信用利差周度跟踪：波动行情中信用表现弱于利率，但弱资质品种表现仍然更强

3波动行情中信用表现弱于利率，但弱资质品种表现仍然更强 证券研究报告 债券研究 2024年3月10日 ➢城投债利差走势分化，弱资质品种利差继续压缩。本周城投债利差走势分化。外部主体评级AAA级和AA+级平台利差分别上行2BP和1BP，AA级平台利差下行3BP。其中，天津和云南AAA级平台利差均下行1BP；贵州、广西和辽宁AA+级平台利差分别下行18BP、17BP和16BP；甘肃、吉林和贵州AA级平台利差分别下行51BP、17BP和13BP。分行政等级来看，省级平台信用利差上行1BP，地市级和区县级平台信用利差维持不变。其中，陕西省级平台信用利差下行10BP；甘肃、青海和广西地市级平台信用利差分别下行51BP、14BP和12BP；贵州区县级平台信用利差下行20BP。 ➢产业债利差整体小幅上行。本周，央企、地方国企和民企地产债利差分别上行2BP、3BP和8BP，混合所有制房企地产债利差下行55BP。美的置业利差上行1BP，龙湖利差下行82BP；金地利差下行137BP；万科和保利利差分别上行499BP和1BP。煤炭、钢铁和化工债利差整体上行，陕煤和晋能煤业利差均上行1BP，沙钢利差上行2BP，河钢利差维持不变。 ➢二永债利差窄幅震荡，1-3Y弱资质永续债和5Y中高等级二级债相对较强。具体来看，1Y期二永债利差整体在-1至1BP间波动，3Y期二永债利差多数下行0-2BP，但1-3Y期AA级永续债利差均下行2BP；而5Y期AAA-和AA+商业银行二级资本债利差下行2-3BP，5Y期其他等级二永债利差上行0-3BP。 ➢产业永续债超额利差不变，城投永续债超额利差分化。本周产业AAA3Y永续债超额利差仍为11.51BP，处于1.54%分位数，产业AAA5Y永续债超额利差仍为10.34BP，处于0.15%分位数；城投AAA3Y永续债超额利差上行0.41BP至18.48BP，处于6.09%分位数，城投AAA5Y永续债超额利差下行0.17BP至38.11BP，处于23.11%分位数。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 ➢风险因素：样本选择偏差和数据统计失误，城投和地产政策超预期。 目录 一、中高等级信用债利差被动上行，弱资质品种表现仍然偏强....................................................4二、城投债利差走势分化，弱资质品种利差继续压缩....................................................................5三、产业债利差整体小幅上行...........................................................................................................7四、二永债利差窄幅震荡，1-3Y弱资质永续债和5Y中高等级二级债相对较强.........................8五、产业永续债超额利差不变，城投永续债超额利差分化............................................................8六、信用利差数据库编制说明...........................................................................................................9风险因素...............................................................................................................................................9 图目录 图1：中债中短票和国开债收益率（%、BP）.........................................................................4图2：中债中短票信用利差（BP）.........................................................................................4图3：中债中短票评级和期限利差（BP）..............................................................................4图4：重点省AAA城投债信用利差变化（BP）.......................................................................5图5：重点省AA+城投债信用利差变化（BP）........................................................................5图6：重点省AA城投债信用利差变化（BP）.........................................................................6图7：不同评级城投债信用利差整体走势（BP）...................................................................6图8：不同行政级别城投债信用利差变化（BP）...................................................................6图9：重点产业债信用利差变化（BP）..................................................................................7图10：龙湖和美的置业信用利差（BP）................................................................................7图11：金地和远洋信用利差（BP）.......................................................................................7图12：保利和万科信用利差（BP）.......................................................................................8图13：陕煤、晋能、河钢和沙钢信用利差（BP）..................................................................8图14：商业银行二永债信用利差（BP）................................................................................8图15：产业永续债超额利差（BP）.......................................................................................9图16：城投永续债超额利差（BP）.......................................................................................9 一、中高等级信用债利差被动上行，弱资质品种表现仍然偏强 本周1Y、2Y和3Y期国开债收益率分别下行1BP、5BP和2BP。信用债收益率整体也延续了下行的态势，中长期限与弱资质品种的下行幅度更大。1Y期AA级及以上品种收益率不变，2-3Y期AA级及以上品种收益率下行2-3BP，1-3Y期AA级品种收益率下行6-9BP。从信用利差来看，1-3Y期AA级及以上品种利差被动上行0-3BP，但1-3Y期AA-级品种利差下行3-5BP。1-3Y期AAA/AA+以及AA+/AA评级利差多数变化不大，1-3Y期AA/AA-评级利差下行3-6BP。期限利差多数下行2-3BP。 注释：历史分位数是自2015年初以来，下同。 二、城投债利差走势分化，弱资质品种利差继续压缩 本周，城投债利差走势分化。外部主体评级AAA级和AA+级平台利差分别上行2BP和1BP，AA级平台利差下行3BP。其中，天津和云南AAA级平台利差均下行1BP；贵州、广西和辽宁AA+级平台利差分别下行18BP、17BP和16BP；甘肃、吉林和贵州AA级平台利差分别下行51BP、17BP和13BP。 分行政等级来看，省级平台信用利差上行1BP，地市级和区县级平台信用利差维持不变。其中，陕西省级平台信用利差下行10BP；甘肃、青海和广西地市级平台信用利差分别下行51BP、14BP和12BP；贵州区县级平台信用利差下行20BP。 三、产业债利差整体小幅上行 本周，央企、地方国企和民企地产债利差分别上行2BP、3BP和8BP，混合所有制房企地产债利差下行55BP。美的置业利差上行1BP，龙湖利差下行82BP；金地利差下行137BP；万科和保利利差分别上行499BP和1BP。煤炭、钢铁和化工债利差整体上行，陕煤和晋能煤业利差均上行1BP，沙钢利差上行2BP，河钢利差维持不变。 四、二永债利差窄幅震荡，1-3Y弱资质永续债和5Y中高等级二级债相对较强 二永债利差窄幅震荡，1-3Y期弱资质永续债和5Y期中高等级二级资本债表现相对较强。具体来看，1Y期二永债利差整体在-1至1BP间波动，3Y期二永债利差多数下行0-2BP，但1-3Y期AA级永续债利差均下行2BP；而5Y期AAA-和AA+商业银行二级资本债利差下行2-3BP，5Y期其他等级二永债利差上行0-3BP。 五、产业永续债超额利差不变，城投永续债超额利差分化 本周，产业AAA3Y永续债超额利差仍为11.51BP，处于1.54%分位数，产业AAA5Y永续债超额利差仍为10.34BP，处于0.15%分位数；城投AAA3Y永续债超额利差上行0.41BP至18.48BP，处于6.09%分位数，城投AAA5Y永续债超额利差下行0.17BP至38.11BP，处于23.11%分位数。 资料来源:iFinD，信达证券研发中心 资料来源:iFinD，信达证券研发中心 六、信用利差数据库编制说明 ➢市场整体信用利差、商业银行二永利差以及城投/产业永续债信用利差是基于中债中短票和中债永续债数据求得，历史分位数是自2015年初以来；而城投和产业债相关信用利差是信达证券研发中心整理与统计，历史分位数是自2015年初以来； ➢产业和城投个券信用利差=个券中债估值（行权）-同期限国开债到期收益率（线性插值法计算），最后通过算数平均法求得行业或者地区城投的信用利差； ➢银行二级资本债/永续债超额利差=银行二级资本债/永续债信用利差-同等级同期限银行普通债信用利差，产业/城投类永续债超额利差=产业/城投类永续债信用利差-同等级同期限中票信用利差。 样本筛选标准及其他： ➢产业和城投债均选取中票和公募公司债样本，并剔除担保债和永续债；➢若某个券的剩余期限在0.5年之下或者5年之上，则将其剔除统计样本；➢产业和城投债皆为外部主体评级，而商业银行采用中债隐含债项评级。 风险因素 样本选择偏差和数据统计失误，城投和地产政策超预期； 研究团队简介 李一爽，信达证券固定收益首席分析师，复旦大学经济学硕士，9年宏观债券研究经验，曾供职于国泰君安证券、中信建投证券，在国内外宏观、大类资产配置以及流动性方面具有丰富的研究经验，团队曾获得新财富债券研究2016年