投资策略研究：长城策略周论市场，关注以AI为代表的新质生产力投资机会

周专题：关注以AI为代表的新质生产力投资机会 2024年以来AI方向持续传来利好消息。2024年2月16日，OpenAI正式发布了AI视频模型Sora，用户输入一段描述性的文字或一张静态图片，Sora就能生成一段1080p的电影场景，其内容包含丰富的角色、神态动作、背景等细节，对比现有视频模型性能大幅提升。与此同时，英伟达最新一季度财报再次打破市场预期。今年同样得益于AI的一家服务器供应商，超微计算机公司（Super Micro Computer公布的2024财年第二财季业绩显示，第二季度公司营收为36.65亿美元，同比增长103.25%，环比增长72.91%； 净利润为2.96亿美元，同比增长68%，环比增长88.54%。 受益于上述几个重点消息的推动，国内春节假期以来，美股在降息预期延后以及美债收益率反弹的背景下依然表现强劲。以2.8日为基期，截至3.1，纳斯达克指数上涨3.05%。拆分来看的话，我们选取代表硬件、大模型以及下游应用的标志性股票英伟达、微软以及奈飞，可以看到三者股价表现也有显著不同。同期英伟达股价上涨18.15%，奈飞上涨10.89%，而微软仅上涨0.52%。从股价表现来看，当前美国市场对于上游硬件以及下游应用的热度更高。 从当前国内AI产业链软硬件整体实力出发，我们综合梳理三条A股的AI投资主线：1）受益于英伟达产业链高景气的支撑硬件；2）受益于AI大模型升级的AI应用；3）国产替代催化下的国产芯片及服务器厂商。 一周市场观点：两会政策预期提升，重点关注以AI为代表的新质生产力 市场聚焦两会政策定调，短期内市场仍有望继续反弹： 从历史情况来看，股市在两会前后存在比较明显的“日历效应”。两会期间和两会后一周，上证指数涨跌幅中位数分别为-0.19%、0.99%，上涨概率分别为36.4%、81.8%。我们认为，今年两会将对政策定调做出详细部署，财政政策可能更加积极，中央政府加杠杆值得期待。新老基建发力可能超预期，建议关注重点省市、重点项目的引领作用。再加上股市资金面改善以及市场卖盘力量出清，我们认为两会期间以及两会后市场表现可能比较积极，反弹行情有望延续。3月份需要密切跟踪国内基本面的验证情况，以及前期稳增长政策的落地效果。 两会期间，重点关注以AI为代表的“新质生产力”的产业政策部署： “新质生产力”相关政策可能会重点推进。新质生产力在先进科学技术的基础上落脚于生产力，是以“全要素生产率大幅提升”为核心，以“创新”为特点，“质优”为关键的先进生产力质态，由技术革命性突破、生产要素创新性配置、产业深度转型升级而催生。3月1日，国常会审议通过《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，“新质生产力”相关政策落地已经推进。重点关注两会在新能源、新材料、先进制造、电子信息、人工智能及应用等战略性新兴产业方面的政策导向，以及AI领域海内外产业基本面预期的改善。我们认为AI板块细分方向龙头公司近期有望突破前期高位。 重点行业推荐： （1）关注“新质生产力”中的AI板块：以AI为代表的人工智能方向具有产业变革的长期确定性，业绩未来有望逐渐兑现。AI应用逐渐落地仍可能带来板块估值提升的机会。建议关注国产gpu算力，以及海外AI应用情况。 （2）央企价值重估+红利板块：一些积极减少不良资产和贷款额的国有制造业企业的生产率正在提高。“政策扶持行业+高市值+红利”在大盘筑底反弹时期是安全边际的投资优选。央企价值重估重点关注持续稳定分红、回购和增持、并购重组预期等方面的投资机会。 （3）出海相关机会：在未来一段时间，扩张海外市场可能是消化国内产能、增加企业利润和居民收入的一条可行途径。相关机会包括医药、汽车、家电等方面。 风险提示：股票市场风险、技术面指标失效风险、地缘形势影响风险偏好、历史数据对未来预测性降低、债券市场风险、外汇市场风险、金融期货波动风险、商品期货波动风险、政策落地不及预期风险等。 1.当前时点AI方向还有哪些机会 多重消息共振再次引爆AI产业链 根据中国科学院自动化研究所发布的文章，2024年2月16日，OpenAI正式发布了AI视频模型Sora，用户输入一段描述性的文字或一张静态图片，Sora就能生成一段1080p的电影场景，其内容包含丰富的角色、神态动作、背景等细节。对比现有的WOXO VidGPT、Pika等AI视频工具，Sora的优势主要体现在以下几个方面：1）生成时长60秒一镜到底的画面，前者只能达到几秒；2）能够准确解释长达135个单词的长提示，生成具有各种场景和人物的视频剪辑；3）基于Dall-E模型的re-captioning技术，还利用GPT技术将简短的用户提示转换为更长的详细转译，不仅能提高文本的准确性，还能使Sora能够精确地按照用户提示生成高质量的视频；4）Sora可以生成带有动态视角变化的视频，人物和场景元素在三维空间中的移动会显得更加自然。Sora能够很好地处理遮挡问题。现有模型的一个问题是，当物体离开视野时，它们可能无法对其进行追踪。而通过一次性提供多帧预测，Sora可确保画面主体即使暂时离开视野也能保持不变。 图表1：Sora能够结合左侧的图片和文字指令生成右侧的视频 美东时间2月21日盘后，英伟达发布FY24Q4财报，FY24Q4实现营收221.03亿美元，yoy+265%，qoq+22%；毛利率为76.7%，yoy+10.61pct，qoq+1.7pct；实现数据中心业务收入184亿美元，yoy+409%，qoq+27%；FY25Q1营收指引为240亿美元（±2%），较第三财季增长22%，较上年同期增长265%。 图表2：英伟达FY2024收入达到609亿美金，数据中心占据约8成收入份额 同样得益于AI的一家服务器供应商，超微计算机公司（Super Micro Computer Inc.）公布的2024财年第二财季业绩显示，第二季度公司营收为36.65亿美元，同比增长103.25%，环比增长72.91%；净利润为2.96亿美元，同比增长68%，环比增长88.54%。 股价表现来看，上游硬件及下游应用更占优 受益于上述几个重点消息的推动，国内春节假期以来，美股在降息预期延后以及美债收益率反弹的背景下依然表现强劲。以2.8日为基期，截至3.1，纳斯达克指数上涨3.05%。 拆分来看的话，我们选取代表硬件、大模型以及下游应用的标志性股票英伟达、微软以及奈飞，可以看到三者股价表现也有显著不同。同期英伟达股价上涨18.15%，奈飞上涨10.89%，而微软仅上涨0.52%。从股价表现来看，当前美国市场对于上游硬件以及下游应用的热度更高。 图表3：春节以来美股部分指数及个股走势 从国内视角看，A股整体行情延续了春节前的反弹力度，叠加LPR超预期大幅下调，成长板块的整体涨幅显著优于价值。而伴随美国AI产业链的催化，计算机、通信、传媒、电子涨幅分列前四位，当前AI产业链仍是市场的重要主线。 图表4：春节后A股行业指数涨幅 美国新一轮科技浪潮下，A股市场将如何从中受益？ 从当前国内AI产业链软硬件整体实力出发，我们综合梳理三条A股的AI投资主线：1）受益于英伟达产业链高景气的支撑硬件；2）受益于AI大模型升级的AI应用；3）国产替代催化下的国产芯片及服务器厂商。 根据财联社消息 ，美光科技的HBM3E产品将供货给英伟达，并将应用于英伟达H200Tensor Core GPU，该GPU预计将于第二季度开始发货。美光HBM3E可提供超过1.2 TB/s内存带宽，与竞争产品相比功耗降低约30%。英伟达最新AI芯片H200，NVID IA H200基于NVID IA Hopper架构，是首款以4.8 TB/s的速度提供141 GB HBM3e内存的GPU，几乎是NVID IA H100 Tensor Core GPU容量的两倍，内存带宽增加了1.4倍。H200更大、更快的内存加速了生成式AI和LLMs，同时以更高的能效和更低的总拥有成本推进了HPC工作负载的科学计算。根据TrendForce的测算，以bit为计算基础，预计2024年将增长30%。受益AI需求催化，HBM用量需求大幅提升，这将直接拉动上游设备及材料用量需求提升，同时进一步推动下游应用的飞速发展；此外，国内相关代理商环节也有望受益。 图表5：H200相对于H100的LLM推理性能提升 HBM（HighBandwidthMemory）即高带宽存储器，用于GPU与CPU之间的高速数据传输，主要应用场景集中在数据中心高性能服务器的GPU显存，例如英伟达的H200 GPU。 小部分应用于CPU内存芯片。 因此，相较于传统GDDR解决方案，HBM在低功耗、超带宽、小尺寸等方面优势显著。 2022年AI服务器出货量86万台，渗透率不断提升，AI服务器在整体服务器占比10%左右，而随着AI服务器出货量增长催化HBM需求爆发，根据太平洋证券数据显示：HBM 2025年市场规模将超过150亿美元，增速超50%。 当下因为AI浪潮的来临，原来的存储原厂都纷纷加码HBM产能，SK海力士24年产能计划翻倍。SK海力士HBM3E将于24年上半年量产，目标24年HBM产能翻倍，24年资本支出规划虽与23年基本持平，但TSV相关投资将同比增加一倍以上。美光HBM3E将于24年初开始量产，预计24年资本支出75-80亿美元，同比略高，主要用于HBM量产。三星规划在天安厂新封装线，用于大规模生产HBM，预计追加投资7亿美元。 图表6：三星以及海力士对于HBM产能规划 除存储之外，液冷也是硬件领域值得重点关注的对象。英伟达CEO黄仁勋称英伟达从B100GPU开始未来所有产品的散热技术都将由风冷转为液冷，这将带动整片散热市场迎来全面革新。 图表7：A100风冷与液冷对比 2023年10月17日，美国商务部工业和安全局发布对华出口高端AI芯片禁令，全面遏制中国AI产业发展。在此情形下，英伟达或发布特供中国版本AI芯片绕过禁令，但其性能大幅度缩水，性价比大不如前，且难以匹配AI大模型与日俱增的参数规模。 国产AI芯片在硬件参数规格上已经接近对齐海外主流产品，虽在软件生态上仍存差距，但是考虑到英伟达特供中国AI芯片较低的参数规格以及性价比，以及未来中美科技摩擦所带来的供货不确定性，下游客户对于国产AI芯片的选择倾向有望加大。 随着芯片的能力提升，AI大模型的发展也会进一步提升。AI大模型具有“涌现能力”，当训练量超过某个阈值时，模型精度会突然暴增。Sora实现现象级文生视频效果再次证明，在现有的AI模型框架下，规模效应仍为最有效方案之一，提供更为充沛的算力基础继而提升模型训练量为升级AI大模型表现的重要途径。因此，随着AIGC行业技术发展，AI大模型向着泛化及特化两条路径持续发展，算力仍为AIGC行业发展“底座”，头部科技企业仍将进行“算力军备竞赛”以推进AI大模型能力持续升级，以AI芯片为核心的算力产业链仍具备空中加油的潜力。 对于下游应用领域，我们曾在去年的报告《AI赋能，短剧市场爆发》中提到，以三季报业绩为口径观测，传媒板块Q3利润同比较Q2改善31个百分点，在TMT板块中排名靠前，并且处于所有行业中的前列。从另一个维度看，回顾过去数次科技浪潮，我国当前更加擅长将技术落地具体应用场景。结合三季报的情况，我们有理由认为在本轮由大模型引领的新一轮科技浪潮中，偏产业链下游应用层面的传媒将有希望最先在业绩层面有所兑现。伴随着Sora的横空出世以及语言大模型的轻量化，下游应用的拓展将会进一步加速。 图表8：23Q2&Q3行业指数利润同比情况 2.一周市场观点：两会政策预期提升，重点关注以AI为代表 的新质生产力 市场聚焦两会政策定调，短期内市场仍有望继续反弹。2013年-2023年，股市在两会前后存在比较明显的“日历效应”。两会期间和两会后一周，上证指数涨跌幅中位数分别为-0.19%、0.99%，上涨概率分别为36.4%、81.8%。整体来看，受到政策预期提振市场情绪的影响，