），增速差异来自税率。 执业证书号：S0010524020001邮箱：luoyuewen@hazq.com ⚫白酒业务：完成整合，步入增长轨道 ➢23年收入20.7亿，毛利率62.9%，EBIT 1.3亿，还原无形资产摊销影响后EBIT 8.0亿，还原后EBIT率38.6%。23H2收入10.9亿，EBIT0.6亿，还原摊销后EBIT4.0亿，还原后EBIT率36.9%。 ➢23年1月完成贵州金沙55.19%股权转让后，公司积极清理库存、管控价格（批价从400+提至580-600元）、品牌推广，目前已步入增长正轨。预计23年摘要销售增长20%+，占比70%，24年1-2月销售仍增长50%+。 华润啤酒2022年业绩点评：产品结构持 续 优 化 ， 控 本 降 费 卓 有 成 效_20230328 ⚫整体：23年白酒盈利能力未在报表体现，未来望提升整体盈利性 ➢23年整体毛利率41.4%，同比+2.9pct；销售费率/管理费率同比+1.6/-0.8pct，财务费率+0.4pct；归母净利润51.53亿元，同比 +18.6%；净利率同比+1.1pct。由于收购金沙产生的无形资产摊销和利息费用，白酒业务贡献报表净利润不足2kw，但未来有望显著提升整体盈利性。 ⚫投资建议：短期业绩确定性强，中长期成长空间大，维持“买入” ➢我们的观点： 公司高端化进展顺利，24年次高端以上有望继续保持双位数增长，Q3面临低基数有望实现销量较快增长；大麦成本有望实现双位数下降，24H2起集中兑现；同时白酒24年起进入增长轨道，短期业绩确定性强。中长期来看，喜力下一年5年计划销量翻倍，后续望冲击200万吨大单品，纯生望突破100万吨，公司啤酒高端化空间仍较大；同时白酒3-5年亦有望冲击百亿收入，进一步打开公司成长空间。 盈利预测：考虑到需求复苏仍需时间，我们调整2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计2024-2026年公司实现营业总收入412/435/459亿元（前24-25年预测值413/444亿元），同比+5.9%/+5.6%/+5.4%；实现归母净利润64/79/92亿元（前24-25年预测值65/77亿元），同比+24.5%/+22.6%/+16.8%；当前股价对应PE分别为18/14/12倍，估值处近5年较低水平，维持“买入”评级。 ⚫风险提示： 需求不及预期，市场竞争加剧，原材料成本超预期上涨。 财务报表与盈利预测 分析师：邓欣，华安证券研究所副所长、消费组组长兼食品饮料、家用电器、消费首席分析师。经济学硕士，双专业学士，10余年证券从业经验，历任中泰证券、中信建投、安信证券、海通证券，曾任家电、医美、泛科技消费首席分析师等，专注于成长消费领域，从产业链变革视角前瞻挖掘投资机会。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下： 行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上;公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。