海外电子硬件行业2018年投资策略：产业变革风潮迭起,聚焦确定性成长
证券研究报告 产业变革风潮迭起，聚焦确定性成长 ——海外电子硬件2018年投资策略 付天姿 CFA, FRM 执业证书编号： S0930517040002 秦波 执业证书编号：S0930514060003 2017年12月31日 投资主题 1）手机供应链：全面屏、3D感测、高端立体声为市场新燃点 2）半导体：市场政策资金到位，技术成为中国芯崛起关键 3）5G：商用进程加快，引领产业变革 业绩/估值视角 中国电子产业成长瞩目，H股低估值优势明显 选股逻辑 1）锁定高技术高资金壁垒，且看龙头演绎强者恒强 2）PEG＜1仍具安全边际 风险提示：1）主流手机品牌出货大幅下滑；2）产业链升级不及预期； 3）半导体行业景气度下降；4）5G商用进程不及预期 核心观点 请务必参阅正文之后的重要声明 2 1、投资主题 2、业绩/估值对比及选股逻辑 3、重点推荐及关注个股 1.1、手机供应链 1.2、半导体 1.3、5G 4、风险提示 手机供应链 全面屏、3D感测、高端立体声为市场新燃点 4 请务必参阅正文之后的重要声明 出货放缓不再是新鲜事，国产品牌中高速成长 创新驱动业绩成长，较出货巅峰期更佳 中高端需求迁移趋势明显，iPhoneX催化产业链加速升级 国产品牌加快跟进创新元素，性价比优势不减 全面屏：撬动产业链同步升级的重大创新 双摄：期待2018年全面开花 3D感测：下一个光学爆发点 声学：步入高端立体声时代 国内新机在各价位的数量占比 资料来源：中关村在线 2017年1-11月国内手机市场出货量及同比增速 资料来源：工信部 2017年前三季度出货增速企稳。虽然整体出货有所放缓，但国产手机品牌仍然维持中高速成长，全球智能手机市场份额向国产品牌集中趋势更加明确。 手机品牌由从前的机海战术转由打造精品战术，上新机型数量减少、新品向高端化迁移、新机均价提升明显。2017年1-11月国内上新机型同比减少35%；2017H1新机均价同比提升23%。 国内单款新机型平均出货量继续创历史高位， 显示消费者对手机价位提升的接受度较高，创新升级对出货的刺激作用未有减弱。 出货放缓不再是新鲜事，国产品牌中高速成长 5 请务必参阅正文之后的重要声明 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 国内智能手机出货量（万） 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%1000元以下 1000-2000元 2001-3000元 3000元以上 2015上半年 2016上半年 2017上半年 2011-2017H1年间港股、A股及台股手机供应链业绩同比增速与全球智能手机出货增速对比 资料来源：Bloomberg，光大证券研究所 创新驱动业绩成长，较出货巅峰期更佳 6 2010-2015年智能手机快速普及期 手机供应链处于野蛮成长期，业绩增长由手机出货量带动。2011-2015年间港股、A股及台股手机供应链整体营收/净利润复合增速分别为6%/7%，营收规模扩张的同时盈利能力未见明显改善。 2016年及以后智能手机存量竞争阶段 手机供应链进入由创新升级驱动的新一轮成长周期，业绩成长由份额、ASP提升双轮驱动，盈利能力改善显著。1H17营收/净利润增速分别为29%、62%，较2013年出货放量巅峰期业绩表现更加优异。 请务必参阅正文之后的重要声明 7 历代iPhone核心升级方向 智能手机市场切换至存量换机时代，消费者需求向中高端迁移趋势明显 苹果十周年重磅机iPhoneX热销，在外观、功能（CPU、OLED屏、3D 感测）等多环节采取大幅改动及升级，有效刺激需求端正向反馈，催化安卓产业链加速升级 激烈竞争倒逼品牌厂商加速元器件升级，部分原材料成本增加导致整机价格提升的长期趋势存在 核心受益方向：全面屏、双摄、3D感测、立体声 中高端需求迁移趋势明显，iPhoneX催化产业链加速升级 资料来源：苹果官网，光大证券研究所整理 请务必参阅正文之后的重要声明 8 资料来源：三星、华为、OPPO、vivo、小米各公司官网，光大证券研究所整理 2017下半年三星及国产前四大主流品牌旗舰机型性能配置 国产品牌加快跟进创新元素，性价比优势不减 CPU：华为继iPhoneX后率先搭载AI功能 OLED全面屏：华为、OPPO、vivo均已跟进，小米采用LCD全面屏过渡 双摄：手机品牌旗舰机型标配，后续规格升级空间大，包括像素升级、光学变焦等 3D感测：OPPO、vivo、小米采用2D面部识别技术过渡，随着产业链成熟，预计明年搭载3D感测 玻璃后盖：华为采用玻璃后盖，小米延续陶瓷后盖，OPPO、vivo预计明年采用玻璃后盖 9 2017H2全面屏机型密集发布，2018年渗透率有望达50%。震撼视觉效果逐步激发新一轮换机周期的同时，全面屏要求众多元器件厂商均采取与之相匹配的升级 在技术革新基于原方案持续优化的领域，如摄像模组及声学器件要求小型化、天线设计集成度要求更高，龙头厂商凭借更为丰厚的技术储备，相较同业可更加迅速迎合市场需求，从而在行业洗牌期中占据更高市场份额。 资料来源：赛迪顾问，Techno System Research 全面屏：撬动产业链同步升级的重大创新 全面屏设计要求前置摄像模组、受话器/受话器模组、显示屏等元器件配套升级 请务必参阅正文之后的重要声明 零部件名称 前置摄像模组 受话器/受话器模组 OLED显示屏 指纹识别模组 3D玻璃 创新升级方向 模组体积微型化 模组体积微型化 柔性OLED 屏幕下隐藏式指纹识别方案 金属中框+双面3D玻璃 核心供应商 欧菲光、舜宇光学、丘钛科技、信利、光宝、高伟电子、索尼、LG-Innotek、夏普 瑞声科技 歌尔股份 美律 三星、LG、京东方、深天马 欧菲光 丘钛科技 蓝思科技、伯恩光学、 比亚迪电子、通达集团、欧菲光、瑞声科技 10 资料来源：智研咨询，IDC，光大证券研究所整理 摄像头产业链各环节龙头厂商及其市场份额 单摄模组封装环节技术门槛较低，属资本及人力密集型行业，决定产业内群雄逐鹿的竞争格局。全球摄像头模组市场集中度低，市场份额分散。 中国厂商舜宇光学、欧菲光、丘钛科技及信利国际均跻身前十，且正逐步挤占日韩厂商份额，产业链向大陆转移趋势明确。 摄像模组产业向大陆转移趋势明确 请务必参阅正文之后的重要声明 11 双摄机型 双摄镜头配置 双摄模组供应商 iPhone X/8 Plus 12MP广角+12MP长焦 LG、夏普 Vivo X20 2*12MP主+5MP副 丘钛 华为Mate 10 12MP RGB+20MP Mono LG、舜宇 小米Note3 12MP广角+12MP长焦 舜宇 三星Galaxy Note8 12MP广角+12MP长焦 三星电机 OPPO R11 16MP广角+20MP长焦 舜宇、三星电机 金立S10 前：20MP广角+8MP长焦 后：16MP广角+8MP长焦 欧菲光 小米6 12MP广角+12MP长焦 三星电机 华为P10 12MP RGB+20MP Mono 舜宇、光宝 双摄大幅提升技术及资金壁垒，催化份额向龙头集中。我们预计双摄渗透率由2017年的20%进一步提升至2018年的35%，市场规模有望超过150亿美金 2017年双摄成各主流品牌旗舰机型标配 双摄可实现暗光增强、光学变焦等功能 效果改善：暗光增强、光学变焦、3D建模、背景虚化、景深效果 技术壁垒：磁干扰、加工公差、同轴度要求、良率 资金壁垒：姑且不计良率损失，1KK/M的产能需26台AA设备，总计需4000万元人民币 双摄：期待2018年全面开花 资料来源：搜狐，光大证券研究所整理 资料来源：舜宇光学，光大证券研究所整理 请务必参阅正文之后的重要声明 12 资料来源：SITRI 3D感测：下一个光学爆发点 应用场景丰富，可带来人脸识别、手势识别、AR/VR等人机交互功能的升级。据拓墣产业研究院预测，2020年3D感测模组市场规模市场将达140亿美元，2016-2020年间复合增速为93% 处理器：机器学习及高性能计算要求，加速向10nm及以下制程迁移 光学镜头：发射端准直镜头需提高耐热性及透光性，要求塑料镜片材质改良或引入玻璃镜片 3D感测模组：引入IR发射端及接收端，组装复杂度、精度要求、AA工序增加 指纹识别：人脸识别技术渗透将对指纹识别方案形成有效替代 2016-2020年3D感测模组市场规模预测 iPhone X 3D感测模组拆机图 0%200%400%600%800%05,00010,00015,00020162017E2018E2019E2020E产值（单位：百万美元） YOY资料来源：拓墣产业研究院 请务必参阅正文之后的重要声明 13 扬声器 插入式 微型音箱 综合型 微型音箱 防水 立体声 新结构 $0.5-0.6 $0.7 $1.5 $1.95-2.1 $4起 2002 2005 2010 2016 2018E 声学：步入高端立体声时代 声学产品几经技术演进，与之伴随的是产品ASP的提升 安卓市场微型音箱对扬声器的替代过程基本完成，2017上半年微型音箱渗透率预计达70% 稳步迈入高端立体声时代，ASP提升幅度更为可观，新结构方案ASP较上一代提升超30%。iPhone声学再次显著升级，催化安卓市场加速追赶 资料来源：瑞声科技，光大证券研究所预测 请务必参阅正文之后的重要声明 半导体 市场政策资金到位，技术为中国芯崛起关键 14 请务必参阅正文之后的重要声明 市场政策资金逐一到位，推动第三次向中国迁移 下游晶圆代工需求旺盛，大陆IC制造加速崛起 技术资本高度密集，大陆企业在二三线阵营 大陆IC制造迎关键成长期，突破技术短板是关键 15 资料来源：SEMI 市场政策资金逐一到位，推动第三次向中国迁移 1958-1970 原始计算机 1970-1988 大型计算机 1988-2000 PC 2000-2015 手机 2015-2025 物联网 高可靠性 第一次产业转移 低价/规模经济 第二次产业转移 成熟制程需求 第三次产业转移 IC设计 美国 半导体产业起源，迄今仍主导IC设计环节 大陆 IC设计、晶圆代工及封装测试产业占据全球产业链相应环节的22%/10%/17% 存储器 日本 成本及可靠性优势 韩国 低价及劳动力优势 主导存储器领域 晶圆代工 封装测试 台湾 首创垂直分工模式 主导晶圆代工及封装测试 大陆半导体产业崛起的四大要素： 1）未来五年半导体市场仍将由智能手机硅含量增加主导，下游手机终端品牌话语权加大； 2）物联网等新兴领域为高增长亮点，聚焦成熟制程，大陆厂商具备相应能力； 3）国家政策加大扶持，推动资金、人才等生产资源加速向半导体产业集中； 4）摩尔定律放缓，给予大陆厂商更长的技术追赶窗口期 请务必参阅正文之后的重要声明 16 0204060801001202011201220132014201520162017F2018F2019F2020F中国IC设计市场 全球其他IC设计市场 -20%-10%0%10%20%30%40%02004006008001,0001,20020042005200620072008200920
