1 港股市场一周回顾 2024年2月2日 2 港股市场一周回顾 2/2/2024  中港投资者偏好与欧美国投资者偏好相反  每年1月份人民币新增贷款旺季，股市对银行股反应积极  国家提出六大新产业新赛道 成为未来几年投资主题  工业企业行业利润规模排名 近3年哪些工业行业能够保持每年利润增长  2023年不同行业国有企业财务绩效差异较大  美联储维持利率不变但继续收缩资产负债表 美国持续激进的财政扩张  A股巿场投资者降杠杆形成今年以来股市下行压力 一、 中港投资者偏好与欧美国投资者偏好相反 1月份，中港股市表现疲软。恒生指数和沪深300指数分别下跌9.2%和6.3%。除能源行业指数外，大部分行业指数均下跌。 A股和港股投资者追捧中国能源股。红海局势爆发后，12月中旬以来，油价的上涨以及冬季煤炭需求的预期上升引起投资者关注。投资者在中港股市抛售其它板块，例如医疗保健、消费品、工业品、材料和 IT 行业的股票。中港股市的类似现象反映出两地投资者的决策是由共同的宏观或微观经济因素驱动的。尽管如此，我们发现了一个不寻常的现象，即欧美股市投资者的偏好与中港股市投资者的偏好相反。中港股市追捧能源股, 但欧美股市能源股表现不佳。欧美股市追捧消费品、医疗保健、IT等行业股, 但这些行业股在中港股市表现不佳。这些差异不仅体现了不同市场偏好的差异，也体现了在不同地区的经济及行业周期中的趋势差异。 宏观因素引发市场担忧。中国制造业PMI从12月的49.0反弹至1月的49.2，但连续4个月低于50，引发市场对经济风险的担忧。或许，投资者会问中国制造业活动持续数月收缩吗？我的答案是否定的。产出指数连续4个月位于50以上，表明制造业生产活动持续扩张， 不是收缩。但新订单指数已连续4个月低于50，表明新订单持续下降。从制造商的角度来看，这些矛盾的现象表明供应过剩的风险持续上升。出厂价格指数连续4个月低于50，表明供应过剩带来价格下行压力持续。投资者不应担心制造业活动收缩，而应担心供应过剩的风险带来生产者剩余下降。从社会的角度来看，这不完全是个坏消息，因为充足的供应意味着社会能够以低价购买社会所需， 带来社会剩余增加。 3 投资者不断降低杠杆抛售股票，抵消了政府支持股市的积极态度。尽管1月份各监管机构纷纷高调表示支持中国资本市场，但1月份A股市场出现新的负面因素抑制股市表现，即杠杆投资者抛售股票以偿还融资买股的贷款。1月份，融资买入A股余额减少788亿元，相当于抛售近1600亿元股票。杠杆投资者利用政府支持股市的利好时机抛售股票以偿还融资买股贷款。在二月中旬的春节长假到来之前，杠杆投资者有很大的动机减少融资贷款头寸以节省长假期间利息支出及降低风险。 图表1：2024年1月区域股市基准指数和其行业分类指数表现 风险：中港市场追捧及避免的行业股份与欧美市场追捧及避免的行业股份呈显著差异； 共同不喜欢的行业包括地产业和原材料业 产业分类表现 沪深300指数 恒生综合行业指数 MSCI全球指数 MSCI欧州指数 美国標普500 基准指数 -6.3% -10.0% 1.1% 1.5% 1.6% 能源指数 13.7% 8.3% -1.1% -2.2% -0.5% 金融指数 1.9% -4.9% 1.4% 1.1% 2.9% 地产指数 -6.6% -13.8% -4.5% -1.9% -4.8% 原材料指数 -7.2% -10.1% -4.7% -3.6% -3.9% 工业指数 -6.1% -14.1% -0.2% 0.8% -0.9% 可选消费指数 -5.5% -15.6% -1.6% 2.2% -3.6% 主要消费指数 -8.8% -13.5% 0.5% 1.0% 1.4% 医药卫生指数 -16.9% -24.3% 2.6% 3.9% 2.8% 电信业务指数 -6.1% 3.1% 4.1% 3.6% 4.8% 信息技术指数 -19.7% -13.6% 4.0% 9.6% 3.9% 公用事业指数 6.7% -2.7% -3.4% -3.6% -3.1% 指数截至1月31日；来源：彭博、农银国际证券 4 二、 每年1月份人民币新增贷款旺季，股市对银行股反应积极 每年新增人民币贷款的高峰期通常为1月份。近几年，2月和3月新增人民币贷款分别约为1月份新增贷款的30-40%和75-80%。 2023年1月，人民币新增贷款4.9万亿元，相当于2023年新增人民币贷款总额的21.5%。这种季节性效应不仅影响借款人获得新的信贷来源，也影响银行股表现。 中国人民银行公布于 2024 年 1 月公开市场操作（OMO）统计数据。从 1 月份净变动来看，PSL 增加 1,500 亿元，MLF 增加 2,160 亿元，SLF 减少 130 亿元。2024 年 1 月这三类公开市场操作工具净增加 3,530 亿元流动性，而 2023 年 12 月净增加 11,630 亿元流动性。2024 年 1 月通过这三类公开市场操作工具向银行体系净注入的流动性显着低于 2023年12 月。然而，降准50个基点将于2月5日（周一）生效，央行预计将向银行体系释放1万亿元的流动性。考虑到1 月至 2 月的公开市场操作工具和存款准备金率下调，我们认为央行有意在 2024 年一季度向实体经济释放大量流动性。银行业是直接受益者之一。国家统计局数据显示，2024年1月银行业服务业PMI超过60，表明多数银行上个月积极扩张业务活动。今年以来，股市对中国银行股反应积极。自 2023 年底以来（截至 2 月 1 日），恒生指数下跌 8.7%，恒生金融分类指数下跌 5.4%，恒生中国内地银行指数小幅下跌 0.02%。中国银行股的平均表现优于基准指数。 图表2：月度新增人民币贷款 (万亿元) 季节性效应较强，新增人民币贷款的高峰期通常为1月份 来源：人民银行（截至12/2023）、农银国际证券 3.2 3.3 3.6 4.0 4.9 0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.05.501/201904/201907/201910/201901/202004/202007/202010/202001/202104/202107/202110/202101/202204/202207/202210/202201/202304/202307/202310/2023 5 图表3：公开市场操作工具PSL，MLF 和 SLF合共余额趋势 （RMB 10 亿元） 2023年四季度以来，央行更加积极地运用公开市场操作工具，提供充裕的流动性支持经济 来源：人民银行（截至1/2024）、农银国际证券 6,5006,7507,0007,2507,5007,7508,0008,2508,5008,7509,0009,2509,5009,75010,00010,25010,50010,75011,00001/201903/201905/201907/201909/201911/201901/202003/202005/202007/202009/202011/202001/202103/202105/202107/202109/202111/202101/202203/202205/202207/202209/202211/202201/202303/202305/202307/202309/202311/202301/2024 6 三、 国家提出六大新产业新赛道 成为未来几年投资主题 工信部等七部门发布关于推动未来产业创新发展的实施意见《意见》。 《意见》对于PE和VC投资者寻找新的产业、新的增长赛道具有重要意义。简而言之，《意见》概述了六大新产业新赛道，包括未来制造业、未来信息业、未来材料业、未来能源业、未来空间业和未来健康业。从产品角度来看，以下新产品类别将是这六大未来产业的核心: 人形机器人、量子计算机、新型显示、脑机接口、6G网络设备、超大规模新型智算中心、第三代互联网、高端文旅装备、先进高效航空装备、深部资源勘探开发装备。在经济理论中，产业发展需要资本和人力资源两个投入要素。 PE和VC的资本投入对这些未来产业创新发展的启动非常重要。 《意见》要求部分领域在2025年达到国际先进水平，产业规模稳步提升。从这角度看，我们认为这些未来产业当前已有一定的基础才能在明年达到国际先进水平和产业规模。 虽然说是未来产业， 但不是很多年后的未来，而是12个月后的未来。 《意见》还要求在2027年, 未来产业综合实力显著提升，部分领域实现全球引领，关键核心技术取得重大突破，一批新技术、新产品、新业态、新模式得到普遍应用，重点产业实现规模化发展，培育一批生态主导型领军企业。换句话说，这些新产业和相应的新产品将在2025-27年实现商业化，并能够在全球市场上竞争，获得较高的市场地位。 成长之路并不遥远，而且快将实现。因此，对于投资者而言，2024 年是在这些未来行业中寻找潜在市场领导者的一年。2025-27年是新产品商业化的时期，商业化意味着商业价值的体现。 （一）六大新赛道 1．未来制造。发展智能制造、生物制造、纳米制造、激光制造、循环制造，突破智能控制、智能传感、模拟仿真等关键核心技术，推广柔性制造、共享制造等模式，推动工业互联网、工业元宇宙等发展。 2．未来信息。推动下一代移动通信、卫星互联网、量子信息等技术产业化应用，加快量子、光子等计算技术创新突破，加速类脑智能、群体智能、大模型等深度赋能，加速培育智能产业。 3．未来材料。推动有色金属、化工、无机非金属等先进基础材料升级，发展高性能碳纤维、先进半导体等关键战略材料，加快超导材料等前沿新材料创新应用。 7 4．未来能源。聚焦核能、核聚变、氢能、生物质能等重点领域，打造“采集-存储-运输-应用”全链条的未来能源装备体系。研发新型晶硅太阳能电池、薄膜太阳能电池等高效太阳能电池及相关电子专用设备，加快发展新型储能，推动能源电子产业融合升级。 5．未来空间。聚焦空天、深海、深地等领域，研制载人航天、探月探火、卫星导航、临空无人系统、先进高效航空器等高端装备，加快深海潜水器、深海作业装备、深海搜救探测设备、深海智能无人平台等研制及创新应用，推动深地资源探采、城市地下空间开发利用、极地探测与作业等领域装备研制。 6．未来健康。加快细胞和基因技术、合成生物、生物育种等前沿技术产业化，推动5G/6G、元宇宙、人工智能等技术赋能新型医疗服务，研发融合数字孪生、脑机交互等先进技术的高端医疗装备和健康用品。 （二）创新标志性产品 1．人形机器人。突破机器人高转矩密度伺服电机、高动态运动规划与控制、仿生感知与认知、智能灵巧手、电子皮肤等核心技术，重点推进智能制造、家庭服务、特殊环境作业等领域产品的研制及应用。 2．量子计算机。加强可容错通用量子计算技术研发，提升物理硬件指标和算法纠错性能，推动量子软件、量子云平台协同布置，发挥量子计算的优越性，探索向垂直行业应用渗透。 3．新型显示。加快量子点显示、全息显示等研究，突破Micro-LED、激光、印刷等显示技术并实现规模化应用，实现无障碍、全柔性、3D立体等显示效果，加快在智能终端、智能网联汽车、远程连接、文化内容呈现等场景中推广。 4．脑机接口。突破脑机融合、类脑芯片、大脑计算神经模型等关键技术和核心器件，研制一批易用安全的脑机接口产品，鼓励探索在医疗康复、无人驾驶、虚拟现实等典型领域的应用。 5．6G网络设备。开展先进无线通信、新型网络架构、跨域融合、空天地一体、网络与数据安全等技术研究，研制无线关键技术概念样机，形成以全息通信、数字孪生等为代表的特色应用。 6．超大规模新型智算中心。加快突破GPU芯片、集群低时延互连网络、异构资源管理等技术，建设超大规模智算中心，满足大模型迭代训练和应用推理需求。 8 7．第三代互联网。推动第三代互联网在数据交易所应用试点，探索利用区块链技