5年LPR超预期调降，怎么看？

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 [Table_Header] 固收简评报告 2024年2月20日 [Table_Title] 5年LPR超预期调降，怎么看？ --2024年2月LPR降息简评 核心观点： [Table_Summary]  2024年2月20日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，1年期LPR为3.45%，维持不变；5年期以上LPR为3.95%，降息25个基点，为历史最高。  此前存款利率及存准利率调降缓解银行净息差压力有助于推动5Y LPR下调、上一次LPR非对称降息仅下调1年期利率使得本次5Y下调有必要性和较大空间，二者共同奠定了此次仅5年期以上LPR利率调降，市场对于本次非对称降息时点预期较充分但25BP的幅度超出市场预期。 本次非对称降息的时点符合预期：其一，央行自去年12月以来已经通过多种宽松手段推动银行资金成本降低，包括12月银行存款利率的调降、1月再贷款及再贴现利率下调25BP、2月降准50BP落地释放约1万亿中长期资金，均利好银行负债端成本调降、结构改善，从而缓解银行净息差压力。在可投放长期资金已经有所准备的情况下，叠加1月国新办新闻发布会上央行行长潘功胜表态“...这些措施(定向降息)都将有助于推动信贷定价基准的贷款市场报价利率，也就是我们说的LPR下行”，本次5Y以上LPR调降早有迹象。其二，上一次2023年8月的LPR降息仅非对称调降1年期LPR 10BP，房贷利率的锚5年期LPR并未改变，利率下调具备必要性，最近半年5年期与1年期LPR价差的高位也为5Y LPR大幅调降留有空间。 另一方面，5年期LPR下调25BP至3.95%、降幅为历史最高，较超市场预期。我们认为降幅超预期的关键一方面在于着力切实降低房贷利率以期扭转居民购房预期以及制造业、基建投资等中长期融资成本，另一方面着意增强信心、维稳经济修复预期。实体需求修复仍较缓且地产持续回落。从近期的宏观数据来看，CPI读数较弱同比连续四个月位于通缩区间、制造业PMI连续四个月位于荣枯线以下，经济修复仍然相对较缓。此外，经济增长的关键项——房地产固定资产投资同比增速自2022年4月以来持续在负区间徘徊，2023年12月读数在-12.5%左右，房地产复苏的滞后拖累整体经济环境修复。尽管春节前不断有一线城市放松楼市政策，但效果较微，重点10城的春节成交情况创5年新低。5Y LPR利率作为中长期贷款利率的锚，本轮超预期下调，推动中长期融资成本下降，助力实体融资需求加速回暖。  MLF未动的前提下LPR大幅调降，债市影响几何？ 债市短期或有利空扰动，但债牛可能尚未逆转。MLF利率调降助力金融机构降低资金成本，而5Y LPR调降助力贷款利率下行。对于债市来讲，前者宽货币属性更强，资金释放普遍利好债市；而后者则宽信用信号更强，在MLF→LPR降息传导不畅、仅宽信用发力的基础上，投融资转好、经济修复加速可能会对债市形成一定利空影响。结合当前环境来看，经济基本面修复仍需一定时间，宽货币的环境大概率延续。开年以来OMO、MLF的降息接连落空使得货币宽松预期仍然强烈，叠加海外美联储降息周期或将开启，中美货币顺周期也利好国内债市，所以此次幅度超预期的LPR降息可能会带来短期的债市扰动，但债牛逆转要素尚未出现。 从历史经验来看，长债在降息后首周收益率向上随后回落，短债15个交易日内震荡调整。历史上MLF未降而LPR非对称降息共有三次，可比性较强的为2022年5月非对称调降5Y LPR 15BP，其余两次为仅调降1Y LPR。从国债收益率表现来观察，发现短端的扰动相对更大，1年期国债收益率在15个交易日内基本呈上行趋势，而长端10年期国债收益率则是在降息一周内上行后波动回落。考虑到本次5Y LPR非对称调降幅度略超预期，预计LPR下调后融资需求边际改善或促进短端利率回升更为明显，长端短期维持窄幅震荡。 分析师 [Table_Authors] 刘雅坤 ：17887940037 ：liuyakun_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130523100001 研究助理：周欣洋 ：010-80927726 ：zhouxinyang_yj@chinastock.com.cn LPR降息次数与幅度以及5Y-1Y价差 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 风险提示 1. 经济基本面数据超预期影响债市主线的风险 2. 货币政策落地传导不及预期的风险 3. 宽信用政策超预期的风险 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 [Table_ReportTypeIndex] 固收简评报告 图1：LPR降息次数与幅度以及5Y-1Y价差 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图2：房地产固投增速持续低位（%） 图3：重点10城商品房春节成交情况创5年新低 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：诸葛数据研究中心，中国银河证券研究院 图4：贷款利率已在历史较低水平 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 表1：MLF未降但LPR非对称降息的历史经验来看，长端收益率先上后下，短端向上调整可能性更大 LPR非对称降息10Y国债收益率变动T较T-1涨跌 BPT+1涨跌BPT+5涨跌BPT+10涨跌BPT+15涨跌BPMLF未降 1Y调降5BP2019-09-20-0.730.255.023.097.13MLF未降 1Y调降5BP2021-12-200.21-0.25-4.05-6.78-5.76MLF未降 5Y调降15BP2 0 2 2 - 0 5 - 2 01 . 2 6- 2 . 2 5- 9 . 2 6- 1 . 2 4- 2 . 4 8LPR非对称降息1Y国债收益率变动T较T-1涨跌 BPT+1涨跌BPT+5涨跌BPT+10涨跌BPT+15涨跌BPMLF未降 LPR1Y调降5BP2019-09-202.11-0.66-3.05-0.67-1.27MLF未降 LPR1Y调降5BP2021-12-203.632.56-0.31-10.43-16.15MLF未降 LPR5Y调降15BP2 0 2 2 - 0 5 - 2 01 . 4 40 . 0 3- 4 . 3 26 . 3 44 . 6 1 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 [Table_ReportTypeIndex] 固收简评报告 风险提示：经济基本面数据超预期影响债市主线的风险、货币政策落地传导不及预期的风险、宽信用政策超预期的风险。 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 4 [Table_ReportTypeIndex] 固收简评报告 图表目录 图1： LPR降息次数与幅度以及5Y-1Y价差 ................................................................................................................ 2 图2： 房地产固投增速持续低位（%） .......................................................................................................................... 2 图3： 重点10城商品房春节成交情况创5年新低 ........................................................................................................ 2 图4： 贷款利率已在历史较低水平 .................................................................................................................................. 2 表格目录 表1： MLF未降但LPR非对称降息的历史经验来看，长端收益率先上后下，短端向上调整可能性更大 ............. 2 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 5 [Table_ReportTypeIndex] 固收简评报告 分析师承诺及简介 [Table_AuthorsRxplain] 本人承诺以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 刘雅坤，固定收益分析师。5年买、卖方宏观固收及资产配置经验，长期从事中国经济与宏观利率、资产配置与固收+策略实践与产品绩效评估等研究工作。曾就职于方正证券、申港证券、宏观对冲私募基金，2023年10月加入中国银河证券，担任固收组组长。 免责声明 [Table_Avow] 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险、应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资咨询建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告而取代自我独立判断。银河证券认为本报告资料来源是可靠的，所载内容及观点客观公正，但不担保其准确性或完整性。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断，银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接，银河证券不对其内容负责。链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 银河证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券书面授权许可，任何机构或个人不得以任何形式转发、转载、翻版或传播本报告。特提醒公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告。 本报告版权归银河证券所有并保留最终解释权。 评级标准 [Table_RatingStandard] 评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6到12个月行业指数（或公司股价）相对市场表现，其中：A 股市场以沪深 300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准，北交所市场以北证50指数为基准，香港市场以摩根士丹利中国指数为基准。 行业评级 推荐： 相对基准指数涨幅10%以上 中性： 相对基准指数涨幅在-5%～10%之间 回避： 相对基准指数跌幅5%以上 公司评级 推荐： 相对基准指数涨幅20%以上 谨慎推荐： 相对基准指数涨幅在5%～20%之间 中性： 相对基准指数涨幅在-5%～5%之间 回避： 相对基准指数跌幅5%以上 [Table_Contacts] 联系 中国银河证券股份有限公司 研究院 机构请致电： 深圳市福田区金田路3088号中洲