出栏量快速增长 稳健经营穿越周期

业绩简评 2024年1月31日，公司发布2023年业绩预告，2023年公司归母净利润为亏损13.5~16.5亿元，去年同期盈利1.35亿元；扣非归母净利润为亏损13~16亿元，去年同期盈利1.02亿元。单Q4公司归母净利润为亏损4.4~7.4亿元，去年同期实现盈利1.01亿元。公司亏损主要系2023年公司肥猪销售均价较2022年下滑约22%；公司对存栏的消耗性生物资产、生产性生物资产等资产进行减值计提。 经营分析 出栏量保持快速增长，24年有望高速增长：2023年公司合计销售 生猪371.26万头，同比增长72.05%，其中商品猪338.65万头， 仔猪32.61万头，超过350万头全年出栏目标。四季度公司能繁 人民币(元)成交金额(百万元) 母猪存栏基本稳定在17万头左右，公司现有育肥产能500万头，公司持续推进“公司+农户”养殖模式的扩张，根据行情择时外购仔猪补充产能，预计公司24年出栏有望高速增长。 养殖效率持续提升，成本端持续优化：利润方面公司23年头均亏 损400元左右，养殖成本全年呈现下降趋势，我们测算Q4完全成本在17元/公斤左右。随着公司“新丹系”母猪占比的提升、饲料配方的改善以及楼房养殖管理水平的提升，公司养殖成本有望进一步降低。 资金储备与造血能力优秀，底部产能稳步扩张：截至三季度末公 公司基本情况（人民币） 司账面现金及等价物余额28亿元，在饲料业务的稳定发展和资本开支收缩的背景下，周期底部经营稳健。四季度公司能繁母猪存栏基本稳定在17万头左右,公司持续推进“公司+农户”养殖模式 的扩张，根据行情择时外购仔猪补充产能，预计公司24年出栏有 望在450万头左右。 盈利预测、估值与评级 2023年生猪价格持续低迷，行业产能全年呈现逐步去化态势，根 据能繁母猪存栏数据推算，预计24年下半年猪周期有望迎来反转。我们预计公司23-25年有望实现归母净利润-15.2/1.9/17.4亿元，同比-1225%/+113%/+805%;对应EPS-1.10/0.14/1.25元。24/25 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 230131 230430 230731 231031 成交金额唐人神沪深300 1,200 1,000 800 600 400 200 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 21,742 26,539 28,594 31,971 38,728 营业收入增长率 17.36% 22.06% 7.74% 11.81% 21.14% 归母净利润(百万元) -1,147 135 -1,519 192 1,738 归母净利润增长率-220.74%-111.77%-1224.89%112.63% 805.41% 摊薄每股收益(元)-0.9510.098-1.0950.138 1.253 每股经营性现金流净额 -0.31 0.07 -0.14 0.70 1.95 ROE(归属母公司)(摊薄) -20.82% 1.99% -28.24% 3.46% 24.42% P/E -7.85 72.41 -5.63 44.53 4.92 P/B 1.63 1.44 1.59 1.54 1.20 年公司股票现价对应PE估值为45/5倍，维持“买入”评级。 风险提示 猪价波动风险；疫情风险；原材料价格波动风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 18,527 21,742 26,539 28,594 31,971 38,728 货币资金 1,053 1,368 1,876 1,436 1,535 1,778 增长率 17.4% 22.1% 7.7% 11.8% 21.1% 应收款项 578 681 632 666 745 902 主营业务成本 -16,051 -20,423 -24,488 -27,644 -29,360 -33,833 存货 1,844 2,123 3,332 2,677 3,057 3,522 %销售收入 86.6% 93.9% 92.3% 96.7% 91.8% 87.4% 其他流动资产 656 693 1,061 949 1,001 1,135 毛利 2,476 1,319 2,051 950 2,611 4,895 流动资产 4,131 4,866 6,901 5,728 6,337 7,337 %销售收入 13.4% 6.1% 7.7% 3.3% 8.2% 12.6% %总资产 40.2% 33.5% 37.4% 32.7% 34.0% 36.4% 营业税金及附加 -29 -37 -36 -37 -42 -50 长期投资 185 179 175 175 175 175 %销售收入 0.2% 0.2% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 固定资产 4,750 7,842 9,737 10,154 10,526 10,956 销售费用 -392 -521 -476 -515 -575 -697 %总资产 46.2% 53.9% 52.8% 57.9% 56.5% 54.4% %销售收入 2.1% 2.4% 1.8% 1.8% 1.8% 1.8% 无形资产 1,082 900 891 873 1,011 1,138 管理费用 -569 -760 -769 -858 -959 -1,162 非流动资产 6,149 9,679 11,531 11,798 12,279 12,807 %销售收入 3.1% 3.5% 2.9% 3.0% 3.0% 3.0% %总资产 59.8% 66.5% 62.6% 67.3% 66.0% 63.6% 研发费用 -206 -263 -141 -143 -320 -387 资产总计 10,280 14,545 18,432 17,526 18,615 20,144 %销售收入 1.1% 1.2% 0.5% 0.5% 1.0% 1.0% 短期借款 1,195 1,327 2,922 3,416 4,295 3,829 息税前利润（EBIT） 1,281 -262 629 -603 715 2,599 应付款项 1,300 1,822 2,876 2,314 2,465 2,844 %销售收入 6.9% n.a 2.4% n.a 2.2% 6.7% 其他流动负债 548 562 599 515 480 589 财务费用 -63 -152 -290 -463 -731 -817 流动负债 3,042 3,710 6,397 6,245 7,240 7,261 %销售收入 0.3% 0.7% 1.1% 1.6% 2.3% 2.1% 长期贷款 1,294 3,392 3,281 4,081 4,081 4,081 资产减值损失 -163 -602 -215 -421 201 0 其他长期负债 84 1,315 1,323 1,188 1,109 1,052 公允价值变动收益 -5 5 0 0 0 0 负债 4,420 8,418 11,001 11,513 12,430 12,395 投资收益 12 12 18 10 10 10 普通股股东权益 5,337 5,512 6,798 5,380 5,552 7,116 %税前利润 1.1% -1.0% 10.5% -0.7% 5.1% 0.6% 其中：股本 979 1,206 1,381 1,381 1,381 1,381 营业利润 1,112 -1,044 205 -1,448 226 1,822 未分配利润 1,561 192 292 -1,228 -1,055 509 营业利润率 6.0% n.a 0.8% n.a 0.7% 4.7% 少数股东权益 523 615 633 633 633 633 营业外收支 -16 -103 -33 -30 -30 -30 负债股东权益合计 10,280 14,545 18,432 17,526 18,615 20,144 税前利润 1,096 -1,147 172 -1,478 196 1,792 比率分析 0 0 0 利润率 5.9% n.a 0.6% n.a 0.6% 4.6% 所得税 -27 -25 -30 -41 -4 -54 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 2.5% n.a 17.2% n.a 2.0% 3.0% 每股指标 净利润 1,069 -1,172 143 -1,519 192 1,738 每股收益 0.971 -0.951 0.098 -1.095 0.138 1.253 少数股东损益 118 -25 8 0 0 0 每股净资产 5.451 4.570 4.921 3.877 4.001 5.129 归属于母公司的净利润 950 -1,147 135 -1,519 192 1,738 每股经营现金净流 1.068 -0.314 0.072 -0.137 0.695 1.950 净利率 5.1% n.a 0.5% n.a 0.6% 4.5% 每股股利 0.130 0.000 0.040 0.000 0.014 0.126 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 17.81% -20.82% 1.99% -28.24% 3.46% 24.42% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 9.24% -7.89% 0.73% -8.67% 1.03% 8.63% 净利润 1,069 -1,172 143 -1,519 192 1,738 投入资本收益率 14.95% -2.47% 3.81% -4.59% 4.81% 16.10% 少数股东损益 118 -25 8 0 0 0 增长率 非现金支出 526 1,190 1,010 963 398 652 主营业务收入增长率 20.66% 17.36% 22.06% 7.74% 11.81% 21.14% 非经营收益 137 364 287 483 563 572 EBIT增长率 205.76% -120.47% -339.75% -195.95% -218.57% 263.41% 营运资金变动 -686 -761 -1,339 -116 -193 -269 净利润增长率 369.64% -220.74% -111.77%-1224.89% 112.63% 805.41% 经营活动现金净流 1,046 -379 100 -189 960 2,693 总资产增长率 41.66% 41.48% 26.73% -4.92% 6.22% 8.21% 资本开支 -1,900 -3,477 -1,887 -1,111 -1,100 -1,200 资产管理能力 投资 -40 171 35 0 0 0 应收账款周转天数 4.1 4.2 4.2 4.0 4.0 4.0 其他 28 -8 73 10 10 10 存货周转天数 34.9 35.5 40.7 38.0 38.0 38.0 投资活动现金净流 -1,913 -3,314 -1,779 -1,101 -1,090 -1,190 应付账款周转天数 15.4 16.7 22.7 19.0 19.0 19.0 股权募资 1 1,649 1,131 101 0 0 固定资产周转天数 70.9 99.4 126.6 122.8 114.1 96.4 债权募资 1,688 2,187 1,409 1,286 879 -467 偿债能力 其他 -335 150 -359 -428 -573 -736 净负债/股东权益 23.71% 54.22% 58.23% 100.81% 110.6