圣诞节枢轴

圣诞节枢轴 焦点 我们讨论了HY的营业额趋势，并展望了IG和担保债券的2024年，并提出了我们对1月份供应的看法。 索伦·威勒曼+44 (0) 20 7773 9983 由于假期，下一个欧洲信贷Alpha将于2024年1月5日发布。 佐索·戴维斯+44 (0) 20 7773 5815 Overview 圣诞节的枢轴。............................................................................................. 3 克雷格·尼科尔+44 (0) 20 7773 1275 投资级 FranckBataille+33 (0) 14458 3221 1月供应预览。........................................................................................5 在今年的井喷之后，我们预计2024年的供应将以更正常的速度开始。我们看到65 - 750亿欧元的总欧元- IG供应，金融超过非金融。在£- IG中，我们用铅笔总发行量为7.5 - 85亿英镑。我们认为，鉴于近期收益率下降，风险偏向上行。 梅丽莎·麦卡勒姆，CFA+ 44 (0) 20 7773 3573 高产 翻过来...........................................................................................................9 PE HY营业额在2023年相对于2022年有所增加，但与长期相比仍然很低。然而，不包括新发行的交易量，营业额已经接近平均水平，尽管这个数字在11月特别繁忙的情况下受宠若惊。 承保债券 为一月做准备.........................................................................................14 2023年对担保债券来说是多事之秋，发行量高，欧洲央行退出市场，利差扩大。我们盘点了这一年，并研究了一月份重新开放的主要供应可能是什么样子。我们祝读者节日快乐。 本文件面向机构投资者，不受适用于美国为散户投资者准备的债务研究报告的所有独立性和披露标准的约束。S.FINRA规则2242。巴克莱银行代表某些客户自行交易本报告涵盖的证券。此类交易利益可能与本报告中提供的建议背道而驰。 欧洲信贷-附录 重点和报告日历的基础知识。.................................................................36我们重点介绍了一些最近的基本信用报告以及即将发生的事件的报告日历。 Overview 圣诞节枢轴 温和的联邦公开市场委员会推动了信贷的强劲反弹，而欧洲央行在很大程度上是非事件。对我们来说，强劲的反弹部分反映了投资者缺乏增持。尽管一月份的供应水平可能很高，利差水平收紧，但这为2024年的强劲开局奠定了基础。 索伦·威勒曼+44 (0) 20 7773 9983 圣诞节的平静还没有完全到来，美联储变成了一个推动市场的大事件，明显偏鸽派，鲍威尔并没有对市场定价的降息预期进行回击，并提到降息开始“进入视野”。同样，随着周三上午美国PPI意外疲软，我们的经济学家现在预计美联储将在2024年削减3次25个基点，第一次将于6月开始。市场比这更温和，3月份已经全面降价，6月份已经降价三次。 毫不奇怪，美国市场的反应非常强劲，从FOMC之前到纽约COB的10y USTs下降了14bp，亚洲时段的利率仍有所下降。同样，CDX IG在FOMC后收紧了4.4 bp，是自3月份CS后反弹以来的最大单日收紧。偶尔，圣诞节确实提前到来。 这种力量一直延续到欧洲时段，IG和HY的投资者表现出明显的投降气氛：例如，在撰写本文时，IEACETF在Bunds上的价差收紧了10个基点（图1显示了自周三以来市场的正常化变化，13COB至周四，14下午3点）。 在我们发布展望后的过去几周，我们举行的许多会议的普遍情绪中，这种市场力量也是有意义的：似乎没有多少投资者看多了市场（相对于他们的基准或其他）。虽然大多数投资者在2024年初似乎对技术需求持乐观态度，但许多投资者当时似乎准备用新的供应来部署现金，因此对美联储基调的变化措手不及。 欧洲央行在总体上平淡无奇的会议上维持利率不变，宣布从7月份开始削减PEPP，每月减少75亿欧元的资产负债表（我们估计这大约是到期债券再融资的50％），以使PEPP再投资在24年底结束。10y Bds在新闻上几乎没有动静- BTP - Bds没有变化-符合我们的普遍感觉，即减少并结束了对2024年PEPP再投资的共识。 展望未来，正如我们在IG部分中讨论的那样，我们预计1月份欧洲一级市场将与往年保持一致。我们看到65-750亿欧元的总供应，金融超过非金融。但根据投资者的谈话，我们认为1月份的技术需求可能强劲，尽管收益率较低（图2）：尽管最近的反弹，市场也可能在1月份强劲交易，即使这可能会使利差紧张我们的YE24预测，并且很容易受到负面头条新闻的影响。 图1。信贷市场对美联储的鸽派表现出比国债更强的反应，这与前几周利率大多自行上涨的情况相反 从12月13日到现在，各个市场的变化，由1年实现的波动率正常化来源：彭博社，巴克莱Research 投资级 1月供应预览 CORE 在今年的井喷之后，我们预计2024年的供应将以更正常的速度开始。我们看到65-750亿欧元的总欧元-IG供应，金融超过非金融。以GB-IG计算，我们在 佐索·戴维斯+44 (0) 20 7773 5815 总发行量为7.5-85亿英镑。我们认为，鉴于近期收益率下降，风险偏向上行。 梅丽莎·麦卡勒姆，CFA+ 44 (0) 20 7773 3573 在忙碌的11月之后，欧洲一级市场活动已开始在2023年结束。迄今为止，IG总发行量为6030亿欧元，接近我们全年6100亿欧元的预测。2023年的供应已经向金融（3170亿欧元）倾斜，因为非金融发行（2860亿欧元）没有反弹到我们最初预期的程度（图1）。从净值来看，对金融的倾斜更加明显，年初至今的金融净供应量几乎是其两倍（1170亿欧元与630亿欧元，图2）。 我们预计明年将看起来相似：我们预测整体总发行量将持平，金融继续超过非金融。然而，由于金融赎回的回升，净差额将收窄（参见2023年11月3日温和复苏，类似前景）。 欧元 €-1月份IG供应，将400亿欧元/300亿欧元的金融/非金融分开。这与过去的5年平均水平一致，预计2024年1月与2022年相比看起来更相似（图4）。 除了季节性模式之外，1月份的一系列一级市场活动也可能受到过去几周涨势的支撑。随着外滩收益率暴跌和利差收紧，指数收益率从10月份的4.65%降至现在的3.80%，这是自第一季度以来的最低水平。在年底前收益率/利差没有明显回补的情况下，多家发行人可能倾向于提前进场，以利用借贷成本的大幅下降。因此，像我们在2023年1月看到的那样，大量前期装载是我们预计供应量的上行风险，特别是如果收益率稳定在当前水平附近并且初始交易交易良好。 图3。供应趋于沉重1月... For£- IG尽管英格兰银行在上半年出售了CBPS投资组合，但其发行量在2023年仍高于预期。我们认为市场吸收初级债券（年初至今640亿英镑）和CBPS债券（约200亿英镑）的能力表明英镑信贷的强劲需求前景。我们预计2024年的总发行量为700亿英镑，净发行量为350亿英镑- IG（图5）。我们对1月份的预测-隐含估计为7.5 - 85亿英镑与前几年相比，这高于平均水平，这与我们对明年总供应量和净供应量增加的预期有关。 IG信用一目了然 高产 翻转 PE HY营业额在2023年相对于2022年有所增加，但与长期相比仍然很低。然而，不包括新发行的交易量，营业额已经接近平均水平，尽管这个数字在11月特别繁忙的情况下受宠若惊。 克雷格·尼科尔+44 (0) 20 7773 1275 到2023年，特殊风险和特殊情况一直是PEHY市场内对话和交易活动的持续来源，但交易成交量的整体趋势已连续第二年受到抑制。在图1中，我们显示，截至11月底，成交量（定义为按名义计算的交易量除以市场规模）为87％，与2022年同期的84％相比略有增长，但大幅下降。105%的长期平均值1. 图2。数量一直在下降，但最近显示出复苏的迹象 较低的交易量也反映了2023年（和2022年）供应的历史低位；实际上，过去两年相对于过去十年的市场规模而言，供应量最低。 如果我们实际通过排除去年所有新发行的债券来衡量成交量（通常是净交易量的主要贡献者），我们发现，虽然与2022年相比略有下降，但今年已经接近长期平均水平（图3）。虽然2019年和2020年是独立的，但2021年至2023年的每一年的营业额都高于2014年至2018年的任何一年。 与此同时，最近的趋势令人鼓舞。不包括新发行的股票，10月和11月的交易量有所增加，特别是相对于2022年的同月份，而营业额也有所增加。事实上，我们发现11月除新单成交量远高于当月历史均值（图4）。这是在利差大幅收紧，利率大幅下降之际，原因是明年的利率预期重新定价。 我们对2024年PE HY的广泛展望是，2023年可能是最相关的剧本。也就是说，合理的总回报将得到历史上较高收益率的支持， 尽管利差将难以证明任何进一步收紧货币政策的合理性。 然而，随着违约率可能会攀升，我们预计特殊风险和特殊情况的趋势将保持高位。因此，排除新问题，这有助于一种环境，在这种环境中，明年的营业额应该与我们过去几年看到的水平有些相似。 为了完整起见，在以下四个图表中，我们显示了2023年与2022年的营业额趋势。 图5.营业额是一致的货币... 图7.按周期性划分的比例更大甚至... HY信用一目了然 来源：彭博巴克莱指数，巴克莱研究。请点击此处查看巴克莱直播 承保债券 为一月做准备 CORE 2023年对担保债券来说是多事之秋，发行量高，欧洲央行退出市场，利差扩大。我们盘点了这一年，并研究了一月份重新开放的主要供应可能是什么样子。我们祝读者节日快乐。 克里斯蒂娜·科斯塔+33 (0) 1 44583195 编辑摘录先前出版的AAA投资者：为2023年12月12日1月做准备。 AnnalauraCapuano+49 (0) 69 7161 2002 1月供应展望：尽管银行在10月和11月进行了一些预融资，但我们预计1月欧元基准供应量将达到300亿欧元，因为欧元区发行人将提前加载资金。由于欧元区的核心发行人，市场最早可能在1月2日3日开盘，外围发行人可能会稍晚一些，但仍在年初。我们相信长端可能会在1月份重新开放，发行人会使用双部分格式。 TLTRO:正如欧洲央行所传达的那样，TLTROIII的参与者可以选择提前，全部或部分偿还，2023年12月20日将偿还617亿欧元。总计，仍有4900亿欧元未偿还，其中373亿欧元在12月23日到期，2570亿欧元在3月24日到期，640亿欧元在6月24日到期， 9月24日900亿欧元，12月24日420亿欧元。正如预期的那样，鉴于3月24日的大量还款，12月23日的提前还款几乎是6月23日（617亿欧元）和9月23日（300亿欧元）（340亿欧元）的两倍，因为银行平滑还款。所有其他业务（6月至12月24日）的还款应继续保持在最低水平。12月到期的金额加上提前还款将于12月20日结算。 欧洲央行会议和PEPP：在本周的欧洲央行会议上，巴克莱经济学家预计欧洲央行将维持政策利率和指引不变，并评估通胀前景更为良性。他们希望理事会（GC）表示打算从第二季度开始逐步取消PEPP再投资经济