国联研究本周报告精选

│ 国联研究本周报告精选 作者 分析师：包承超 证券研究报告 2024年02月26日 本周重点报告快览： 总量研究 1、策略深度： 五十图“龙”说2023 2、美国1月CPI数据点评： 通胀数据让降息预期的抢跑或落空 3、策略专题： MSCI美国50指数投资价值分析 行业深度 1、国防军工2024年度投资策略：需求终将落地，行业反转在即 2、计算机行业专题：计算机迎10年估值底，中长期投资价值显现 3、电力设备行业专题：如何看待海外变压器需求的持续性？ 4、机械设备行业深度：看好高端机床及上游核心零部件国产替代 5、医药生物行业专题：如何看待诺和诺德计划收购Catalent？ 6、非银金融行业专题：金融板块春季投资观点：复苏可期 7、光伏行业深度：N型为王，需求驱动组件竞争力分化 8、锂电材料行业深度：新技术与出海带动锂电材料新成长 9、商贸零售行业专题：Temu推出半托管模式有何影响？ 10、贵金属行业深度：黄金：三重属性共振，仍处上涨大周期 11、房地产行业专题： 春节二手房量价稳定，政策有望进一步提振市场 公司深度 1、美图公司(01357)深度： 借力AIGC，影像数字龙头迎来新成长 执业证书编号：S0590523100005邮箱：baochch@glsc.com.cn分析师：张晓春 执业证书编号：S0590513090003 邮箱：zhangxc@glsc.com.cn 联系人：付祺泰 邮箱：fuqt@glsc.com.cn 风险提示：报告回顾内容节选自国联证券研究所已外发的研究报告，如有疑问，以报告完整版为准。 相关报告 1、《国联研究本周报告精选》2024.02.08 2、《国联研究本周报告精选》2024.02.06 投资策略 定期策略 正文目录 总量研究3 1、《五十图“龙”说2023》3 2、《通胀数据让降息预期的抢跑或落空——美国1月CPI数据点评》4 3、《策略专题：MSCI美国50指数投资价值分析》5 行业深度6 1、《国防军工2024年度投资策略：需求终将落地，行业反转在即》6 2、《计算机行业专题：计算机迎10年估值底，中长期投资价值显现》7 3、《电力设备行业专题：如何看待海外变压器需求的持续性？》8 4、《机械设备行业深度：看好高端机床及上游核心零部件国产替代》9 5、《医药生物行业专题：如何看待诺和诺德计划收购Catalent？》10 6、《非银金融行业专题：金融板块春季投资观点：复苏可期》11 7、《光伏行业深度：N型为王，需求驱动组件竞争力分化》12 8、《锂电材料行业深度：新技术与出海带动锂电材料新成长》13 9、《商贸零售行业专题：Temu推出半托管模式有何影响？》14 10、《贵金属行业深度：黄金：三重属性共振，仍处上涨大周期》15 11、《房地产行业专题：春节二手房量价稳定，政策有望进一步提振市场》17 公司深度18 1、《美图公司(01357)深度：借力AIGC，影像数字龙头迎来新成长》18 总量研究 1、《五十图“龙”说2023》 发布日期：2024年2月8日 分析师：包承超，邓宇林，吴安东，万清昱，肖遥志；联系人：裴婉晓，周长民，付祺泰 “龙”年五十图——深刻变革的后全球化时代。2024年五十图的核心是聚焦宏观、产业、资管三大主线的全球化比较。最近一轮经济周期的更迭，让我们看到在资本市场以及市场以外，出现了非常多超越传统框架认知的现象。我们尝试用更长周期、更广视角的数据分析带给读者以思考和启迪。 宏观大时代——收入不平等、房地产着陆、物价通胀。 1）一个反直觉的事实，贸易全球化可能加剧了居民收入的不平等。2018年以来，我们甚至在奢侈品行业也看到了头尾分化的放大。未来，收入水平上升&收入平等化，对就业结构、消费结构、产业结构有何影响？ 2）房地产的着陆意味着一个新时代的到来。房地产在经济中的合理占比应该是多少？房价如果结束趋势上涨，对消费究竟是挤出还是溢出效应？不再以地产时代“城市GDP论”模式以后，如何才能吸引人才？ 3）物价通胀的分化需要靠每一个参与者承担。近两年时间，部分重点城市基础物价的涨幅甚至超过了收入涨幅。而与海外比较来看，中国居民的非工资性收入占比明显偏低。 产业大变革——消费理性、制造突围、供应链重塑。 1）“双十一”零售额的“0增长”正式宣告了基础物质消费时代的结束。 2）中国制造升级的典型——中国汽车出口超越日本成为全球第一大汽车出口国。全球历史来看，制造业转型升级具有不可逆性。如何在旧产业外迁、新产业升级的过程中走得更稳是下一阶段的关键。 3）全球供应链重塑过程中，中国企业利润率水平快速下滑。过去，得益于低成本，中国上市公司毛利率领先全球。但2020年后，伴随着高通胀，这一优势正在快速收窄。 资管大格局——风险VS回报、主动VS被动、规模VS利润。 1）风险补偿的特征在不同市场差异较大。连续两年回调后，中国权益资产的涨幅已经低于固定收益类资产。过去十年，中国股市的市值涨幅大幅领先指数涨幅，这与海外市场相反。 2）长周期来看，海外主动投资击败基准指数的难度在日益加大。过去60年的历史来看，美股顶级投资者年化超额回报率平均约10%。但近年来指数强、主动弱、量 化不稳的现象也在加剧。 3）国内资管改革与转型在提速，全球资管同行都在靠什么赚钱？主动管理的规模和盈利均约贡献30%，20%规模的另类资产贡献了50%的利润。而降费率似乎也是趋势性的，欧美主动权益费率低于国内。 风险提示：1）全球地缘政治出现重大变化，导致全球市场风险偏好急剧变化。 2）国内经济复苏不及预期。3）国内外政策变化超预期。 2、《通胀数据让降息预期的抢跑或落空——美国1月CPI数据点评》 发布日期：2024年2月16日分析师：樊磊，王博群 事件 美国1月CPI同比增长3.1%，超预期，前值3.4%，环比增长0.3%。1月核心CPI同比3.9%，预期3.7%，前值3.9%，环比增长0.4%，上月0.3%。通胀数据或显示美联储降低通胀的任务仍未完成，特别是住宅通胀仍然偏强，且未来或仍有韧性。数据公布后美联储3月降息概率已经不到10%，国债利率上行，三大股指下行，市场调低降息预期。我们继续维持美联储降息在6月或以后的判断。 事件点评 CPI数据略超预期，美联储3月或不会降息。CPI略超预期，虽然较上月回落，但速度慢于预期，同比从上个月的3.4%回落到3.1%（预期2.9%）。而核心CPI同比持平上月，也略高于预期。数据表明通胀或仍有韧性，降息或还不宜操之过急。数据公布后美联储3月降息概率已经不到10%，关于降息时点的争论或已经推迟到6月，国债利率上行，三大股指下行，市场调低降息预期。 核心服务通胀环比加速，同比回升。核心CPI的韧性主要体现在服务上。服务的通胀环比0.7%，较上月大增0.3pct，同比增长5.4%，也较上月回升。核心服务的主要一些分项，包括居所、运输服务、医护服务环比增长都较上月扩大。从核心CPI的权重来看，由于核心商品占比仅为核心服务大概一半，尽管商品通胀已经不是通胀的主要问题，但核心服务价格的韧性可能仍影响整体核心CPI，核心CPI可能仍然会表现出韧性。 住宅通胀仍是主要拖累项，房价增速继续加快。住宅的通胀目前仍然是每月服务通胀增长的最大贡献者，同比4.6%，上月4.8%。住宅通胀中，居所通胀仍处于高位，1月同比增长6.1%，上月6.2%。从目前的趋势看，未来短期住房相关通胀仍然是拖累通胀保持高位的分项。值得关注的是房价增速近期上行趋势仍在持续。美联储的研究发现房价增长与自有房等价租金(OER)通胀的相关性在16个月后达到0.75左右的 峰值。这说明居所通胀仍有反复可能，货币政策不宜过早放松。风险提示：美联储鹰派超预期，地缘政治风险超预期。 3、《策略专题：MSCI美国50指数投资价值分析》 发布日期：2024年2月23日分析师：包承超，邓宇林 专题内容摘要 头部科技股的上涨是去年美股强势的重要原因。头部科技股的盈利预期持续上调，带动美股指数强势上涨。回顾2023年美国主要股指的市场表现，纳斯达克指数全年涨幅达44.87%，大幅跑赢同期标普500（涨幅为24.23%）及道琼斯工业指数（涨幅为13.7%）。对主要指数流通市值上涨情况拆解来看，主要科技龙头股贡献2023年标普500指数全年涨幅的65%；贡献纳斯达克指数2023年全年涨幅的72%。美国信用扩张抵消货币紧缩对市场估值的压制，风险溢价回落，估值扩张成重要驱动因素；而对头部科技股而言，不断上调的盈利预期同样是重要驱动因素。 随着货币政策拐点临近，今年美股行情有望延续。历史上降息周期期间，美股在美国经济“软着陆”的情况下表现较强。宽松财政政策+紧缩货币政策的滞后性已经在使得美国经济环比在慢慢走弱，经济软着陆概率加大。随着美国就业数据下行、核心通胀数据回落，市场普遍预期加息周期或已接近尾声。回顾历史降息周期时的大类资产表现，美国经济软着陆的情况下，虽然前期可能需要警惕“杀盈利”力量强于“拔估值”而出现阶段性下跌，但长期来看美股表现均不错。随着货币政策拐点临近，美股行情有望延续。 与2000年科网泡沫不同，当前科技龙头有强基本面支撑。虽然科技龙头去年明显上涨，但高估值有强基本面支撑。当前主要科技龙头的收入流通市值占比、平均资本回报率、净利润率大都高于2000年科技泡沫时期的主要科技龙头的水平，且基本 面指标并未像2000年互联网泡沫破碎前一样开始逐步恶化，头部科技公司盈利能力及产生现金的能力仍旧很强，所以整体来看这些公司有较强的防御性。结合一致预期，前期业绩高增的主要科技龙头在2024年增速绝对值仍维持相对高位，预期对应今年股价仍有一定支撑，2024年美国头部科技股仍有投资机会。 MSCI美国50聚焦优质龙头，具备长期高成长性。我们整体梳理下来，认为MSCI 美国50指数主要有以下几大投资优势： （1）指数覆盖了美国最优质的核心资产。该指数是旨在追踪其母指数MSCI美国可投资市场指数中自由流通市值最大的50只证券的业绩表现，涵盖美国各行业的领军企业，而这些成分股均具备极强的盈利能力。从头部权重股的ROE及净利率来看，该指数明显优于标普500；且从多维度的风险收益对比指标来看，该指数相对标普500具有更好的收益风险性价比。 （2）短期受AI浪潮催化，具备较高估值溢价。短期看，该指数覆盖了AI全产业链的投资机会，成分股包括AI产业链上游、中游以及下游的重要标的。随着AI产业变革的持续推进，这些公司将持续受益。 （3）作为全球最顶尖的科技公司，未来仍具备长期的高成长性。长期来看，苹果、微软、谷歌、英伟达等全球科技龙头公司，在过往的长期竞争中得以胜出，并形成了极高的护城河优势，这种优势使得这些公司能够长期获得稳定的盈利能力。此外，在过去以及未来的每一轮科技进步的关键节点，这些公司也已经并仍将走在前沿，从而获得持续的高成长性。 风险提示：1）美国通胀回落速度慢于预期；2）地缘政治冲突加剧；3）美联储降息节奏不及预期。 行业深度 1、《国防军工2024年度投资策略：需求终将落地，行业反转在即》 发布日期：2024年2月8日；评级：强于大市分析师：吴爽；联系人：叶鑫 行业将逐步进入常态化，需求恢复的充要条件已具备。军工行业长期规划明确但短期需求受到规划进度扰动。复盘过去周期中典型龙头企业的业绩表现及军工指数变化，行业投资先需求牵引后业绩驱动属性突出，因此需求落地是板块Beta反转关键。伴随微观产业动向的行业常态化进程深入，军工需求逐步外溢向民用和外贸打开大市场空间，当前较多产业趋势积极变化或将被重新定价。2024年宏观层面军工行业在需求反转后或能具备一定行业比较优势。 主赛道：成熟型号将率先反转，结构方向仍能超预期。军机赛道利润分配重塑下游盈利水平持续提升，歼击机pipeline迭代重回成长，运输机平台化演绎需求稳健，外贸打开局面锚定长期空间。航发赛道去库存扰动不改长期景气比较优势，后市场逻辑或将兑现2024年