【首次覆盖报告】：全球航空租赁龙头，需求恢复+供给紧缩+利率优化三重共振机会

报告摘要 行业概览：长坡厚雪上限高，疫后复苏进行时。未来飞机租赁需求强劲：一方面，空客预测2020-2042年全球增量和置换需求4.09万架（vs20年存量2.29万架）；另一方面，20年全球飞机租赁渗透率约为50%，仍有提升空间。当前下游持续修复，国内航线ASK相对19年同期增长8%，国际航线ASK相对19年下降11%，随着修复加速，飞机租赁行业大有可为。 公司优势：股东声名显赫压低成本，高管身经百战穿越周期。1）融资端来看，公司在大股东中银加持下，获得标普、惠誉A-评级（同业多为BBB），且平均债务成本长期处于行业低位。2）投资端来看，公司管理层平均从业时长约为30年，现金+股权激励计划完善，可以灵活、准确地调整购机回租业务比例以穿越周期。3）经营端来看，22年公司飞机数量排名全球第七，23年进一步提升51架至684架，其中热门机型A330NEO占比达29%。此外，机队平均机龄4.6年、飞机利用率99%、平均剩余租期8.1年，均处于行业领先水平。 ◼股票数据 总股本/流通(百万股)694/694总市值/流通(百万港元)41016/4101612个月最高/低(港元)66.43/47.15 催化因素：供需缺口带来溢价机会，降息预期优化财务成本。1）供需缺口：24Q1各地区航班计划均超越疫情前水平，飞机需求高增，但上游制造商却问题频发。IBA预测，紧供给下租赁商议价权提升，飞机价值与租赁费率将持续上涨。2）降息预期：12月FOMC会议暗示24年或有3次25 BP降息，超市场预期。会议后10Y美债利率持续调降，或将优化公司财务成本。3）财务风险出清：疫情期间公司营收与现金流仍佳，长期股息率达3.55%。22年公司计提大量滞俄飞机减值，风险充分出清，未来保险赔付与行业修复下或带来业绩弹性。 相关研究报告 证券分析师：夏芈卬电话：E-MAIL：xiama@tpyzq.com执业资格证书编号：S1190523030003 盈利预测与财务指标：公司飞机减值风险出清，供需周期下或迎来机队价值、租赁费率双升，加息周期临近尾声也有望优化融资成本，预计公司23-25年EPS为1.01、1.08、1.24美元/股，对应23年7.45倍PE，首次评为“买入”评级。 风险提示：飞机交付情况不及预期、租赁租金收益率超预期下行、利率风险。 目录 一、行业概述：长坡厚雪上限高，疫后复苏进行时.......................................5(一)上游：两强独霸市场，空客后来居上................................................5(二)中游：总量+渗透率双轮驱动行业高增，融资扩表为关键能力...........................6(三)下游：复苏进行时，中国或将成核心增长级..........................................9二、公司优势：股东声名显赫压低成本，高管身经百战穿越周期..........................10(一)融资端：股东背景强大，高评级下融资成本低于同行.................................10(二)投资端：管理层经验与激励充分，优秀策略带领穿越行业周期.........................12(三)运营端：精细运作打造年轻化机队，全球布局消化局部风险...........................14三、催化因素：供需缺口带来溢价机会，降息预期优化财务成本..........................17(一)疫后供需两侧复苏节奏分化，议价能力向中游迁移...................................17(二)美联储降息预期抬头，公司成本端优化可期.........................................21(三)财务风险充分出清，轻装上阵弹性可期.............................................23四、盈利预测与财务指标...........................................................25五、风险提示.....................................................................26 图表目录 图表1：飞机租赁行业是连接产业链上下游的融通中介.....................................5图表1：2020年各公司飞机交付量（架）.................................................6图表2：波音与空客各型号客机订单量...................................................6图表3：2020-2042年飞机需求约为当前存量的两倍........................................7图表4：全球飞机租赁渗透率...........................................................7图表5：中银航空租赁机队净值与占总资产比重...........................................7图表6：全球航空租赁公司TOP30.......................................................8图表7：截至2023H1公司股权结构图....................................................9图表8：全球各地RPK与增速对比......................................................10图表9：23-42年各地预期增长飞机数..................................................10图表10：公司发展历程...............................................................10图表11：截至2023H1公司股权结构图..................................................11图表12：公司债务结构及中期票据占比.................................................11图表13：主要飞机租赁公司信用评级对比...............................................12图表14：主要航空租赁公司平均债务成本对比...........................................12图表15：中银航空租赁高管团队情况...................................................13图表16：公司高管薪酬分布...........................................................13图表17：公司限制性股票授予情况.....................................................13图表18：公司根据行业情况灵活调整回租业务比例.......................................14图表19：公司机队各机型数量.........................................................15图表20：各公司平均机龄对比.........................................................15图表21：各公司飞机利用率对比.......................................................15图表22：各公司平均剩余租期对比.....................................................15图表23：公司租约按照地区分布.......................................................16图表24：公司现金回收率常年99%以上.................................................16图表25：租赁收入...................................................................16图表26：租赁费率与净租金收益率.....................................................16图表27：国内航班复苏RPK增速（yoy% vs 2019）.......................................17图表28：国际航班复苏RPK增速（yoy% vs 2019）.......................................17图表29：2024年中国免签利好政策....................................................18图表30：全球各地域24Q1 ASK（10亿）................................................18图表31：各型号窄体机交付时长.......................................................19图表32：各型号宽体机交付时长.......................................................19图表33：新窄体机价值变化...........................................................19图表34：中等寿命窄体机价值变化.....................................................19图表35：新宽体机价值变化...........................................................20图表36：中等寿命宽体机价值变化.....................................................20图表37：新窄体机租赁费率变化.......................................................20图表38：中等寿命窄体机租赁费率.....................................................20图表39：新宽体机租赁费率变化.......................................................20图表40：中等寿命宽体机租赁费率.....................................................20图表41：12月点阵图下调24、25年利率中值至4.6%和3.6%...............................21图表42：9月点阵图上调24、25年利率中值至5.1%和3.9%................................21图表43：2023年12月美联储SEP......................................................21 图