FICC 研究信贷策略 2023 年 12 月 15 日欧洲信贷阿尔法圣诞节枢轴我们讨论了 HY 的营业额趋势 ， 并展望了 IG 和担保债券的 2024 年 ， 并提出了我们对 1 月份供应的看法。由于假期 ， 下一个欧洲信贷 Alpha 将于 2024 年 1 月 5 日发布。Overview圣诞节的枢轴。 .............................................................................................3投资级1 月供应预览。........................................................................................5在今年的井喷之后 ， 我们预计 2024 年的供应将以更正常的速度开始。我们看到65 - 750 亿欧元的总欧元 - IG 供应 ， 金融超过非金融。在 £- IG 中 ， 我们用铅笔总发行量为 7.5 - 85 亿英镑。我们认为 ， 鉴于近期收益率下降 ， 风险偏向上行。高产翻过来. ..........................................................................................................9PE HY 营业额在 2023 年相对于 2022 年有所增加 ， 但与长期相比仍然很低。然而 ， 不包括新发行的交易量 ， 营业额已经接近平均水平 ， 尽管这个数字在 11 月特别繁忙的情况下受宠若惊。承保债券为一月做准备.........................................................................................142023 年对担保债券来说是多事之秋 ， 发行量高 ， 欧洲央行退出市场 ， 利差扩大。我们盘点了这一年 ， 并研究了一月份重新开放的主要供应可能是什么样子。我们祝读者节日快乐。焦点索伦 · 威勒曼+44 (0) 20 7773 9983佐索 · 戴维斯+44 (0) 20 7773 5815克雷格 · 尼科尔+44 (0) 20 7773 1275Franck Bataille+33 (0) 14458 3221梅丽莎 · 麦卡勒姆 ， CFA+ 44 (0) 20 7773 3573本文件面向机构投资者，不受适用于美国为散户投资者准备的债务研究报告的所有独立性和披露标准的约束。S.FINRA 规则 2242 。巴克莱银行代表某些客户自行交易本报告涵盖的证券。此类交易利益可能与本报告中提供的建议背道而驰。请参阅第 40 页开始的分析师认证和重要披露。已完成 ： 23 年 12 月 14 日 ， 18: 41 GMT 发布 ： 23 年 12 月 15 日 ， 05: 30 GMT 限制 - 外部 巴克莱 | 欧洲信贷阿尔法 ： 圣诞节的支点2023 年 12 月 15 日2欧洲信贷 - 附录重点和报告日历的基础知识。.................................................................36我们重点介绍了一些最近的基本信用报告以及即将发生的事件的报告日历。 32023 年 12 月 15 日FICC 研究信贷策略 2023 年 12 月 15 日Overview圣诞节枢轴温和的联邦公开市场委员会推动了信贷的强劲反弹 ， 而欧洲央行在很大程度上是非事件。对我们来说 ， 强劲的反弹部分反映了投资者缺乏增持。尽管一月份的供应水平可能很高 ， 利差水平收紧 ， 但这为 2024 年的强劲开局奠定了基础。圣诞节的平静还没有完全到来，美联储变成了一个推动市场的大事件，明显偏鸽派，鲍威尔并没有对市场定价的降息预期进行回击，并提到降息开始 “进入视野 ” 。同样，随着周三上午美国 PPI 意外疲软，我们的经济学家现在预计美联储将在 2024 年削减 3 次 25 个基点，第一次将于 6 月开始。市场比这更温和，3 月份已经全面降价，6 月份已经降价三次。毫不奇怪 ， 美国市场的反应非常强劲 ， 从 FOMC 之前到纽约 COB 的 10y USTs 下降了 14bp ， 亚洲时段的利率仍有所下降。同样 ， CDX IG 在 FOMC 后收紧了 4.4 bp ， 是自 3 月份 CS 后反弹以来的最大单日收紧。偶尔 ， 圣诞节确实提前到来。这种力量一直延续到欧洲时段 ， IG 和 HY 的投资者表现出明显的投降气氛 ： 例如 ， 在撰写本文时 ， IEAC ETF 在 Bunds 上的价差收紧了 10 个基点 （ 图 1 显示了自周三以来市场的正常化变化 ， 13 COB 至周四 ， 14 下午 3 点 ） 。在我们发布展望后的过去几周，我们举行的许多会议的普遍情绪中，这种市场力量也是有意义的 ： 似乎没有多少投资者看多了市场 （ 相对于他们的基准或其他 ） 。虽然大多数投资者在 2024 年初似乎对技术需求持乐观态度，但许多投资者当时似乎准备用新的供应来部署现金，因此对美联储基调的变化措手不及。欧洲央行在总体上平淡无奇的会议上维持利率不变，宣布从 7 月份开始削减 PEPP，每月减少 75 亿欧元的资产负债表 （ 我们估计这大约是到期债券再融资的 50 ％ ），以使 PEPP 再投资在 24 年底结束。10y Bds 在新闻上几乎没有动静 - BTP - Bds 没有变化 - 符合我们的普遍感觉，即减少并结束了对 2024 年 PEPP 再投资的共识。展望未来，正如我们在 IG 部分中讨论的那样，我们预计 1 月份欧洲一级市场将与往年保持一致。我们看到 65 - 750 亿欧元的总供应，金融超过非金融。但根据投资者的谈话，我们认为 1 月份的技术需求可能强劲，尽管收益率较低 （ 图 2 ） ： 尽管最近的反弹，市场也可能在 1 月份强劲交易，即使这可能会使利差紧张我们的 YE24 预测，并且很容易受到负面头条新闻的影响。CORE索伦 · 威勒曼+44 (0) 20 7773 9983 2023 年 12 月 15 日4巴克莱 | 欧洲信贷阿尔法 ： 圣诞节的支点图 1 。信贷市场对美联储的鸽派表现出比国债更强的反应 ， 这与前几周利率大多自行上涨的情况相反图 2. Even后欧元 IG 收益率的下降 ， 与 SXXP 股息收益率相比 ， 仍有有意义的回升50045040035030025020015010050012 月 21 日 4 月 22 日 8 月 22 日 12 月 22 日 4 月 23 日 8 月 23 日 12 月 23 日250200150100500-50-100从 12 月 13 日到现在 ， 各个市场的变化 ， 由 1 年实现的波动率正常化来源 ： 彭博社 ， 巴克莱Research来源 ： 彭博社 ， 巴克莱研究DIV - IG 产量 (RHS)公司收益率Div 收益率 52023 年 12 月 15 日FICC 研究信贷策略 2023 年 12 月 15 日投资级1 月供应预览在今年的井喷之后 ， 我们预计 2024 年的供应将以更正常的速度开始。我们看到 65 - 750 亿欧元的总欧元 - IG 供应 ， 金融超过非金融。以 GB - IG 计算 ， 我们在总发行量为 7.5 - 85 亿英镑。我们认为 ， 鉴于近期收益率下降 ， 风险偏向上行。在忙碌的 11 月之后，欧洲一级市场活动已开始在 2023 年结束。迄今为止，IG 总发行量为 6030 亿欧元，接近我们全年 6100 亿欧元的预测。2023 年的供应已经向金融 （ 3170 亿欧元 ） 倾斜，因为非金融发行 （ 2860 亿欧元 ） 没有反弹到我们最初预期的程度 （ 图 1 ） 。从净值来看，对金融的倾斜更加明显，年初至今的金融净供应量几乎是其两倍 （ 1170 亿欧元与630 亿欧元 ， 图 2 ） 。我们预计明年将看起来相似 ： 我们预测整体总发行量将持平 ， 金融继续超过非金融。然而 ， 由于金融赎回的回升 ， 净差额将收窄 （ 参见 2023 年 11 月 3 日温和复苏 ， 类似前景 ） 。CORE佐索 · 戴维斯+44 (0) 20 7773 5815梅丽莎 · 麦卡勒姆 ， CFA+ 44 (0) 20 7773 3573图 1 。 €- IG 年度毛额发行图 2 欧元 - IG 年度净发行量800十亿欧元财务非财务 7006005004003002001000250十亿欧元金融类非金融类 200150100500-50-100-150-200-250* 年初至今 ， * * 巴克莱预测 * 年初至今 ， * * 巴克莱预测来源 ： Dealogic ， 巴克莱Research来源 ： Dealogic ， 巴克莱研究在这种背景下 ， 随着信贷市场最近的反弹 ， 焦点正在转向下个月的发行。 1 月历史上看到了大量的供应 ， 我们预计在 2024 年将是这种情况 （ 图 3 ） 。根据我们的全年预测和历史季节性 ， 我们看到65 - 750 亿欧元€- 1 月份 IG 供应， 将 400 亿欧元 / 300 亿欧元的金融 / 非金融分开。这与过去的 5 年平均水平一致 ， 预计 2024 年 1 月与 2022 年相比看起来更相似 （ 图 4 ） 。20102011201220132014201520162017201820192020202120222023*2024**20102011201220132014201520162017201820192020202120222023*2024** 2023 年 12 月 15 日6巴克莱 | 欧洲信贷阿尔法 ： 圣诞节的支点除了季节性模式之外，1 月份的一系列一级市场活动也可能受到过去几周涨势的支撑。随着外滩收益率暴跌和利差收紧，指数收益率从 10 月份的 4.65% 降至现在的 3.80%，这是自第一季度以来的最低水平。在年底前收益率 / 利差没有明显回补的情况下，多家发行人可能倾向于提前进场，以利用借贷成本的大幅下降。因此，像我们在 2023 年 1 月看到的那样，大量前期装载是我们预计供应量的上行风险，特别是如果收益率稳定在当前水平附近并且初始交易交易良好。图 3 。供应趋于沉重1 月...图 4...............但 2024 年应该会回到 2022 年1 月供应 ， 十亿欧元金融类非金融类120100806040200欧元 - IG 2024 年每月总供应量估计。 * 巴克莱预测来源 ： 巴克莱Research来源 ： Dealogic ， 巴克莱研究For£- IG尽管英格兰银行在上半年出售了 CBPS 投资组合 ， 但其发行量在 2023 年仍高于预期。我们认为市场吸收初级债券 （ 年初至今 640 亿英镑 ） 和 CBPS 债券 （ 约 200 亿英镑 ） 的能力表明英镑信贷的强劲需求前景。我们预计 2024 年的总发行量为 700 亿英镑 ， 净发行量为 350 亿英镑 - IG （ 图 5 ） 。我们对 1 月份的预测 - 隐含估计为 7.5 - 85 亿英镑与前几年相比 ， 这高于平均水平 ， 这与我们对明年总供应量和净供应量增加的预期有关。图 5.GB - IG 总发行量将在 2024 年达到 GFC 后的高点图 6 。 GB - IG 2024 年每月总供应量估计8010 亿英镑Financials非金融706050403020100910 亿英镑Financials非金融876543210Jan Feb 3 月 4 月 5 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月* 年初至今 ， * * 巴克莱预测来源 ： Dealogic ， 巴克莱Research来源 ： Dealogic