策略 | 2024年2月19日 本报告由建银国际证券有限公司撰写，分析师证明及其他重要声明请见报告最后一页。 1 建银国际证券 | 研究部 港股策略月度数据观察 (2024年2月) 市场在触及历史罕见低估值和高息率后迎来反弹过去一个月香港股市回落，恒生指数、国企指数和恒生科技指数下跌 1-8%不等。恒生综合行业指数中，能源、电讯及综合企业涨幅居前，上涨2-6%；而医疗保健、地产建筑及工业跌幅最大，跌幅为6-15%。本月迄今，非必需性消费、资讯科技和工业板块表现最佳，上涨 4-7%，而电讯、能源以及地产建筑板块表现最为落后，上涨 1-2%。 根据RRG分析，过去12个月多数恒生综合行业指数呈现出较为明显的轮动趋势。目前，电讯是唯一的领先行业，但开始进入弱势象限，金融、综合企业、原材料和能源处于弱势象限，公用事业、工业、非必需性消费、必需性消费和地产建筑业处于落后象限，医疗保健和资讯科技处于强势象限。本月迄今，公用事业和工业的 RS 动量出现了 1.4 个百分点和 0.9 个百分点的大幅积极变化，而医疗保健、电讯以及地产建筑业的该指标大幅下降，为 0.3-0.8 个百分点。 近一个月，指数估值跌穿8倍市盈率的历史低点，股息率触及4.6-4.7%上限后回落，随后伴随着指数的反弹。目前各行业的估值仍然非常低。在20个主要行业中，有18个行业的市盈率低于5年平均预期市盈率，其中传媒和必需性消费的市盈率低于5年平均水平2个标准差，而原材料和电讯产品的市盈率则高于5年平均市盈率。 沪深港通活跃个股中，中国移动创下近一个月南向净买入最高，股价上涨了1%。腾讯和香港盈富基金为上月净卖出最高，股价分别下跌1%和4%。 由于我们刚刚过完农历新年，我们计算了在过去十年间，恒生指数、恒生综合指数和恒生综合行业指数在农历新年前后的平均回报率。从历史上看，恒生指数和恒生综合指数在农历新年后 7 个交易日的表现均好于农历新年之前的 7 天。从行业来看，我们看到综合企业、能源、地产建筑、公用事业、电讯、金融、原材料、非必需性消费和必需性消费在新年之后表现更好。 从上游来看，除有色和黑色金属之外，大部分指标呈上升趋势：  能源和原材料：布伦特原油和 WTI 环比上涨 6% 和 7%。包括黄金、铜和锂在内的大多数有色金属价格均出现下跌。铁矿石、中国热轧钢材和螺纹钢等黑色金属价格也出现下跌。  工业工程：2023年中国挖掘机销量同比下降25.4%，其中2023年12月环比增长12%，同比下降1.0%。  工业运输：由于地缘政治风险上升，BDI 环比上涨 17%，同比上涨 182%。 下游大部分指标显示出积极信号：  汽车：中国乘用车零售销量同比增速由12月的9%提升至1月的57%。  消费：1 月份中国消费者信心指数环比持平，同比下降 4%。中国零售额同比增速从 11 月的 10%下降至 2023 年 12 月的 7%，其中餐饮服务从 26%提升至 30%。  资讯科技：2023年第四季度中国智能手机出货量同比增长1%，环比增长10%。2023年，中国网上零售额同比增速提升至11.0%，其中实物商品增速提升至8.4%。最后，SOX 环比上涨 10.3%。 由于当前市场真正的看涨信号尚未显现，我们建议采取区间交易策略和杠铃配置，保持价值股和成长股的均衡配置。尽管近期市场动荡，但考虑到历史罕见的低估值和高息率，我们预计 15000 点将是一个强有力的支撑。而未来一个月市场可能会在15000-17000点之间波动。我们认为，随着近期各种利好政策紧锣密鼓的出台，具有吸引力估值和高股息率的防御性中国国企将最先受益。因此我们继续建议投资者关注有国企背景的电讯公司。由于春节效应，我们还建议密切关注收入端有增长的消费股。此外，近期超跌但具有出口潜力的车企以及出货量和利润修复的资讯科技也值得关注。最后，我们建议投资者持有黄金股，作为对冲不确定性的良好工具。 赵文利 (852) 3911 8279 cliffzhao@ccbintl.com 邹炜 (852) 3911 8246 wilsonzou@ccbintl.com 策略 | 2024年2月19日 建银国际证券 2 1. 港股市场指标 行业轮动趋势 从过去12个月的RRG(Relative Rotation Graph)分析来看，多数恒生综合行业指数均呈现出较为明显的轮动趋势。下图1中，JDK RS-Ratio是指行业指数相对于参考指数的表现，主要用来衡量趋势的延续性。JDK RS-momentum衡量的是行业指数相对于参考指数的动量，参照指数的动能，大于100 表示JDK RS-Ratio的向上转折点。 表现强于参照指数且动能走强的行业出现在领先象限中。当相对动能减弱时，它们就会进入弱势象限。 然后，当相对表现也下降时，它们就会进入落后象限。如果相对动能增强，它们就会进入强势象限。 图1: 恒生综合指数各行业过去12 个月轮动（截至2024年2月8日) 资料来源：彭博，建银国际证券 图 2: 港股主要指数价格变动和各行业指数价格及动能变动（截至2024年2月8日) 资料来源：彭博，建银国际证券 非必需性消费必需性消费业资讯科技业电讯业公用事业综合企业能源业金融业医疗保健业工业原材料业地产建筑业80848892961001041081121161206065707580859095100105110115120125130135140JdK RS-动能JdK RS-比率非必需性消费业必需性消费业资讯科技业电讯业公用事业综合企业能源业金融业医疗保健业工业原材料业地产建筑业领先落后弱势强势期间变幅(%)过去一个月年初迄今过去三个月过去六个月过去一年月初迄今月初迄今动能变动 (ppt)恒生指数(1)(6)(9)(16)(25)4恒生国企指数(1)(6)(10)(18)(25)4恒生科技指数(8)(15)(21)(27)(28)6恒生综合指数(2)(7)(9)(17)(25)4恒生综合行业指数-非必需性消费业(3)(10)(14)(26)(29)70.2恒生综合行业指数-综合企业2(1)7(7)(16)40.2恒生综合行业指数-必需性消费业(3)(10)(16)(21)(35)4(0.0)恒生综合行业指数-能源业61015121910.3恒生综合行业指数-金融业1(3)(1)(8)(14)20.0恒生综合行业指数-医疗保健业(15)(23)(33)(27)(47)2(0.8)恒生综合行业指数-工业(6)(10)(9)(21)(35)40.9恒生综合行业指数-资讯科技业(3)(9)(16)(24)(32)6(0.3)恒生综合行业指数-原材料业(6)(8)(6)(17)(22)2(0.1)恒生综合行业指数-地产建筑业(7)(12)(12)(25)(41)2(0.3)恒生综合行业指数-电讯业44103121(0.3)恒生综合行业指数-公用事业107(5)(16)31.4电讯是唯一的领先行业，但开始进入弱势象限。 工业、公用事业和非必需性消费等表现不佳的行业似乎会在短期内进入强势象限。 策略 | 2024年2月19日 建银国际证券 3 图 3: 沪深300 指数过去12 个月行业轮动（截至2024年2月8日) 资料来源：彭博，建银国际证券 图 4: A 股主要指数价格变动和行业指数动能变动（截至2024年2月8日) 资料来源：彭博，建银国际证券 指数及行业表现 本节我们计算了过去十年间，恒生指数、恒生综合指数以及恒生综合指数行业农历新年前后第1、3、5、7个交易日的平均回报率。 能源业原材料业工业非必需性消费业必需性消费业医疗保健业金融业资讯科技业电讯业公用事业848892961001041081121166065707580859095100105110115120125130135140JdK RS-动能JdK RS-比率能源业原材料业工业非必需性消费业必需性消费业医疗保健业金融业资讯科技业电讯业公用事业强势领先落后弱势期间变幅(%)过去一个月年初迄今过去三个月过去六个月过去一年月初迄今月初迄今动能变动 (ppt)上证指数(1)(4)(7)(13)(12)2深证成份指数(0)(6)(11)(20)(25)8创业板指数0(7)(13)(21)(31)11沪深300指数2(3)(7)(16)(18)4沪深300行业指数-能源业813221926(0)1.1沪深300行业指数-原材料业(1)(3)(7)(18)(24)41.1沪深300行业指数-工业3(2)(8)(24)(30)40.6沪深300行业指数-非必需性消费业3(1)(5)(14)(18)50.3沪深300行业指数-必需性消费业2(4)(9)(14)(18)6(0.0)沪深300行业指数-医疗保健业(7)(11)(17)(12)(28)7(0.1)沪深300行业指数-金融业63(3)(12)(9)1(0.1)沪深300行业指数-资讯科技业(5)(14)(18)(24)(19)8(1.3)沪深300行业指数-电讯业5(1)(5)(19)(2)6(2.1)沪深300行业指数-公用事业3610513(1)1.0 策略 | 2024年2月19日 建银国际证券 4 图 5: 恒生指数、恒生综合指数以及恒生综合指数行业在农历新年前后的平均回报率 资料来源：彭博，建银国际证券 图 6: 恒生指数在农历新年前后的历史回报率 资料来源：彭博，建银国际证券 除夕除夕前一天除夕前三天除夕前五天除夕前七天除夕后一天除夕后三天除夕后五天除夕后七天2013年以来平均值恒生指数0.51.3-0.1-0.3-0.2-0.70.00.2恒生综合指数0.51.30.0-0.1-0.2-0.60.20.2非必需性消费0.61.1-0.4-0.40.1-0.30.6-0.1必需性消费0.11.00.00.5-0.3-0.50.20.5地产建筑0.50.7-0.4-0.60.1-0.30.61.3资讯科技0.92.81.11.4-0.2-0.90.3-0.7原材料0.62.42.31.90.90.93.72.6能源0.71.60.0-0.2-0.40.41.42.1金融0.31.3-0.1-0.1-0.3-0.50.00.6工业0.61.30.40.70.3-0.30.90.3公用事业0.20.6-0.4-0.30.00.30.81.3综合企业0.30.7-0.8-0.6-0.20.11.12.0医疗保健0.51.50.00.60.2-0.70.00.1电讯0.40.50.30.4-0.50.11.51.2除夕除夕前一天除夕前三天除夕前五天除夕前七天除夕后一天除夕后三天除夕后五天除夕后七天恒生指数20130.20.3-2.1-2.50.90.70.4-1.92014-0.50.3-3.1-4.3-2.9-2.8-2.11.120150.20.62.11.30.0-0.20.00.220160.01.6-1.6-2.0-3.8-1.9-1.90.02017-0.11.82.11.1-0.2-1.0-0.10.520182.05.62.21.7-0.8-0.51.2-0.920190.21.31.53.2-0.20.61.61.320200.1-0.1-3.8-2.9-2.8-5.9-4.6-1.620210.42.93.63.21.91.40.5-1.520221.1-2.0-3.5-4.63.22.24.73.220231.82.21.42.82.40.10.11.8从历史上看，恒生指数和恒生综合指数在农历新年后 7 个交易日的表现均好于农历新年之前的 7 天。从行业来看，我们看到综合企业、能源、地产建筑、公用事业、电讯、金融、原材料、非必需性消费和必需性消费在新年之后表现更好。 策略 | 2024年2月19日 建银国际证券 5 恒指成份股带动指数变动 图 7: 恒指成份股过去一个月