云音乐：港股公司信息更新报告：毛利率提升再获验证，公司进入盈利增长快车道

传媒/数字媒体 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 3 云音乐（09899.HK） 2024年03月05日 投资评级：买入（维持） 日期 2024/3/5 当前股价(港元) 88.350 一年最高最低(港元) 106.00/58.450 总市值(亿港元) 189.44 流通市值(亿港元) 189.44 总股本(亿股) 2.14 流通港股(亿股) 2.14 近3个月换手率(%) 2.02 股价走势图 数据来源：聚源 《2023H1扭亏，毛利率提升或继续驱动盈利能力改善 —港股公司信息更新报告》-2023.8.25 《毛利率继续提升，版权扩容、AIGC或助力盈利改善 —港股公司信息更新报告》-2023.5.26 毛利率提升再获验证，公司进入盈利增长快车道 ——港股公司信息更新报告 方光照（分析师） 田鹏（分析师） fangguangzhao@kysec.cn 证书编号：S0790520030004 tianpeng@kysec.cn 证书编号：S0790523090001  毛利率持续提升带动公司盈利能力不断改善，维持“买入”评级 公司2023年实现营业总收入79.39亿元（同比-11.75%），主要系公司采用审慎经营策略，减少直播展示并降低收入分成比例，导致社交娱乐服务收入下降所致。2023年归母净利润7.34亿元（2022年亏损2.21亿元），毛利率为26.7%（同比+12.4pct），净利率为9.3%（同比+11.7pct），毛利率提升主要系在线音乐服务收入占比自2022年41%提升至2023年55%，版权成本结构及收入分成比例改善所致，公司实现扭亏为盈主要系毛利率提升及费用率管控所致。基于公司盈利进程加快，我们上调2024-2025年并新增2026年业绩预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为10.08/12.81/14.44（2024-2025年前值为9.64/11.85）亿元，对应EPS分别为4.7/6.0/6.7元，当前股价对应PE分别为17.3/13.6/12.1倍，我们看好公司毛利率提升继续驱动盈利能力改善，维持“买入”评级。  基于内容与社区优势，在线音乐付费用户规模与ARPU值持续提升 2023年公司在线音乐平台月活用户达2.06亿人（同比+8.7%），日活用户/月活用户比例稳居30%以上。2023年，公司持续拓展音乐厂牌曲库，与新海诚、相信音乐、鱼丁系、RYCE Entertainment等厂牌展开合作，上架了五月天、苏打绿、王嘉尔、莫文蔚、凤凰传奇等音乐人的歌曲。独立音乐人生态保持领先，2023年独立音乐人达68.4万人（同比+11.9%）。得益于优质服务、丰富内容和创新功能，及会员权益扩充的带动，公司2023年在线音乐服务会员达4412万人（同比+15%），在线音乐服务会员月ARPU值达6.9元（同比+4.5%）。  加速AIGC技术在音乐领域落地及消费场景拓展，进一步拓展音乐变现空间 云音乐深化AI技术在音乐生产、消费、推荐全流程环节应用，旗下AI音乐实验室研发的一站式AI音乐创作工具，亮相央视新闻新年特别节目《迈出新步伐》，根据3个关键词10秒生成歌曲。此外公司进行多终端布局，用户可以在手机、PC、电视、车载等场景轻松切换。我们认为，AI有望降低音乐内容成本和门槛，丰富内容供给，同时配合消费场景的拓展，有望进一步打开音乐的变现空间。  风险提示：头部版权获取具有不确定性，用户规模和付费率提升不及预期等。 财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 8,992 7,867 8,616 9,482 10,273 YOY(%) 28.5 -12.5 9.5 10.0 8.3 净利润(百万元) -221 734 1,008 1,281 1,444 YOY(%) -89.2 -431.5 37.3 27.1 12.8 毛利率(%) 14.4 26.7 29.8 30.4 30.6 净利率(%) -2.5 9.3 11.7 13.5 14.1 ROE(%) -2.8 8.7 10.7 11.9 11.9 EPS(摊薄/元) -1.0 3.4 4.7 6.0 6.7 P/E(倍) -78.7 23.7 17.3 13.6 12.1 P/B(倍) 2.2 2.1 1.8 1.6 1.4 数据来源：聚源、开源证券研究所(以2024年3月5日1港币= 0.9204人民币对股价换算) -36%-24%-12%0%12%24%2023-032023-072023-11云音乐恒生指数相关研究报告 开源证券 证券研究报告 港股公司信息更新报告 公司研究 港股公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 3 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R4（中高风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为境内专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者。若您并非境内专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 股票投资评级说明 评级 说明 证券评级 买入（Buy） 预计相对强于市场表现20%以上； 增持（outperform） 预计相对强于市场表现5%～20%； 中性（Neutral） 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动； 减持（underperform） 预计相对弱于市场表现5%以下。 行业评级 看好（overweight） 预计行业超越整体市场表现； 中性（Neutral） 预计行业与整体市场表现基本持平； 看淡（underperform） 预计行业弱于整体市场表现。 备注：评级标准为以报告日后的6~12个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中A股基准指数为沪深300指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 港股公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 3 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 开源证券研究所 上海 深圳 地址：上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号 楼10层 邮编：200120 邮箱：research@kysec.cn 地址：深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号 楼45层 邮编：518000 邮箱：research@kysec.cn 北京 西安 地址：北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层 邮编：100044 邮箱：research@kysec.cn 地址：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层 邮编：710065 邮箱：research@kysec.cn