家电行业专题：以旧换新政策如何影响家电消费？

2024年03月12日 家电 证券研究报告 以旧换新政策如何影响家电消费？ 投资评级领先大市-A维持评级 【算账系列卷八】以旧换新政策对家电销售拉动测算 以旧换新政策有望推动家电销量提升和产品结构升级：2024年2月中央财经委员会第四次会议鼓励汽车、家电等传统消费品以旧换新，3月1日，国常会审议通过《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》。我们认为，近年来家电政策资金主要来自地方财政，资金规模较小，而本次以旧换新政策的推动主体层级更高，且会议指出“要坚持中央财政和地方政府联动”，“加大财税、金融等政策支持”，预计本轮政策会有中央财政参与，补贴规模或将较大，执行效果或将更好。另外，方案指出“坚持鼓励先进、淘汰落后，坚持标准引领、有序提升”，“更好发挥能耗、排放、技术等标准的牵引作用”，预计本轮政策对高能效等级、绿色节能家电产品的补贴力度更大，有望推动家电行业产品结构升级。 本次政策补贴或向高能效产品倾斜，家电龙头将更受益：从近几年中央政策文件和消费升级趋势来看，我们预计本次家电刺激政策将向高能效等级、绿色节能家电产品提供更大的补贴力度，有望推动家电行业产品结构升级，带动家电均价提升。考虑到家电龙头的高能效产品销量占比较高，且具有研发、生产和产品优势，我们认为家电龙头将更受益于补贴政策。另外，与上一轮家电刺激政策时期相比，白电行业集中度已明显提升，白电龙头有望更受益于家电刺激政策。据产业在线数据，2023年空调、冰箱、洗衣机内销量CR3较2008年分别提升2pct、13pct、25pct。 李奕臻分析师SAC执业证书编号：S1450520020001liyz4@essence.com.cn 上游零部件企业有望明显受益于以旧换新政策：一方面，家电刺激政策有望提振家电产品销量，增加上游零部件企业订单。另一方面，政策对高能效产品补贴更大，有望带动上游企业产品结构升级。电子膨胀阀具有更优的调节和节能性能，是提高空调能效的关键零部件。我们认为，本次家电刺激政策有望推动电子膨胀阀销量快速提升，提振上游零部件企业销量。 韩星雨分析师SAC执业证书编号：S1450522080002hanxy@essence.com.cn 余昆分析师SAC执业证书编号：S1450521070002yukun@essence.com.cn 潜在更新需求规模庞大，补贴政策有望加速需求释放：疫情三年家电积累了大量需更新而未更新的需求，同时，2024~2026年又有更大规模家电更新需求，补贴有望刺激需求加速释放。若无以旧换新补贴政策，我们预计2024年空调/冰箱/洗衣机/彩电内销量同比增速分别为-10%/-9%/+5%/-6%，四大品类合计销量增速-6%。中性假设下，120亿元补贴资金有望拉动2024年空调/冰箱/洗衣机/彩电内销量同比增速提升至-3%/+33%/+24%/+3%，较无补贴情景分别提升7pct/42pct/19pct/9pct。四大品类合计内销量增速有望提升至10%，补贴政策拉动增速提升16pct，以旧换新补贴政策有望明显提振大家电销量。 相关报告 国投证券消费一周看图2024-03-09 投资建议：根据国常会通过的方案描述，我们预计本次家电以旧换新政策会有中央财政参与，补贴规模或将较大，政策执行效果或将更好；本次政策或对高能效等级、绿色节能家电产品的补贴力度更大，有望推动家电行业产品结构升级。家电龙头企业的高能效产品销量占比更高，预计将更受益于政策，推荐家电龙头美的集团、海尔智家、格力电器、海信视像、海信家电、老板电器、华帝股份。家电产品销量提升有望带动上游零部件订单增长，且与高能效产品相关的电子膨胀阀等零部件将受益，推荐家电零部件龙头三花智控、盾安环境。 风险提示：政策落地方案不及预期，原材料价格大幅上涨，地产政策变化风险，人民币大幅升值，测算及假设不及预期的风险 内容目录 1. 2008-2013年家电刺激政策成效显著...........................................41.1. 2008-2013年家电刺激政策复盘..........................................41.2.政策期间家电指数获得明显超额收益.....................................52.本次“以旧换新”政策有望获得中央财政支持，推动产品结构升级....................62.1.近年来家电刺激政策以地方为主，补贴规模较小...........................62.2.本次政策有望获得中央财政支持，增加对高能效产品补贴力度................72.3.潜在更新需求规模庞大，补贴政策有望加速需求释放.......................93.投资建议..................................................................134.风险提示..................................................................14 图表目录 图1.历年中国家电市场（不含3C）零售额及增速..................................5图2.历年白电内销量及增速....................................................5图3.我国城镇居民户均家电保有量（台/户）.....................................5图4.我国农村居民户均家电保有量（台/户）.....................................5图5.2008-2013年家电刺激政策期间，家电指数持续跑赢市场.......................6图6.2008-2013年家电刺激政策期间，主要家电上市公司股价涨跌幅.................6图7.新一级能效空调销量占比逐年提升..........................................8图8.2008-2023年白电内销量CR3变化...........................................9图9.2022年油烟机内销量分品牌份额............................................9图10.2012-2023年电子膨胀阀内销量及增速......................................9图11.2021年电子膨胀阀内销量分品牌份额.......................................9 表1：2008-2013年家电刺激政策内容梳理........................................4表2：2008-2013年家电刺激政策补贴金额及拉动消费情况..........................5表3：2019年以来家电刺激政策.................................................7表4：家电更新需求测算（详细测算过程见表6）.................................10表5：不同家电品类获得以旧换新补贴刺激的比例测算............................10表6：中性假设下，空调、冰箱、洗衣机、彩电需求测算（单位：万台）............11表7：以旧换新对2024年家电品类刺激作用的敏感性分析.........................12 1.2008-2013年家电刺激政策成效显著 1.1.2008-2013年家电刺激政策复盘 2008-2013年家电政策刺激力度较大，持续时间较长。回顾历史，上一次大规模的家电刺激政策是在2008-2013年期间推出，包括“家电下乡”、“以旧换新”、“节能补贴”三大政策。我们总结上一轮刺激政策主要特点： ⚫政策周期：从2007年12月到2013年5月，持续五年半，三大政策全面推开的交集时间在2009年6月至2011年12月。“家电下乡”政策是从2007年底开始在部分省市试点，在2009年2月推向全国；“以旧换新”政策是2009年6月在部分省市试点，在2010年6月推向全国；“节能补贴”政策是从2009年6月开始全面推行。 ⚫补贴比例：“家电下乡”和“以旧换新”政策分别补贴产品售价的13%、10%，“以旧换新”政策设有单台补贴上限，并有运费补贴和拆解处理补贴。“节能补贴”按照产品能效等级设定了不同的补贴标准。 ⚫资金来源：“家电下乡”和“以旧换新”政策由中央财政负担80%，省级财政负担20%。“节能补贴”主要由中央财政负担。 ⚫政策规模：根据财政部和商务部公布数据推算，三大政策合计补贴金额约1358亿元，拉动家电消费额约1.3万亿元，平均补贴比例约11%；年均补贴补贴金额约247亿元，拉动家电消费约2313亿元。 2008-2013年家电政策提振效果明显。由于上一轮家电政策是三大政策组合拳效果叠加，且伴随着国内家电渗透率快速提升期和2009年地产刺激期，所以政策刺激效果较为显著。根据奥维云网数据，2008-2013年中国家电（不含3C）零售额CAGR+7%，而三大政策拉动的家电消费额占整体零售额的38%。分品类来看，2008-2013年冰箱、空调、洗衣机内销量CAGR+14%、+12%、+10%。在政策拉动下，农村地区迅速完成冰箱、洗衣机的普及，且空调保有量也得到快速提升。 资料来源：奥维云网，国投证券研究中心 资料来源：产业在线，国投证券研究中心 资料来源：国家统计局，国投证券研究中心注：2013年数据异常，主要因为家电保有量统计口径调整 资料来源：国家统计局，国投证券研究中心 1.2.政策期间家电指数获得明显超额收益 家电刺激政策持续期间，家电指数明显跑赢市场。2007年底，“家电下乡”政策开始在部分省市试点，家电指数开始逐步跑赢大盘。截至2013年5月底三大政策退出时，家电指数较沪深300的超额收益率67%。从指数收益走势来看，家电指数的超额收益前期主要由估值提升拉动；中期主要由业绩提升拉动，估值有所下降；后期估值趋于稳定，超额收益主要由业绩提升带动。 龙头股价收益稳定增长。2008-2013年家电刺激政策期间，家电主要上市公司的股价表现不一。格力电器、海尔智家、美的电器股价累计涨跌幅分别为+99%、+20%、-10%，格力电器受益于空调销量大增股价表现较优，海尔智家股价收益增加较为稳健。海信视像、华帝股份受益于自身品类渗透率提升红利，股价收益弹性更大。 资料来源：wind，国投证券研究中心 2.本次“以旧换新”政策有望获得中央财政支持，推动产品结构升级2.1.近年来家电刺激政策以地方为主，补贴规模较小 近年来家电政策资金主要来自地方财政，资金规模较小。2019年以来，国家各部委多次推出促进家电消费、以旧换新等通知，但政策执行主体多为“有条件的地区”，并未出现全国范围内的家电刺激政策。从各地推出的家电消费政策来看，补贴资金主要来自地方财政，补贴资金规模也较小。例如，2022年深圳市对消费者购买符合条件的消费电子和家用电器按照销售价格的15%给予补贴，其中家用电器补贴资金总额3000万元。2022年上海市对符合条件的家电给与10%的补贴，补贴资金总额2亿元。 2.2.本次政策有望获得中央财政支持，增加对高能效产品补贴力度 2024年2月23日，中央财经委员会召开第四次会议。会议指出，要推动各类生产设备、服务设备更新和技术改造，鼓励汽车、家电等传统消费品以旧换新，推动耐用消费品以旧换新。推动大规模回收循环利用，加强“换新+回收”物流体系和新模式发展。对消费品以旧换新，要坚持中央财政和地方政府联动，统筹支持