国泰君安期货研究周报：农产品

期货研究 商品研究 国泰君安期货研究所 2024年03月03日 国泰君安期货研究周报-农产品 观点与策略 棕榈油：产地一季度仍有故事可说2 豆油：关注到港下降及进口成本支撑2 豆粕：震荡调整9 豆一：低位震荡9 玉米：区间运行15 白糖：偏弱运行21 棉花：关注下游需求27 鸡蛋：原料预期偏强，关注逢高做空机会33 生猪：继续关注投机需求入场节奏38 花生：上方空间有限44 期货研究 二〇二四年度 国泰君安期货研究所 2024年3月3日 棕榈油：产地一季度仍有故事可说 豆油：关注到港下降及进口成本支撑 傅博投资咨询从业资格号：Z0016727Fubo025132@gtjas.com 李隽钰（联系人）期货从业资格号：F03119603lijunyu028807@gtjas.com 报告导读： 上周观点及逻辑： 棕榈油：随着美豆继续下行的趋势受阻、宏观情绪偏强及印尼年末库存确认低位，棕榈油自身基本面受制于产地的季节性供应减少及去库预期，近月继续维持偏强，在油脂品种间偏多头配置，周涨幅3.67%。 豆油：豆系目前仍处于长期存在利空驱动的压力中，但油脂板块整体随美豆企稳及宏观叙事有所反弹，且南美大豆港口贴水近期明显上行略显利好，周涨幅2.42%。 本周观点及逻辑： 棕榈油：随着GAPKI公布印尼年末库存及马来高频数据对2月基本面进一步确认，棕油产地库存预期有所抬升。产量方面，2月以来马来洪水迅速消退，甚至最新出现偏干的情况，因此我们前期对2月的产量不看悲观，SPPOMA前29日环比1月全月降幅仅2.85%，MPOA显示东马本月产量更差些，那么全月产量降幅应该大于SPPOMA降幅，但无论如何降幅小于预期，2月马棕产量可能在125-130万吨。出口方面，马印价差在1月上旬大幅走低后，出口向马来转移效应凸显，预计2月有一定降温，出口可能在110万吨左 右。POGO价差继续在零值附近徘徊，继续看好产地消费，综合来看，马棕2月库存预计继续下降至190万 吨一线。我们估计3-4月受厄尔尼诺及开斋节影响，马棕月均产量在140-145万吨，这将使马棕可能在3-4 月继续去库至170万吨左右。印尼年末库存315万吨仍是绝对低位，厄尔尼诺对印尼产量影响将在一季度 有所体现，导致库存可能在2-3月进一步去化至250万吨以下，马印价差近期大幅走缩至0附近亦可以形成印证。销区方面，豆棕、葵棕价差继续处于历史低位，但近期印度CPO进口利润迅速恢复，毛豆油进口利润开始下降，目前暂以去年一季度进口水平看待。中国棕油快速去库，近期进口利润有所修复，5月买船较多但3-4月买船仍然偏少，消费及提货端仍显疲态。综上，我们仍然认为棕榈油尚处于震荡区间，并没有脱离逻辑出现牛市驱动，尤其考虑到上方国际油脂供应的巨大压力尚未消化完毕。但棕油自身产地偏紧的预期也不支持向下突破，继续关注印马去库进程及CBOT盘面上方压力解除时可能带来的突破。 豆油：南美贴水近期上涨明显，但卖压最大的时期并未到来，贴水后期仍有下跌空间，不过今年巴西卖压前置，且库容压力未及去年，因此贴水可能较去年提前止跌。南美作物天气的改善和对美国出口激烈 竞争的担忧继续笼罩着市场，但进一步带来悲观情绪的美豆新作产量增长还处于初步的探讨阶段，实2 际播种情况不宜过早交易。当美豆已经跌到成本位，价格进一步下行需要新的题材和时间催化：如阿根廷连续丰产、美国新作大豆播种面积大幅增长等。在进入新作题材前，美豆是否会快速跌破成本其实存疑，偏向于将相对处于窄幅震荡中，上下暂时都有所为难，向下跌破成本可能要看到4-5月美豆播种推进顺利 及巴西库存压力最大之时。中国2-3月进口将出现季节性下降，但从目前中国采购大豆进度来看，预计2-3 月到港1100万吨以上，并不存在长缺口，内外供应压力延续的情况下豆油预计继续维持区间震荡，倾向于前盘面继续筑底并蓄势反弹，而基差仍面临一定压力。 整体来看，棕油产地的紧库存给到油脂板块的反弹势能仍在被需求端和国际大豆供应充足的预期压制，验证其仍在区间内震荡运行。棕油自身基本面在进入斋月后仍不乏好故事可以说，后续能否出现有效驱动需静待减产预期的进一步兑现；油脂整体暂以区间震荡看待，继续关注南美大豆交易尾声的时点及上方压力解除时可能给油脂带来的突破，倾向于前盘面继续筑底并蓄势反弹，而基差仍面临一定压力。 （正文） 【盘面基本行情数据】表1：油脂行情数据 资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究 【油脂基本面核心数据】 图1：马来3-4月月均产量约140-145万吨图2：马棕可能在3-4月快速去库 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 图3：马来洪水状况消退并开始偏干图4：印尼7-8月干旱的影响或于一季度体现 资料来源：路透，国泰君安期货研究资料来源：路透，国泰君安期货研究 图5：ITS:马来西亚2月1-29日棕榈油出口量为 1106054吨，较上月减少14.03% 图6：POGO价差在零值附近，印马国内消费预计维持偏高 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图7：印尼库存预计保持绝对低位图8：马印价差大幅走缩，印尼库存维持较低 资料来源：GAPKI，国泰君安期货研究资料来源：路透，国泰君安期货研究 图9：产地库存一季度相对紧张图10：印度棕榈油港口库存保持偏高 资料来源：MPOB，GAPKI，国泰君安期货研究资料来源：SEA，国泰君安期货研究 图11：印度目前进口利润最好的还是毛豆油图12：印度豆棕价差企稳、葵棕价差下跌 资料来源：路透，国泰君安期货研究资料来源：路透，国泰君安期货研究 图13：欧洲棕榈油进口明显偏少图14：欧洲四大油脂进口需求疲软 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 图15：欧棕菜油企稳反弹，豆油维持弱势图16：欧菜籽价格稳定 资料来源：路透，国泰君安期货研究资料来源：路透，国泰君安期货研究 图17：棕榈油盘面进口利润节后走强图18：加拿大菜籽进口利润节后走强 资料来源：北极星，国泰君安期货研究资料来源：海关总署，国泰君安期货研究 图19：巴西大豆贴水假期内上涨40美分/蒲图20：巴西大豆盘面榨利修复有利于买船 资料来源：国泰君安期货研究资料来源：国泰君安期货研究 图21：按照当前买船进度，预计国内2-4月大豆进口470、650、860万吨 图22：截至2月23日当周，三大油脂总库存较前一周-1.14万吨，豆油库存-0.1万吨、棕榈油库存-3.33万吨、菜油库存+2.29万吨 资料来源：CHS，国泰君安期货研究资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 图23：2月23日至3月1日，125家油厂大豆实际压榨量为196.11万吨，较预估高6.09万吨。预计 下周国内油厂大豆压榨量179.25万吨 图24：棕榈油（华南）基差小跌至230元/吨 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 图25：豆棕华南价差继续下跌图26：豆油（江苏）基差本周跌80元/吨 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 期货研究 二〇二四年度 国泰君安期货研究所 2024年03月03日 豆粕：震荡调整豆一：低位震荡 吴光静投资咨询从业资格号：Z0011992wuguangjing015010@gtjas.com 报告导读： 上周（02.26-03.01），美豆期价偏弱震荡，仍因：担忧美豆出口需求放缓、南美供应压力。美豆大额销售订单方面，2月27日有1笔订单：美豆销往未知目的地12.3万吨，2023/24年度交货。从周K线角度，3月1日当周，美豆主力05合约周涨幅约0.55%（以收盘价计算）。 上周（02.26-03.01），国内连豆粕涨势为主，豆一期价“先跌后反弹”。豆粕方面，周内巴西大豆4 月和5月到货成本小幅上移，或支撑期货盘面价格。现货价格偏弱、基差下降，3月1日成交放量（其余时间下游买货意愿偏弱）。豆一方面，国内现货偏弱、政策不及预期驱动期价增仓下行、创下新低；随后盘面减仓、豆二期价偏强、政策支撑仍在，豆一期价反弹。从周K线而言，豆粕主力m2405合约周涨幅约3%，豆一主力a2405合约周跌幅约0.76%。（上述期货价格及涨跌幅数据引自文华财经） 上周，国际大豆市场主要基本面情况：1）美豆装船数量周环比下降，净销售周环比上升，符合预期，影响中性。据USDA出口销售报告，2月22日当周，美豆出口装船约110万吨，周环比降幅约8%；2023/24年度美豆累计出口装船约3270万吨，同比降幅约21%。美豆当前年度（2023/24年度）周度净销售约16 万吨（前一周约6万吨），符合预期（10～60万吨）。美豆对中国装船约69万吨，累计对中国装船约2013 万吨（去年同期约2822万吨），同比下降809万吨。美豆对中国当前作物年度（2023/24年度）周度净销 售约15万吨（前一周约39万吨）。2）巴西大豆收获进度领先去年。据新闻资讯，巴西咨询机构AgRural 称，截至2月22日当周，巴西大豆收获进度约40%，前一周32%，去年同期33%。该收获进度快于2023 年同期，但慢于2022年（44%）和2019年（45%）同期。过去一周大豆收获步伐放慢，因帕拉纳州西部、马托格罗索北部和西部收获工作已经结束。其他一些产区降雨扰乱收获节奏，降雨还可能导致作物质量变差。3）巴西大豆基差反弹上涨。据路透数据，2月26日～29日巴西大豆基差报价反弹：3月FOB基差在2月29日反弹至-40美分/蒲（2月26日报价-60美分/蒲），4月～7月基差报价同步反弹，7月基差已经升至正基差。4）市场机构下调巴西产量为主（仅1家机构上调产量预估），阿根廷维持丰产预期。据新闻 资讯，2月26日巴西咨询机构AgRural预估：2023/24年度巴西大豆产量1.477亿吨，比1月15日预测 的1.501亿吨减少240万吨。调低产量原因在于帕拉纳州及南马托格罗索大豆作物单产受损，1月和2月部分时间高温及不规则降雨影响。2月26日南美作物专家迈克尔·科尔多涅博士发布报告，将2023/24年度巴西大豆产量预期值调低到1.45亿吨，较早先预期下调200万吨。2月28日巴西植物油行业协会（ABIOVE） 月报，将巴西2023/24年度大豆产量调低到1.538亿吨，较2月初预估下调230万吨。2月28日风险管理机构对冲点全球市场公司（hEDGEpoint）报告，将2023/24年度巴西大豆产量下调至1.501亿吨，较前期预估下调330万吨。3月1日咨询公司StoneX将巴西2023/2024年度大豆产量预测从1.5035亿吨上调至1.5155亿吨，原因是经过炎热干燥天气后，主产区气候条件有所改善。截至目前，仅该机构上调巴西大豆产量预估。阿根廷方面，2月28日布宜诺斯艾利斯谷物交易所（BAGE）称，未来几天阿根廷大部分农业区将有大量降雨，有利于2023/24年度大豆和玉米作物。阿根廷已经完成播种大豆和玉米作物，收获将于四月开始。该交易所维持阿根廷大豆丰产预估不变。5）3月中上旬，阿根廷主产区降水偏少。据3月1日天气预报，未来两周，阿根廷大豆主产区降水偏少，巴西产区降水基本正常，气温偏高。 上周，国内豆粕现货主要情况：1）成交：豆粕成交量周环比上升。据钢联统计，截至3月1日当周， 我国主流油厂豆粕日均成交量约23万吨，前一周日均成交约14万吨。2）提货：豆粕提货量周环比上升。 据钢联统计，截至3月1日当周，主要油厂豆粕日均提货量约15万吨，前一周日均提货量约11万吨。3） 基差：豆粕基差周环比下降。据统计，截至3月1日当周，豆粕（张家港）基差周均值约271元/吨，前一 周约400元/吨，去年同期557元/吨。4）库存：豆粕库存周环比下降。据钢联统计，截至2月23日当周，我国主流油厂豆粕库存约50万吨，周环比降幅约